20211212-德邦证券-海外通胀专题之三_为何鲍威尔坚定看空明年通胀_30页_2mb

报告摘要

宏观专题：美国通胀分析与鲍威尔观点解读

核心观点

鲍威尔坚定看空明年美国通胀，其判断基于以下三点支撑因素：

基本面：当前高通胀主要由财政补助引发的非周期性、疫情敏感需求推动，未来这部分需求将带动价格回落，缓解内运压力，甚至形成通缩压力。
技术面：截尾/中值PCE/CPI与黏性/弹性CPI的走势反映出本轮通胀具有明显的结构性特征，同时今年高基数意味着基本面因素需在明年持续发力。
预期面：通胀预期短期高于长期，长期通胀预期尚未失控，黏性CPI仍面临菜单成本束缚。

鲍威尔的政策无奈

鲍威尔对通胀的看空态度本质上是一种政策上的无奈。他承认通胀失控风险增加，但这一行为本身可能加剧通胀预期的上修，从而引发真正的通胀失控。在当前加息预期与通胀预期深度绑定的背景下，对加息的暗示可能强化“通胀失控”逻辑，导致通胀预期进一步上行。

风险提示

当前通胀失控仍是全球资本市场的最大变数。尽管存在多种结构性通胀指标，但市场仍主要关注BEA的PCE与BLS的CPI。这意味着在PCE/CPI触顶之前，通胀预期可能“沉不住气”大幅上行，引发菜单成本更新和黏性CPI上行，改变通胀原有的二阶导下滑路径。是否出现上述风险，取决于美联储与整个资本市场、实体经济的“定力”。

通胀全景图

1.1 通胀读数指标

美国主要的通胀读数指标来自三大机构：BLS、BEA、FRB。

BLS：发布CPI、PPI与进出口价格指数。CPI为近期媒体关注焦点，10月同比增速达6.2%，11月达6.8%。CPI的波动率高于PCE，但PCE更全面，权重分配更均匀，且考虑了替代效应。
BEA：发布GDP价格指数、PCE价格指数。PCE数据来源广泛，与CPI相比，其计算方式更科学，能减少统计偏差。
FRB：有5家地方联储编制不同通胀读数指标，包括截尾PCE/CPI、中值PCE/CPI、黏性/弹性CPI、UIG等。这些指标用于更全面、客观地反映通胀真实情况。

1.2 通胀预期指标

通胀预期指标主要来自三类群体：消费者、专业机构、市场。

消费者通胀预期：由FRBNY与UoM发布。FRBNY的数据显示消费者对未来1年与3年的通胀预期中位数分别为5.65%与4.21%，短期预期高于长期。UoM数据更具长期视角，提供未来5-10年的通胀预期。
专业机构通胀预期：包括SPF、BCEI等。SPF的数据显示，专业预测者对1年与10年CPI通胀预期中位数分别上调至2.61%与2.55%。
市场通胀预期：包括BEI、零息通胀互换、5y5y通胀互换等。BEI短期高于长期，且受TIPS流动性、扭曲定价与冲动机影响。