20201022-中原证券-三峰环境-601827.SH-公司深度分析_产业链一体化运营的垃圾焚烧发电龙头_26页_2mb

三峰环境公司深度分析总结

核心内容

三峰环境是一家国内领先的生活垃圾焚烧发电综合服务商，公司业务涵盖生活垃圾焚烧发电项目投资运营、EPC建造以及核心设备的研发、制造与销售。作为产业链一体化运营的龙头企业，三峰环境凭借其在焚烧炉和渗滤液处理系统制造方面的优势，实现了全国范围内的项目扩张，设计垃圾处理能力达50950吨/日，位居行业前列。公司具备较强的市场竞争力，尤其在机械炉排炉领域，其国产设备凭借性价比优势占据国内市场大部分份额。

主要观点

• 机械炉排炉为主流技术：机械炉排炉在垃圾焚烧发电中具有无需预处理、燃烧效率高、运营稳定等优点，成为我国新建和改造的主要炉型。流化床炉虽然投资成本低，但存在运行不稳定、烟气处理难等劣势，逐渐被市场淘汰。

• 补贴政策推动市场化运营：政策逐步从“以补促建”转向“以收定支”，旨在降低行业对补贴的依赖，提高运营效率。补贴政策的调整对行业盈利预期产生影响，促使企业提升运营能力及进行产业链延伸。

• 运营效率提升与产业链延伸为突破方向：随着垃圾分类的推进，垃圾热值提升，公司吨发电量有望持续增长。同时，行业新增项目有限，企业需通过运营优化和产业链延伸寻求增长。

关键信息

• 财务稳健，业绩增长：公司资产结构稳健，资产负债率57.75%，偿债能力强。公司经营现金流充裕，收入和净利润持续增长，2020年营业收入和净利润分别为5333百万元和727百万元，分别同比增长22.2%和31.4%。

• 市场竞争力强：公司焚烧炉外销客户广泛，且在手订单饱满，产能利用率维持高位。公司设备销售毛利率高于同业，设备销售和EPC建造业务快速增长。

• 运营效率高：公司吨上网电量高于行业平均水平，2017-2019年平均为309.72度，主要得益于较低的厂用电率和较大的单厂处理规模。

投资建议

• 首次覆盖，给予“增持”评级：基于2020年10月21日的收盘价8.81元/股，对应2020年、2021年PE分别为20.3倍、16.4倍，估值相对合理。公司具备技术积淀和市场竞争力，未来两年成长预期稳健，因此给予“增持”投资评级。

• 风险提示：

  • 项目选址困难，存在“邻避”现象；
  • 新增项目获取难度加大；
  • 补贴政策变动或发放不及预期；
  • EPC项目建设进度不及预期。

财务表现

• 收入与利润增长：2016-2019年，公司营业收入CAGR为21.59%，净利润CAGR为22.55%。

• 产能利用率：公司焚烧炉产能利用率持续超过100%，有助于分摊固定成本，提升经济效益。

• 应收账款管理：公司应收账款周转天数相对平稳，主要来源于EPC建造、设备销售和项目运营，质量较好。

未来展望

• 项目储备充足：公司储备项目丰富，未来两年运营能力有望显著提升。

• 产业链延伸：公司正向危险废物处理、污泥处置、餐厨垃圾处理等领域延伸，扩大业务范围。

• 政策利好：随着垃圾分类政策的实施，垃圾热值提升，有助于提高吨发电量，增强盈利能力。

结论

三峰环境作为垃圾焚烧发电行业龙头，具备较强的产业链一体化运营能力。随着政策调整和行业成熟，公司通过提升运营效率和拓展产业链，有望在未来两年实现稳健增长，获得市场认可。