三峰环境（601827）总结
核心内容
三峰环境（601827）是一家在垃圾焚烧行业中布局设备制造、投资运营全产业链的龙头企业。2021年上半年，公司业绩显著增长，实现收入30.98亿元，同比增长30.32%；归母净利润7.58亿元，同比增长124.19%。主要增长动力来自于可再生能源补贴收入的确认以及新项目投运。
主要观点
- 业绩高增：2021年上半年公司业绩大幅增长，主要得益于补贴收入确认和新项目投产。
- 业务结构优化：公司上半年营收主要来源于项目运营和EPC建造，分别占比53.86%和40.91%。
- 费用控制提升：公司期间费用率同比下降1.4个百分点，销售、管理、财务费用率分别下降0.1%、0.7%、0.7%，费用管控能力有所增强。
- 现金流状况良好：经营活动现金流量净额达9.2亿元，主要得益于EPC工程款收入增加。
- 产能扩张：截至2021年6月末，公司在手焚烧项目51个，处理能力达5.58万吨/日，其中投运项目33个，处理能力3.80万吨/日。
- 项目运营效率提升：上半年垃圾处理量同比增长20.09%，发电量同比增长28.41%，自用电率同比下降0.29个百分点。
- 设备制造业务：子公司三峰卡万塔上半年签署焚烧炉及成套设备供货合同12项，合计金额约5.83亿元。
关键信息
财务数据和估值
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 营业收入（百万元） |
4,363.99 |
4,929.22 |
6,816.52 |
7,624.87 |
8,129.93 |
| 增长率（%） |
27.13 |
12.95 |
38.29 |
11.86 |
6.62 |
| EBITDA（百万元） |
1,197.65 |
1,464.95 |
2,270.69 |
2,533.92 |
2,902.68 |
| 净利润（百万元） |
553.52 |
720.89 |
1,203.62 |
1,310.72 |
1,522.48 |
| 增长率（%） |
7.81 |
30.24 |
66.96 |
8.90 |
16.16 |
| 每股收益（元/股） |
0.33 |
0.43 |
0.72 |
0.78 |
0.91 |
| 市盈率（P/E） |
27.41 |
21.05 |
12.60 |
11.57 |
9.97 |
| 市净率（P/B） |
3.34 |
1.95 |
1.78 |
1.61 |
1.46 |
| EV/EBITDA |
0.00 |
13.12 |
9.38 |
8.45 |
7.23 |
盈利预测与投资评级
- 盈利预测：预计公司2021-2023年净利润分别为12.04亿元、13.11亿元、15.22亿元，同比增长分别为67%、9%、16%。
- 投资评级：维持“买入”评级，对应PE分别为13倍、12倍、10倍。
风险提示
- 项目进度低于预期风险
- 复产复工低于预期风险
- 项目拓展不及预期风险
- 国补下发慢于预期风险
财务预测摘要
资产负债表（百万元）
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 货币资金 |
1,334.13 |
2,426.87 |
1,363.30 |
1,524.97 |
1,625.99 |
| 应收票据及应收账款 |
1,017.94 |
1,001.35 |
1,791.09 |
1,332.50 |
1,997.99 |
| 预付账款 |
59.66 |
39.63 |
93.95 |
53.25 |
101.64 |
| 存货 |
604.83 |
603.22 |
1,022.06 |
769.03 |
1,115.61 |
| 流动资产合计 |
3,539.91 |
4,954.84 |
4,924.92 |
4,352.67 |
5,638.59 |
| 长期股权投资 |
458.36 |
615.04 |
615.04 |
615.04 |
615.04 |
| 固定资产 |
501.10 |
476.54 |
1,787.05 |
2,976.23 |
3,824.16 |
| 在建工程 |
2,584.22 |
4,586.18 |
3,280.33 |
2,028.20 |
1,064.10 |
| 无形资产 |
7,265.97 |
8,046.92 |
9,544.58 |
10,467.23 |
11,314.88 |
| 资产总计 |
14,490.72 |
18,839.13 |
20,296.18 |
20,569.39 |
22,591.26 |
现金流量表（百万元）
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 净利润 |
571.35 |
737.99 |
1,203.62 |
1,310.72 |
1,522.48 |
| 折旧摊销 |
364.05 |
426.96 |
597.69 |
740.30 |
868.51 |
| 财务费用 |
227.00 |
248.26 |
241.53 |
234.78 |
223.49 |
| 投资损失 |
(20.51) |
(44.94) |
(60.00) |
(30.00) |
(30.00) |
| 营运资金变动 |
183.91 |
27.57 |
(54.26) |
(81.58) |
153.50 |
| 其他 |
42.89 |
(161.11) |
(120.00) |
(60.00) |
(60.00) |
| 经营活动现金流 |
1,368.69 |
1,080.54 |
1,957.15 |
2,205.32 |
2,774.11 |
| 资本支出 |
2,357.99 |
3,209.14 |
2,200.25 |
1,569.24 |
1,587.09 |
| 长期投资 |
98.81 |
156.69 |
0.00 |
0.00 |
0.00 |
| 其他 |
(4,927.08) |
(6,007.19) |
(4,270.52) |
(3,132.40) |
(3,151.56) |
| 投资活动现金流 |
(2,470.28) |
(2,641.37) |
(2,070.26) |
(1,563.16) |
(1,564.47) |
| 债权融资 |
7,143.48 |
7,478.06 |
7,189.45 |
7,401.46 |
7,047.99 |
| 股权融资 |
(191.29) |
2,281.33 |
(230.30) |
(223.55) |
(212.26) |
| 其他 |
(5,517.16) |
(7,107.78) |
(7,909.61) |
(7,658.40) |
(7,944.35) |
| 筹资活动现金流 |
1,435.03 |
2,651.61 |
(950.45) |
(480.49) |
(1,108.62) |
| 现金净增加额 |
333.44 |
1,090.79 |
(1,063.56) |
161.67 |
101.01 |
利润表（百万元）
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 营业收入 |
4,363.99 |
4,929.22 |
6,816.52 |
7,624.87 |
8,129.93 |
| 营业成本 |
3,048.59 |
3,391.40 |
4,562.71 |
5,028.20 |
5,290.83 |
| 营业税金及附加 |
44.50 |
44.29 |
61.25 |
68.52 |
73.06 |
| 营业费用 |
29.18 |
27.94 |
34.08 |
38.12 |
40.65 |
| 管理费用 |
416.77 |
456.22 |
477.16 |
609.99 |
609.74 |
| 研发费用 |
42.35 |
49.40 |
68.31 |
76.41 |
81.48 |
| 财务费用 |
217.82 |
229.90 |
241.53 |
234.78 |
223.49 |
| 资产减值损失 |
0.00 |
(8.32) |
0.00 |
40.00 |
30.00 |
| 投资净收益 |
20.51 |
44.94 |
60.00 |
30.00 |
30.00 |
| 其他 |
(98.33) |
(161.11) |
(120.00) |
(60.00) |
(60.00) |
| 营业利润 |
642.59 |
854.56 |
1,431.47 |
1,558.84 |
1,810.68 |
| 营业外收入 |
28.90 |
4.29 |
0.00 |
0.00 |
0.00 |
| 营业外支出 |
4.60 |
1.50 |
0.00 |
0.00 |
0.00 |
| 利润总额 |
666.89 |
857.35 |
1,431.47 |
1,558.84 |
1,810.68 |
| 所得税 |
95.54 |
119.36 |
199.28 |
217.02 |
252.08 |
| 净利润 |
571.35 |
737.99 |
1,232.19 |
1,341.83 |
1,558.61 |
| 归属于母公司净利润 |
553.52 |
720.89 |
1,203.62 |
1,310.72 |
1,522.48 |
主要财务比率
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 营业收入增长率（%） |
27.13 |
12.95 |
38.29 |
11.86 |
6.62 |
| 营业利润增长率（%） |
16.32 |
32.99 |
67.51 |
8.90 |
16.16 |
| 归属于母公司净利润增长率（%） |
7.81 |
30.24 |
66.96 |
8.90 |
16.16 |
| 毛利率（%） |
30.14 |
31.20 |
33.06 |
34.06 |
34.92 |
| 净利率（%） |
12.68 |
14.62 |
17.66 |
17.19 |
18.73 |
| ROE（%） |
12.17 |
9.29 |
14.08 |
13.94 |
14.65 |
| ROIC（%） |
8.78 |
8.90 |
11.01 |
10.51 |
11.20 |
| 资产负债率（%） |
66.77 |
56.57 |
55.69 |
51.98 |
51.73 |
| 净负债率（%） |
120.65 |
61.73 |
64.78 |
59.49 |
49.72 |
| 流动比率 |
0.84 |
1.24 |
0.87 |
0.79 |
0.74 |
| 速动比率 |
0.70 |
1.09 |
0.69 |
0.65 |
0.60 |
| 应收账款周转率 |
4.58 |
4.88 |
4.88 |
4.88 |
4.88 |
| 存货周转率 |
8.15 |
8.16 |
8.39 |
8.51 |
8.63 |
| 总资产周转率 |
0.33 |
0.30 |
0.35 |
0.37 |
0.38 |
基本数据
| 指标 |
数据 |
| A股总股本（百万股） |
1,678.27 |
| 流通A股股本（百万股） |
799.74 |
| A股总市值（百万元） |
15,171.54 |
| 流通A股市值（百万元） |
7,229.66 |
| 每股净资产（元） |
4.96 |
| 资产负债率（%） |
57.29 |
| 一年内最高/最低（元） |
10.27/6.83 |
投资建议
- 投资评级：买入（维持评级）
- 当前价格：9.04元
- 目标价格：未提供
相关报告
- 《三峰环境-首次覆盖报告：被低估的垃圾焚烧龙头》2021-08-11
