20150928-华泰证券-伟星新材-002372.SZ-深度研究_零售依旧出色_地下管廊催化工程管反弹_19页_2mb

伟星新材（002372）深度研究报告总结

核心内容

伟星新材是国内领先的家装管企业，主要产品包括PPR、PE、HDPE、PB等高分子管材。2015年上半年公司实现营业收入11.16亿元，同比增长9.09%，归属于上市公司股东的净利润1.9亿元，同比增长15.98%，净利率达到17.06%，创历史新高。公司PPR业务表现尤为突出，收入占比达55.2%，且毛利率和净利率均处于行业领先水平。

主要观点

• 零售模式优势显著：伟星PPR管主要面向装修阶段的零售市场，与房地产投资周期关联较小，具备较强的抗周期能力，其收入和净利增速相对平滑，表现优于竞争对手。
• 行业集中度提升：随着塑料管行业集中度逐渐提高，预计2015年CR20可达50%，有利于业内优质企业的发展。原材料价格下降也使行业毛利率普遍提升，2015年上半年行业平均毛利率达27.2%。
• 工程业务受益政策：国家对地下管网建设的重视，尤其是地下综合管廊政策，将为PE、HDPE等工程管材带来反弹机会。浙江五水共治也为HDPE双壁波纹管提供了广阔的市场空间。
• 产能扩张与市占率提升：公司现有产能15万吨，分布于浙江临海、上海、天津和重庆。未来异地产能扩张和市占率提升将驱动盈利增长，公司目标将PPR市占率提升至10%以上。
• 品牌与服务优势：伟星通过与国家一级演员张国立合作提升品牌辨识度，推出“星管家”服务增强用户粘性，打造了高端品牌形象。
• 财务稳健，分红率高：公司股权结构清晰，财务状况良好，上市以来年均派息比例达70%左右，具备较高的投资价值。

关键信息

业绩表现

• 2015年上半年营业收入：11.16亿元，同比增长9.09%
• 归母净利润：1.9亿元，同比增长15.98%
• 净利率：17.06%，创历史新高
• PPR收入同比增长17.19%，占比达55.2%
• PE管收入同比小幅下滑，但预计下半年将反弹
• HDPE双壁波纹管收入同比增长3.77%，未来有望进一步增长

行业前景

• 塑料管行业产值超1500亿，年均复合增速达12.36%，预计2020年市场空间逼近2000亿
• 原料价格受国际原油价格影响，难以回到高位，行业毛利率提升
• 地下综合管廊政策推动，PE、HDPE等工程管材需求上升

业务模式

• 零售业务：伟星PPR管定位装修阶段，需求稳定，受投资周期影响小，具有高增长潜力
• 工程业务：PE、HDPE等工程管材受益于地下管廊政策，未来有望带动业绩增长
• 渠道管理：公司采用二层经销模式，渠道扁平，费用率控制优秀，净利率行业领先

品牌与服务

• 张国立代言提升品牌辨识度，打造“高端管道典范”
• “星管家”服务流程完善，提供售后保障，增强消费者满意度

财务状况

• 股权结构清晰，控股股东为伟星集团，财务稳健，分红率高
• 2015年派息比例维持在70%左右，财务状况良好
• 应收账款占总资产比例最低，营收质量佳

盈利预测与估值

• 预计2015-2017年收入分别为26.22亿、29.68亿、34.12亿
• 归母净利润分别为4.91亿、5.61亿、6.47亿
• EPS分别为0.86元、0.98元、1.13元
• 2015年合理PE区间为20x-23x，对应股价17.2-19.78元，维持“买入”评级

风险提示

• 房地产销售数据大幅低于预期
• 原材料价格大幅上涨
• 工程业务推进缓慢

图表目录

• 图1：上半年收入增速平稳
• 图2：上半年归母净利增速快于收入增速
• 图3：上半年PPR收入占比升至历史最高55.2%
• 图4：主营PPR产品保持稳健快速增长
• 图5：我国历年塑料管产量及增速
• 图6：中国塑料管道行业前20位集中度变化
• 图7：美国进口原油价格走势
• 图8：PPR原料价格走势
• 图9：SW管材企业毛利率变化
• 图10：塑料管行业平均毛利率
• 图11：传统家装管需求定位在房建阶段
• 图12：伟星PPR管需求定位在装修阶段
• 图13：零售模式VS工程模式：收入增速更高更稳健
• 图14：零售模式VS工程模式：净利增速更平滑
• 图15：商品房销售面积下半年持续向好
• 图16：塑料管企业的核心竞争力在于对下游的影响力
• 图17：家装系统产品系列
• 图18：工业与工程产品系列
• 图19：张国立代言提升品牌辨识度
• 图20：市场推广费用增速很快
• 图21：伟星“星管家”服务流程
• 图22：伟星PPR产品系列
• 图23：销售渠道扁平
• 图24：毛利率、费用率、净利率变动情况
• 图25：三费分别占销售百分比变动情况
• 图26：SW管材行业净利率对比
• 图27：伟星新材与中国联塑净利率对比
• 图28：PE、HDPE管收入及增速
• 图29：应收账款合计/总资产比例最低
• 图30：2015年上半年按地区营收构成
• 图31：各地区收入同比增速
• 图32：公司现有4大产能基地
• 图33：股东结构图
• 图34：公司与实际控制人之间的产权及控制关系图
• 图35：公司上市以来股利分派情况
• 图36：伟星新材市盈率历史波动区间

表格目录

• 表格1：各种室内给水管材的主要特点
• 表格2：市政塑料管道总需求预测
• 表格3：国家政策大力推进城市地下综合管廊建设
• 表格4：盈利预测关键假设

评级说明

• 投资评级：买入（维持评级）
• 合理价格区间：17.2-19.78元
• 估值依据：基于2015年PE 20x-23x，对应股价区间为17.2-19.78元