20190819-东兴证券-挖掘机深度报告：从增量驱动到存量为王，更换高峰或2020年到来_20页_2mb

挖掘机行业深度报告总结

核心内容

本报告分析了中国挖掘机行业的周期性特征及未来发展趋势，重点探讨了行业从增量驱动向存量驱动转变的背景，并预测了2020年可能迎来更换高峰。

主要观点

1. 挖掘机周期驱动因素

• 本轮周期由房地产需求和存量更新驱动：与上轮周期不同，本轮复苏主要依赖房地产投资加速及存量设备更新，而非制造业和基建投资的显著增长。
• 行业弹性增强：挖掘机销量与房地产投资趋势一致，但显示出更大的行业弹性，表明其对市场变化的响应更为灵敏。
• 需求分化：2015年后，挖掘机与房地产投资出现分化，表明单一需求指标难以解释行业复苏。

2. 存量结构与更新高峰

• 二手挖掘机工作时长分布：目前在交易的二手挖掘机平均开机小时数为8281.58小时，其中6001-8000小时和8001-10000小时的占比最高，分别为21.66%和24.04%。
• 日韩品牌老化严重：日韩品牌（如小松、日立、斗山）的平均开机小时数显著高于国产品牌（如三一、徐工），反映其设备老化问题。
• 更新周期与工作时长相关：认为以11000小时为更新极限值，2011年生产的二手挖掘机将在2020年达到理论淘汰值，预示更换高峰到来。

3. 出口市场与国产替代

• 自主品牌出口崛起：三一、徐工等国产品牌在出口市场占据重要份额，2019年上半年三一出口占比达34%，成为出口主力。
• 液压件市场成长空间大：国内液压件市场空间超300亿元，恒立液压、艾迪精密等企业已实现技术突破，具备国产替代潜力。
• 破碎锤市场前景广阔：国内液压破碎锤年需求约15-20万台，后市场占比超60%，配锤率持续提升，行业周期属性弱化。

关键信息

行业趋势

• 挖掘机行业从增量驱动转向存量驱动，更新需求成为主要增长点。
• 2020年可能成为挖掘机更换高峰，与2011年设备进入淘汰周期有关。
• 国产品牌市场份额持续提升，国产品牌占比已达61.90%，外资品牌份额持续萎缩。

市场结构变化

• 小型化趋势：微型、小型挖掘机占比显著上升，2019年分别为32.02%和59.51%，反映人工替代效应。
• 区域分布变化：2009年挖掘机销量前五省份为四川、江苏、安徽、山东、湖北，2019年前五为山东、江苏、河南、四川、安徽。
• 品牌格局变化：2009年日韩品牌占据主导地位，2019年国产品牌已占据市场前三，小松市场份额降至4%。

企业表现

• 三一重工：挖掘机销量同比增长34.08%，市占率提升至28.76%，盈利能力和市场份额持续增强。
• 恒立液压：业绩高增长，毛利率持续上升，研发投入稳定，未来成长空间广阔。
• 艾迪精密：受益于新增与更新需求，毛利率和净利率提升，非公开发行缓解产能瓶颈。

推荐标的

• 三一重工：强烈推荐，预计2019-2021年营业收入分别为708.34亿元、813.33亿元、920.50亿元，归母净利润分别为108.74亿元、127.15亿元和143.35亿元。
• 恒立液压：强烈推荐，预计2019-2021年营业收入分别为56.5亿元、65.9亿元、77.4亿元，归母净利润分别为12.2亿元、14.5亿元和17.2亿元。
• 艾迪精密：强烈推荐，预计2019-2021年营业收入分别为14.51亿元、17.87亿元、24.09亿元，归母净利润分别为3.31亿元、4.14亿元和5.68亿元。

风险提示

• 需求不及预期：工程机械需求可能受宏观经济波动影响，不及预期。
• 数据失真风险：二手挖掘机样本数据可能存在偏差，影响分析准确性。

行业评级体系

• 公司投资评级：强烈推荐、推荐、中性、回避。
• 行业投资评级：看好、中性、看淡。

总结

本报告指出，随着存量挖掘机老化，2020年或将迎来更换高峰，行业需求由增量转向存量驱动。国产品牌在市场结构、品牌竞争力和出口市场等方面取得显著进展，液压件及破碎锤市场具备较大的国产替代空间。三一重工、恒立液压和艾迪精密作为行业龙头，具备较强的成长性和盈利潜力，值得重点关注。