机械行业挖掘机深度报告：从增量驱动到存量为王，更换高峰或2020年到来-20190819-东兴证券-20页_2mb

挖掘机行业深度报告总结

核心内容

本报告分析了中国挖掘机行业从增量驱动向存量驱动的转变趋势，预测了行业未来的需求高峰，重点探讨了存量挖掘机的更新周期及行业结构变化，并推荐了相关投资标的。

主要观点

• 本轮周期驱动因素：2016年以来的挖掘机复苏主要由房地产需求和存量更新驱动，而非传统意义上的新增需求。与上轮周期相比，本轮周期中房地产投资增速显著，而制造业和基建投资增长较弱，导致挖掘机销量与房地产投资表现出更大的弹性。
• 存量更新趋势：随着国内挖掘机保有量持续增长，存量更新需求将逐步成为行业的主要驱动力。2011年出产的挖掘机预计将在2020年进入更新高峰期。
• 行业结构变化：国产挖掘机品牌（如三一、徐工）市场份额持续提升，已占61.90%。日韩品牌（如小松、日立、斗山）由于机型老化，市场份额持续下滑，其开机小时数或已失真。
• 出口市场潜力：自主品牌在出口市场迅速崛起，出口量和占比显著提升，尤其在东南亚、美国、俄罗斯等市场表现突出。
• 液压件与破碎锤市场：液压件市场空间巨大，国产替代空间广阔。破碎锤市场以后市场为主，配锤率有望继续提升，周期属性逐渐弱化。

关键信息

1. 挖掘机周期与驱动因素

• 挖掘机行业呈现明显的周期性特征，2006年以来经历了两轮波动周期。
• 上一轮周期（2008-2012）中，挖掘机销量与基建、房地产投资高度相关，而本轮周期（2016年至今）中，与房地产投资趋势一致，但行业弹性更大。
• 2019年前6个月，房地产投资累计同比增速达到11%，而制造业和基建投资增速较低。

2. 存量挖掘机更新周期

• 平均开机小时数：目前在交易的二手挖掘机平均开机小时数为8281.58小时，其中6001-8000小时和8001-10000小时的挖掘机占比分别为21.66%和24.04%，是当前存量挖掘机的主要分布区间。
• 淘汰极限值：开机小时数超过11000小时的挖掘机基本进入淘汰周期。2011年出产的挖掘机预计在2020年中旬达到理论淘汰值，标志着行业更新高峰的到来。
• 品牌分布：2011年出产的挖掘机占当前二手市场的18.44%，小松、卡特彼勒、斗山等品牌仍占据较大市场份额，但国产品牌（如三一、徐工）正逐步替代。

3. 液压件与破碎锤市场

• 液压件市场：2018年国内工程机械液压件市场空间已超300亿元，其中后市场占比超190亿元。外资品牌（如博世力士乐、丹佛斯）仍占据主导地位，但恒立液压、艾迪精密等国内企业已实现快速崛起。
• 破碎锤市场：国内年需求约15-20万台，其中60%为后市场更新需求。目前配锤率约20%-25%，发达国家达35%以上。随着环保、安全要求提升及人力成本上升，破碎锤市场周期属性弱化。

4. 投资策略与推荐标的

• 投资策略：预计2020年后挖掘机行业进入更新高峰期，需求仍具备较强韧性，看好工程机械龙头及液压件、破碎锤行业的投资机遇。
• 重点推荐公司：
  • 三一重工：主导产品表现亮眼，市占率提升至28.76%，盈利能力有望创2011年以来新高。
  • 恒立液压：业绩高增长，毛利率持续上升，研发能力增强，未来成长储备丰富。
  • 艾迪精密：受益于新增与更新需求，液压件具备国产替代空间，盈利能力和现金流显著改善。

风险提示

• 工程机械需求不及预期。
• 挖掘机样本数据存在失真风险。

附录：图表与数据来源

• 图1：挖掘机两轮周期波动与固定资产投资呈现的相关性明显不同
• 图2：挖机与地产新开工趋势匹配但弹性变大
• 图3：2015年后挖机与地产投资出现分化
• 图4：三大投资结构占比情况
• 图5：2017年以来仅房地产固定资产投资明显加速
• 图6：单台挖掘机对应投资额总体稳定
• 图7：单台挖掘机对应地产新开工面积总体回落
• 图8：挖掘机年销量波动情况
• 图9：挖掘机十年保有量波动情况
• 图10-11：2009年与2018年挖掘机吨位分布
• 图12-19：2009年与2019年前五个月各省挖掘机销量、固定资产投资、GDP、人口分布
• 图20-21：国产品牌挖机份额提升至61.90%，三一、徐工市占率持续增长
• 图22-29：2009年与2019年前五个月挖掘机品牌分布
• 图30-35：二手挖掘机开机小时数分布、品牌占比、年度数据等
• 图36-39：挖掘机进出口数量、单价、品牌占比等
• 图40-45：2017年挖掘机出口地区情况、液压件市场、破碎锤市场情况
• 表1：国内工程机械液压件市场主要参与者
• 表2：国内破碎锤业务主要参与者

投资评级

• 公司投资评级：强烈推荐（相对强于市场基准指数收益率15%以上）
• 行业投资评级：看好（相对强于市场基准指数收益率5%以上）

分析师信息

• 陆洲：北京大学硕士，曾任中国证券报记者，现为东兴证券机械行业首席分析师。
• 樊艳阳：中国人民大学经济学院本科及硕士，有3年财经媒体上市公司从业经验，现为东兴证券研究员。