20211103-东兴证券-贵州茅台-600519.SH-直营占比提升_业绩增长势能不减_5页_745kb
报告摘要
贵州茅台（600519）总结
核心内容
贵州茅台（600519）作为中国白酒行业的龙头企业，2021年前三季度实现营业收入746.4亿元，同比增长11.05%；归母净利润372.7亿元，同比增长10.17%。Q3单季营收和归母净利润分别同比增长9.86%和12.35%，基本符合市场预期。
主要观点
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茅台酒与系列酒表现：茅台酒收入增速平稳，系列酒收入增长显著，同比增长48.1%，系列酒收入占比提升至13.63%。系列酒的强劲增长带动了整体毛利率的提升，尽管Q3毛利率下降0.23个百分点至90.83%，但主要归因于系列酒的高增长表现。
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直营比例提升：直销收入在前三季度突破百亿，达到146.9亿元，同比增长74.1%，收入占比提升至19.7%。Q3直销收入同比增长57.9%，占比达20.30%。预计全年直销收入占比将超过20%。
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改革力度增强：新任董事长丁雄军上任后，积极进行生产调研和渠道优化，如全面取消开箱政策，有助于稳定市场价格。预计2022年将进一步提升直营比例，增加非标酒投放，优化系列酒结构，从而增强公司业绩增长势能。
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中长期展望：公司品牌力持续增强，基酒产能逐步扩充，预计在“十四五”期间保持高增长态势。
关键信息
财务指标预测
| 指标 | 2019A | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E |
|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入（百万元） | 88,854 | 97,993 | 109,140 | 124,395 | 143,259 |
| 增长率（%） | 15.1% | 10.3% | 11.4% | 14.0% | 15.2% |
| 归母净利润（百万元） | 41,206 | 46,697 | 52,736 | 60,491 | 69,927 |
| 增长率（%） | 17.1% | 13.3% | 12.9% | 14.7% | 15.6% |
| EPS（元） | 32.80 | 37.17 | 41.98 | 48.15 | 55.67 |
| P/E（倍） | 55.67 | 49.13 | 43.50 | 37.92 | 32.80 |
| P/B（倍） | 18.56 | 15.64 | 12.84 | 10.35 | 8.55 |
投资评级
- 公司投资评级：强烈推荐，当前股价对应估值43倍，目标估值52倍。
- 行业投资评级：看好，预计未来6个月内行业指数相对强于市场基准指数收益率5%以上。
风险提示
- 宏观经济出现大幅波动
- 消费出现大幅下滑
- 公司管理层出现重大管理瑕疵
附表：财务比率
| 指标 | 2019A | 2020A | 2021E | 2022E | 2023E |
|---|---|---|---|---|---|
| 毛利率（%） | 91.64% | 91.68% | 92.01% | 92.50% | 92.70% |
| 净利率（%） | 49.49% | 50.54% | 51.40% | 51.73% | 51.93% |
| 资产负债率（%） | 22% | 21% | 19% | 17% | 15% |
| ROE（%） | 30.30% | 28.95% | 26.84% | 24.80% | 23.68% |
交易数据
- 52周股价区间（元）：2,601.0 - 1,548.0
- 总市值（亿元）：22,649.25
- 流通市值（亿元）：22,649.25
- 总股本/流通A股（万股）：125,620 / 125,620
- 52周日均换手率：0.85
分析师简介
- 孟斯硕：首席分析师，工商管理硕士，6年食品饮料行业研究经验，2020年加入东兴证券。
- 王洁婷：美国俄亥俄州立大学本科，普渡大学硕士，4年证券研究经验，2020年加入东兴证券研究所。
- 韦香怡：新加坡南洋理工大学硕士，2020年7月加入东兴证券研究所，主要覆盖啤酒、肉制品及软饮料、乳制品板块。
分析师承诺
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