20210820-国联证券-恒瑞医药-600276.SH-短期业绩承压_创新和海外市场值得期待_10页_554kb

恒瑞医药（600276）总结

核心内容

恒瑞医药于2021年8月19日发布半年报，显示公司上半年实现收入132.98亿元，同比增长17.58%，归母净利26.68亿元，同比增长0.21%，扣非归母净利26.47亿元，同比增长3.31%。然而，Q2收入增速放缓至10.15%，归母净利同比下降13.03%，业绩略低于市场预期。公司创新药板块表现亮眼，收入52.07亿元，同比增长43.80%，占收入比重达39.15%，成为业绩增长的主要驱动力。

主要观点

• 业绩承压：受PD-1单抗大幅降价（降幅达85%）和仿制药集采影响，公司上半年利润增速放缓，Q2净利同比下滑。
• 创新药增长显著：创新药收入增长43.80%，主要受益于19K、PD-1、氟唑帕利、瑞马唑仑等产品。
• 国际化布局加速：公司已有7个海外项目进入III期临床，包括5个肿瘤和2个风湿免疫项目，国际化成为未来增长的重要方向。
• 研发管线丰富：上半年取得5个创新药生产批件和41个药物临床批件，多个产品处于NDA阶段，未来有望逐步获批并贡献业绩。
• 财务预测乐观：公司预计2021-2023年净利润分别为68.79亿、76.43亿和93.84亿，对应EPS分别为1.08元、1.19元和1.47元，PE分别为50倍、45倍和37倍，维持“增持”评级。

关键信息

创新药进展

• PD-1单抗：4个适应症进入医保，2个新适应症获批，2个NDA阶段。
• 吡咯替尼：CSCO指南推荐级别提升，拓展乳腺癌辅助治疗及新辅助治疗。
• 瑞马唑仑：已获批胃镜、结肠镜镇静，未来有望替代丙泊酚。
• 氟唑帕利：用于卵巢癌治疗，2021年6月获批，有望进入医保。
• 海曲泊帕乙醇胺片：用于血小板减少症，对标海外产品Eltrombopag。
• SHR6390：二线HR阳性、HER2阴性乳腺癌药物，处于NDA阶段。
• 恒格列净、瑞格列汀：处于NDA阶段，预计下半年获批。

海外布局

• 海外研发支出上半年达6.43亿元，研发团队136人，其中欧洲31人，美国95人。
• 7个项目进入III期临床，涵盖肿瘤、风湿免疫等领域。
• 公司2020年海外收入占比不足3%，未来有望成为收入增长的重要引擎。

带量采购影响

• 第三批带量采购对业绩影响已完全体现，上半年收入环比下滑57%。
• 第五批带量采购对2021年Q4及2022年业绩产生较大冲击。
• 中选品种价格平均降幅达72.6%，对利润形成压力。

财务数据与估值

风险提示

• 集采政策超预期，可能进一步压缩利润空间。
• 海外临床与销售进展不及预期。
• 除PD-1外，其他大单品销售表现不及预期。

投资建议

• 评级：增持
• 当前价格：53.84元
• 预期表现：预计未来12个月内相对沪深300指数涨幅介于5%~20%之间。

财务指标概览

成长能力

• 营业收入增长率：17.56%（2021E）、11.40%（2022E）、20.52%（2023E）
• EBITDA增长率：10.50%（2021E）、9.06%（2022E）、20.54%（2023E）

获利能力

• 毛利率：86.67%（2021E）、86.25%（2022E）、86.70%（2023E）
• 净利率：21.04%（2021E）、21.00%（2022E）、21.40%（2023E）
• ROE：19.00%（2021E）、17.96%（2022E）、18.64%（2023E）

偿债与营运能力

• 资产负债率：11.82%（2021E）、9.29%（2022E）、9.83%（2023E）
• 流动比率：7.54（2021E）、9.86（2022E）、9.36（2023E）
• 应收账款周转率：4.48（2021E）、5.60（2022E）、4.33（2023E）
• 存货周转率：1.66（2021E）、2.05（2022E）、1.69（2023E）
• 总资产周转率：0.89（2021E）、0.85（2022E）、0.85（2023E）

每股指标

• 每股收益：1.08（2021E）、1.19（2022E）、1.47（2023E）
• 每股经营现金流：0.84（2021E）、1.34（2022E）、0.85（2023E）
• 每股净资产：5.66（2021E）、6.65（2022E）、7.87（2023E）

结论

尽管恒瑞医药短期业绩承压，但其在创新药研发、海外拓展方面表现强劲，未来增长潜力较大。随着创新药占比提升和集采影响减弱，公司有望实现业绩回升。当前估值合理，维持“增持”评级。