20211024-国盛证券-贵州茅台-600519.SH-稳健增长_万象更新_3页_538kb

报告摘要

贵州茅台（600519.SH）2021年三季报总结

核心内容

贵州茅台在2021年前三季度实现了稳健增长，营业总收入达770.53亿元，同比增长10.8%；归母净利润为327.66亿元，同比增长10.2%。其中，第三季度表现尤为突出，营业总收入263.32亿元，同比增长10.0%；归母净利润126.12亿元，同比增长12.4%。公司合同负债环比下降1.07亿元，销售回款291.60亿元，同比增长17.1%；经营现金流净额150.3亿元，同比增长20.4%。

主要观点

茅台酒与系列酒增长态势
茅台酒在第三季度实现营收220.43亿元，同比增长5.5%；系列酒实现营收34.79亿元，同比增长48.1%。系列酒因提价和结构升级，延续了高增长态势。预计Q3飞天茅台出货量约为8500吨，与去年同期基本持平，但非标产品提价效应明显，茅台酒总体均价同比提升约5%。
直销渠道占比提升
Q3直销渠道（主要为公司直营店）实现收入51.81亿元，同比增长57.9%，占茅台酒收入的比例达到23.5%，较去年同期提升7.8个百分点，显示出公司对直销渠道的重视与布局成效。
经销体系趋于稳定
截至Q3末，公司国内经销商数量为2095家，环比变化不大，表明经销体系稳定。
盈利能力保持稳定
公司Q3毛利率为90.83%，同比持平略减；销售费用率2.4%，同比略降；管理费用率7.3%，同比提升0.7个百分点，主要受薪酬费用及商标许可使用费增加影响。Q3营业税金率13.9%，同比下降2.1个百分点，消费税节奏影响基本消退。公司2021Q1-3归母净利率为48.4%，同比下滑0.3个百分点，但Q3归母净利率提升至47.9%，同比提升1.0个百分点。
价格周期延续
公司新董事长丁总上任后，采取多项措施稳定茅台价格，包括要求经销商100%清空库存、双节投放茅台酒总量超过7500吨、推出新品茅台1935和香溢五洲茅台酒，合计投放超8000吨。此外，取消非标茅台酒的开箱政策，以降低成箱/散瓶价差，推动价格市场化，预计茅台价格周期将延续。

关键信息

盈利预测
公司2021-2023年归母净利润预测调整为522/591/667亿元，同比增长分别为12%、13%、13%。当前股价对应2021-2023年PE分别为40x、36x、32x，维持目标价2330元，对应2022年50倍PE，维持“买入”评级。
财务指标
- 营业收入：2019A-2023E分别为88,854/97,993/109,042/122,745/137,322百万元
- 归母净利润：2019A-2023E分别为41,206/46,697/52,187/59,069/66,704百万元
- EPS（最新摊薄）：2019A-2023E分别为32.80/37.17/41.54/47.02/53.10元/股
- 净利率：2019A-2023E分别为46.4%/47.7%/47.9%/48.1%/48.6%
- ROE：2019A-2023E分别为31.0%/29.5%/27.8%/25.9%/24.2%
- P/E：2019A-2023E分别为51.2/45.2/40.4/35.7/31.6倍
- P/B：2019A-2023E分别为15.5/13.1/11.1/9.2/7.7倍
风险提示
- 宏观经济下行
- 渠道改革效果不及预期
- 批价大幅波动