深度报告-20221222-国金证券-杰华特-688141.SH-国内稀缺的虚拟IDM模拟芯片龙头_33页_4mb

杰华特（688141.SH）买入（首次评级）总结

核心内容概述

杰华特是一家专注于模拟芯片设计的公司，其采用虚拟IDM模式，区别于传统IDM和Fabless模式，具备独特的工艺研发能力。公司产品线涵盖电源管理芯片、信号链芯片、电池管理芯片等，目前在工业及通讯领域占据主要收入来源，营收占比达50%左右，汽车电子、光伏储能、云计算和数据中心成为未来三大成长机会。

主要观点

• 经营模式独特：杰华特为A股首家采用虚拟IDM模式的模拟芯片厂商，与主要晶圆厂合作开发了国际先进的BCD工艺平台，实现低中高电压等级全覆盖。
• 产品线丰富：公司早期以AC-DC芯片起家，现已扩展至四大电源管理类芯片和信号链芯片，拥有1000款以上可销售产品和600款以上在研产品。
• 客户结构优化：公司产品应用从消费电子向工业、通讯、计算和存储以及汽车电子领域扩展，工业及通讯占比提升至50%。
• 未来成长机会：汽车电子电气化趋势带动车用芯片量价齐升，光伏储能市场高速增长，云计算和数据中心持续推动IT基础设施需求。

关键信息

公司核心优势

1. 虚拟IDM模式：

   • 相较于IDM模式，降低初始成本，专注于设计和销售，更灵活。
   • 相较于Fabless模式，能够持续优化工艺平台，提升产品性能与可靠性。
   • 支持设计与工艺协同优化，加快产品迭代速度，增强市场竞争力。

2. 先进BCD工艺平台：

   • 已开发0.18微米的中低压BCD工艺、0.18微米的高压BCD工艺和0.35微米的超高压BCD工艺。
   • 拥有22项发明专利和17项实用新型专利，产品性能达到或超过部分国际厂商水平。

3. 产品布局广泛：

   • 电源管理产品覆盖AC-DC、DC-DC、线性电源和电池管理四大类。
   • 信号链产品包括检测、接口和转换器芯片，已进入海康威视、中兴、小米等龙头企业供应链。

成长机会

1. 汽车电子：

   • 随着新能源车普及，单车芯片用量从500颗增至1000-2000颗。
   • 公司已推出车规级FET驱动芯片和DC-DC产品，预计2022年汽车电子销售收入增长150%-400%。

2. 光伏储能：

   • 2025年中国储能BMS市场规模预计达178亿元，五年CAGR为47%。
   • 公司可提供电池管理芯片，产品覆盖储能系统、UPS系统等。

3. 云计算和数据中心：

   • 2022年全球通讯用模拟芯片市场规模达262亿美元，占模拟芯片市场31.5%。
   • 云计算业务持续增长，带动服务器配套芯片需求，如DrMOS和多相控制器。

盈利预测与估值

• 收入预测：预计2022-2024年公司收入分别为14.6亿元、21.55亿元和29.99亿元。
• 净利润预测：预计2022-2024年公司归母净利润分别为1.77亿元、2.73亿元和4.75亿元。
• 估值：采用PE估值法，给予2023年80倍PE，对应市值218.4亿元，目标价48.88元/股。
• 首次覆盖：给予“买入”评级。

风险提示

• 下游需求不及预期。
• 经营现金流为负。
• 客户集中度提高。
• 财务投资者减持风险。

公司基本情况（人民币）

募投项目

• 募投项目总览：公司计划将15.71亿元用于高性能电源管理芯片研发及产业化项目、模拟芯片研发及产业化项目、汽车电子芯片研发及产业化项目、先进半导体供应平台开发项目，以及3亿元用于发展与科技储备资金。
• 其他部分：为超募资金，用于补充流动资金和拓展市场。

投资建议

• 盈利预测：公司各业务线毛利率逐步改善，综合毛利率提升。
• 估值建议：基于2023年80倍PE，目标价为48.88元/股。
• 投资评级：首次覆盖给予“买入”评级。

图表目录（摘要）

• 图表1：IDM、虚拟IDM、Fabless经营模式对比
• 图表2：虚拟IDM模式与Fabless模式具体差异
• 图表3：2021年全球营收前10模拟厂商
• 图表4：国内外模拟厂商经营模式对比
• 图表5：集成电路设计行业不同工艺的区别
• 图表6：公司三大BCD工艺平台的特点
• 图表7：公司主要产品发展历程
• 图表8：公司产品布局与德州仪器对比
• 图表9：公司产品布局
• 图表10：DC-DC已成最大业务板块占比接近50%
• 图表11：AC-DC芯片主要产品
• 图表12：高效率有源钳位反激控制器同业竞品相比
• 图表13：同步整流芯片（AC-DC类）同业竞品相比
• 图表14：2022年上半年AC-DC营收同比增长21%
• 图表15：2022年上半年AC-DC的单价继续上升
• 图表16：2027年氮化镓功率器件市场规模20亿美元
• 图表17：公司主要DC-DC芯片产品
• 图表18：100V大电流降压控制器（DC-DC）同业竞品相比
• 图表19：智能功率级模块 (DC-DC) 同业竞品相比
• 图表20：2022年上半年DC-DC营业收入同增48%
• 图表21：2022年上半年DC-DC出货量及ASP继续同增
• 图表22：公司DC-DC芯片下游结构
• 图表23：非消费类DC-DC单价快速提升
• 图表24：100V半桥大电流驱动芯片（线性电源品类）同业竞品对标
• 图表25：2022年上半年线性电源营业同增29%
• 图表26：2022年上半年线性电源ASP下降
• 图表27：通讯在线性电源中的收入逐渐提高
• 图表28：不同应用领域ASP情况
• 图表29：公司产品在各细分赛道应用示意图
• 图表30：工业及通讯领域的营收占比逐渐提升到50%
• 图表31：2022年公司与部分车企合作金额预计
• 图表32：2025年全球新能源车销量预计达2343万辆
• 图表33：汽车为2022年模拟芯片中增速最高的赛道
• 图表34：2026年全球汽车半导体市场规模达670亿美元
• 图表35：自动驾驶由L1向L3电子电气价值量提升
• 图表36：模拟及电源管理芯片在汽车赛道的主要应用
• 图表37：模拟及电源管理芯片在工业赛道的主要应用
• 图表38：储能技术分类
• 图表39：中国风电和太阳能装机容量迅速增加
• 图表40：工业储能的应用场景
• 图表41：2030年中国电化学储能装机规模将达110GW
• 图表42：2025年中国储能BMS市场规模将达到178亿元
• 图表43：工业自动化下模拟IC的五个市场机会
• 图表44：2024年全球机器人市场规模有望突破650亿美元
• 图表45：2024年中国机器人市场规模251亿美元
• 图表46：中国工业机器人装机量在全球的占比不断提高
• 图表47：2022年通讯是模拟芯片最大下游应用赛道
• 图表48：机器数据量图表
• 图表49：2026年服务器市场规模将达1665亿美元
• 图表50：北美四大CSP厂商季度资本开支持续增加
• 图表51：2026年中国云基础设施服务市场规模将达847亿美元
• 图表52：5G基站比重持续提升
• 图表53：2030年前5G基站年新增维持在80-120万左右
• 图表54：5G手机新增电源管理芯片示意图
• 图表55：3G、4G、5G手机射频器件演变史
• 图表56：2019-2022年1月5G手机渗透率
• 图表57：历代iPhone摄像头演变史
• 图表58：公司股权结构
• 图表59：2022年前三季度公司实现营收10.40亿元
• 图表60：股份支付费用成拖累净利润主因
• 图表61：公司营收逐渐放量
• 图表62：公司营收增速领先行业平均水平
• 图表63：各产品毛利逐渐改善带动综合毛利率提升
• 图表64：公司毛利逐渐接近行业平均水平
• 图表65：公司研发费用率维持行业平均水平
• 图表66：公司募投项目总览
• 图表67：公司分业务营收及毛利率预测
• 图表68：2019-2024E公司费用率
• 图表69：可比公司估值比较（市盈率法）

总结

杰华特凭借虚拟IDM模式和自研BCD工艺平台，成为国内稀缺的模拟芯片厂商，产品线覆盖广泛，从消费电子向工业、通讯、汽车等领域扩展。随着新能源汽车、光伏储能、云计算和数据中心等行业的快速增长，公司未来成长潜力巨大。尽管存在一定的风险，但公司具备良好的技术和市场基础，值得投资者关注。