乐鑫科技-首次覆盖报告：物联网风起云涌，Wi_Fi_MCU通信芯片龙头快速崛起-191013_27页__1mb

报告摘要

乐鑫科技首次覆盖报告总结

核心内容

乐鑫科技是一家全球领先的Wi-Fi MCU通信芯片设计公司，专注于物联网领域的芯片及模组研发、设计与销售，产品广泛应用于智能家居、智能照明、智能支付终端、可穿戴设备、传感设备及工业控制等领域。公司凭借高研发投入、高性价比以及活跃的开源生态系统，成为该领域的核心参与者之一，并在2018年市场份额达到约30%。公司目前是唯一一家与高通、德州仪器等国际大厂同属第一梯队的大陆企业。

主要观点

行业前景广阔
物联网行业持续景气，预计到2020年全球联网设备数量将达204亿台，Wi-Fi MCU芯片市场年均增速超过50%，成为物联网领域增长最快的细分市场之一。公司作为该领域的核心企业，有望充分受益于行业高增长。
技术优势显著
公司在Wi-Fi MCU芯片领域拥有核心技术，包括大功率Wi-Fi射频技术、高度集成的芯片设计、低功耗电路设计、Wi-Fi基带技术等，产品性能优异，且在尺寸、功耗、安全性等方面表现突出。
产品性价比高
公司产品在电商平台的终端零售价格普遍低于竞争对手，例如ESP8266芯片零售价10.72元，低于德州仪器CC3200的37.56元；ESP32模组价格25.46元，低于高通QCA4020的78.93元。这使得公司产品在市场中具备较强的竞争力。
开源生态活跃
公司通过开源方式建立了活跃的技术生态系统，拥有25,000多个开源项目，50多本相关书籍，以及上万个学习视频和课程。这不仅提升了产品应用的多样性，也增强了用户粘性与品牌影响力。
业绩增长迅猛
公司2018年营收4.75亿元，同比增长74.60%；净利润0.94亿元，同比增长219.63%。2019年H1营收3.23亿元，同比增长46.69%；净利润0.64亿元，同比增长42.21%。公司盈利能力持续增强。
研发驱动发展
公司持续加大研发投入，2016-2018年研发费用分别为3,029.15万元、4,938.39万元和7,499.00万元，占营收比例分别为24.64%、18.16%和15.77%。随着营收增长，研发投入占比逐步下降，但研发能力不断提升。
市场与客户结构分散
公司客户较为分散，2018年前五客户集中度仅为47.88%；供应商则高度集中，前五供应商采购占比达94.87%。这种结构有助于公司降低对单一客户或供应商的依赖，增强市场拓展能力。
产品应用广泛
公司产品广泛应用于智能家居、可穿戴设备、智能支付终端等场景，且支持主流物联网平台，如Google、AWS、Azure、阿里云、小米等，进一步拓展了市场空间。

关键信息

公司概况：成立于2008年，专注于物联网Wi-Fi MCU芯片及模组的研发、设计与销售。
产品优势：ESP8266、ESP32等产品在性能、集成度、功耗及性价比方面具有显著优势。
财务表现：2018年营收4.75亿元，净利润0.94亿元，净利率19.77%。2019年H1营收3.23亿元，净利润0.64亿元。
市场前景：预计2019-2021年营收分别为7.25/9.93/13.44亿元，净利润分别为1.48/2.03/2.78亿元，对应PE估值分别为78/57/41倍。
技术储备：公司拥有5项软件著作权和48项专利，其中发明专利22项，核心技术涵盖Wi-Fi射频、集成设计、低功耗、AI压缩算法等。
市场拓展：公司产品已广泛应用于小米、涂鸦智能、科沃斯、蚂蚁金服等知名客户，是多家企业的核心供应商。
风险提示：下游物联网行业发展不及预期；产品研发进展不及预期。

估值与评级

当前估值：2019年10月11日收盘价144元，总市值115.2亿元，流通市值25.11亿元。
评级：首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。

图表目录（摘要）

图1：乐鑫科技发展历程
图2：乐鑫科技股权结构图
图3：2018年营收4.75亿元，同比增长74.60%
图4：2018年净利润0.94亿元，同比增长219.63%
图5：核心科技业务（芯片、模组）占比超过99%
图6：2018年芯片、模组增速均超过70%
图7：分产品销售收入情况
图8：分应用行业销售收入情况
图9：2018年中国收入4.23亿，增速为75.5%
图10：乐鑫科技分地区收入变化
图11：销售毛利率平稳、净利率大幅攀升
图12：管理费用率下降20.26个百分点
图13：总资产周转率上升至1.52
图14：经营、投资性净现金流改善
图15：无线通信技术分类
图16：ESP32功能框图
图17：2017年无线连接市场竞争格局
图18：预计2020年室内无线市场规模超167亿美元
图19：2022年全球Wi-Fi芯片市场规模197.2亿美元
图20：2020年我国物联网芯片市场规模约589亿元
图21：2018年物联网Wi-FiMCU市场乐鑫占比超30%
图22：Wi-Fi MCU出货增速两年CAGR超50%
图23：近三年晶圆采购金额占比超六成
图24：2016-2018年晶圆采购价格逐年下降
图25：芯片产销率降至87.6%，模组产销率升至98.8%
图26：2018年芯片价格下降9%，模组止跌回升17%
图27：公司产品在电商平台终端零售价格低于竞争对手
图28：公司研发人员占员工总数67.22%，硕士学历占比52.28%
图29：人均创收197万元，CAGR 38.11%
图30：人均创利38.96万元，同比增长130.81%
图31：公司产品在物联网Wi-FiMCU市场份额超30%
图32：公司产品在物联网Wi-FiMCU市场占有率第一
图33：客户较分散，前5集中度仅47.88%
图34：供应商高度集中，前5集中度达94.87%
图35：公司产品应用场景丰富
图36：公司构建高效活跃的开源生态系统
图37：公司产品支持众多主流物联网平台
图38：募投项目聚焦研发，增强核心竞争力

总结

乐鑫科技凭借技术领先、产品高性价比、活跃的开源生态以及广泛的客户基础，在物联网Wi-Fi MCU通信芯片领域占据重要地位。随着物联网行业持续高速增长，公司有望进一步扩大市场份额，实现业绩持续提升。公司未来发展的核心在于持续的研发投入与市场拓展，同时积极应对潜在风险，如物联网行业发展不及预期及技术更新缓慢等。

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