核心内容
晶瑞电材近期在光刻胶业务领域取得重要进展，包括成功购入KrF光刻机以及启动ArF光刻胶的研发工作，标志着公司在半导体材料领域逐步向高端产品迈进。
主要观点
1. KrF光刻胶业务进展
- 设备采购：公司于12月8日表示已购入一台KrF光刻机，用于KrF光刻胶的曝光测试。
- 量产准备：公司KrF光刻胶的中试生产线已建成，相关产品正在客户端进行验证，KrF光刻机的购入将加快验证调试进程，并为后续大规模量产奠定设备基础。
- 重要性：光刻机在光刻胶量产阶段是保证产品质量稳定的关键设备，公司已具备自研自测能力，有助于提升产品一致性与可靠性。
2. ArF光刻胶研发启动
- 设备引入：公司购置了ASML 1900 Gi型ArF浸没式光刻机，预计2021年底前完成调试。
- 目标制程：ArF光刻胶将用于90-28nm芯片制程，属于高端光刻胶领域。
- 人才支持：公司于8月引进原TOK中国区部长陈韦帆先生担任光刻胶事业部总经理，有助于加快产品研发与市场推广。
3. 国内晶圆代工产能增长利好
- 产能数据：截至2021年9月，中国大陆晶圆代工产能约112.7万片/月（折合12英寸），若在建、规划及扩产产能全部建成，总体产能将超过300万片/月。
- 制程匹配：多数产能集中在28nm及以上成熟制程，与公司光刻胶研发与量产节奏相匹配。
- 供应链影响：半导体材料紧缺推动晶圆厂加速验证国产材料，有利于公司光刻胶产品放量。
关键信息
盈利预测与估值
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 营业收入(百万元) |
756 |
1,022 |
1,871 |
2,671 |
3,526 |
| 净利润(百万元) |
31 |
77 |
212 |
319 |
478 |
| 归母净利润(百万元) |
31 |
77 |
212 |
319 |
478 |
| EPS(元) |
0.21 |
0.41 |
0.62 |
0.94 |
1.40 |
| P/E |
216 |
110 |
72 |
48 |
32 |
| P/B |
12.0 |
6.4 |
10.0 |
8.3 |
6.6 |
- 盈利预测：公司预计2021-2023年归母净利润分别为2.12/3.19/4.78亿元，净利润率稳步提升，从4.1%增至13.6%。
- 估值趋势：PE从216倍降至32倍，显示市场对公司未来盈利能力的预期逐步上升。
- 评级：维持“买入”评级，预计未来6-12个月投资收益率将领先市场基准指数15%以上。
风险提示
- 产品价格波动：光刻胶市场价格可能受供需关系影响。
- 客户验证风险：新产品需通过客户验证，存在不确定性。
- 产能建设风险：大规模量产线建设进度可能受外部因素影响。
财务表现
费用率
| 费用率 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 销售费用率 |
7.82% |
3.44% |
3.50% |
3.50% |
3.50% |
| 管理费用率 |
7.58% |
6.82% |
6.82% |
6.82% |
6.82% |
| 财务费用率 |
2.81% |
1.88% |
0.98% |
0.49% |
0.37% |
| 研发费用率 |
4.10% |
3.31% |
3.31% |
3.31% |
3.31% |
每股指标
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 每股经营现金流 |
0.68 |
0.34 |
0.12 |
0.82 |
1.65 |
| 每股净资产 |
3.74 |
6.96 |
4.48 |
5.42 |
6.82 |
| 每股销售收入 |
4.99 |
5.42 |
5.49 |
7.84 |
10.35 |
偿债能力
| 指标 |
2019 |
2020 |
2021E |
2022E |
2023E |
| 资产负债率 |
52% |
33% |
43% |
44% |
39% |
| 流动比率 |
1.96 |
2.14 |
1.61 |
1.63 |
1.97 |
| 速动比率 |
1.66 |
1.93 |
1.38 |
1.42 |
1.67 |
| 归母权益/有息债务 |
1.25 |
3.43 |
2.13 |
2.11 |
3.15 |
| 有形资产/有息债务 |
2.68 |
4.82 |
3.49 |
3.53 |
4.83 |
公司动态
- 市场数据：当前股价为44.78元，一年内最低为14.32元，最高为66.71元，近3月换手率为287.47%。
- 研报支持：公司近期发布多份研报，包括拟增发扩建6万吨高纯硫酸、半导体新能源产销两旺等，显示公司在多个业务板块同步推进。
估值方法与声明
- 估值方法局限性：本报告基于多种假设，不同假设可能导致结果差异，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。
- 分析师声明：分析师具有合法执业资格，独立、客观地出具报告，不与推荐意见存在利益关联。
- 法律主体声明：本报告由光大证券股份有限公司制作，具有合法证券投资咨询业务资格，仅向特定客户分发，保留版权。
公司评级体系
| 评级 |
说明 |
| 买入 |
未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上 |
| 增持 |
未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15% |
| 中性 |
未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数相差-5%至5% |
| 减持 |
未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15% |
| 卖出 |
未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上 |
| 无评级 |
因无法获取必要资料或存在重大不确定性事件 |
基准指数说明
- A股主板基准为沪深300指数；
- 中小盘基准为中小板指；
- 创业板基准为创业板指；
- 新三板基准为新三板指数；
- 港股基准指数为恒生指数。
公司信息
- 总部：上海、北京、深圳、香港、英国；
- 联系人：分析师赵乃迪，联系人周家诺；
- 执业证书编号：S0930517050005。
结论
晶瑞电材在KrF与ArF光刻胶业务上取得重要进展，随着国内晶圆代工产能持续增长，公司有望受益于国产光刻胶替代趋势，进一步扩大市场份额。公司盈利预测显示未来三年净利润稳步增长，估值持续下降，体现出市场对公司成长性的认可。当前维持“买入”评级，投资者可关注其在半导体与新能源赛道的发展潜力。
