2017-DCF估值模型在创业板应用分析2

DCF估值模型在创业板应用分析之二 - 以汉威电子为例

核心内容概述

本报告探讨了DCF（贴现现金流）模型在创业板公司估值中的应用，以汉威电子为案例，分析其内在价值。同时，结合创业板资金流的监控，为投资者提供买卖时机的参考。报告指出，创业板市场波动较大，受资金推动明显，其与中小板存在较高线性相关性，而与上证指数无线性相关。报告还介绍了通过分阶段增长率、营业净利率、税后营业净利、净投资和营业资本等财务指标进行估值的方法，并计算出汉威电子的每股内在价值。

主要观点

• DCF模型应用：通过计算公司未来自由现金流的现值，结合分阶段增长率和贴现率，评估公司内在价值。
• 资金流分析：创业板资金流变化显著，且与中小板具有较高的线性相关性，而与上证指数无线性相关。
• 估值模型改进：采用分阶段增长和不同情景下的计算方式，结合资金流进行更精确的估值分析。
• 汉威电子作为案例：汉威电子在行业中表现优异，具有较高的营业净利率和收入增长率，因此其估值具有参考价值。

关键信息

1. 创业板与市场相关性

• 创业板与上海板块无线性相关。
• 创业板与中小板块线性相关最高。
• 创业板是资金推动型市场，易出现暴涨暴跌。

2. 汉威电子财务数据

• 收入增长：2006-2009年收入增长显著，3年平均增长率为67.8%，3年复合增长率为63.41%。
• 营业净利率：2006-2009年营业净利率平均为32.77%，保持稳定。
• 净投资与折旧：2006-2009年净投资率为21.67%，折旧率为0.51%。
• 税后营业净利（NOPAT）：2018年预计为276,747,290.3元，根据不同WACC（加权平均资本成本）计算得出不同剩余价值。

3. 公司自由现金流（FCFF）与剩余价值

• 自由现金流计算：根据税后营业净利减去净投资和营业资金净变化得出。
• 剩余价值计算：基于2018年税后营业净利除以WACC，再乘以贴现因素，得出不同WACC下的剩余价值。

4. 汉威电子的估值结果

• 不同WACC下的估值：
  • WACC为10.04%，剩余价值为11.65亿，公司自由现金流现值为1.05亿，公司价值为16.84亿，每股内在价值为27.07元，折合后为13.54元。
  • WACC为20%，剩余价值为2.68亿，公司自由现金流现值为0.57亿，公司价值为7.39亿，每股内在价值为11.06元，折合后为5.53元。
  • WACC为5%，剩余价值为35.68亿，公司自由现金流现值为1.47亿，公司价值为41.28亿，每股内在价值为68.49元，折合后为34.25元。

5. 资金流数据

• 创业板资金变化：从2010年4月8日到6月10日，创业板资金流变化显著，存在多次资金流入流出。
• 资金流与成交额对比：创业板成交额与存量资金有时背离，如4月12日成交额未创新高，但存量资金达到27.79亿。
• 资金流与板块联动：创业板与中小板、深圳板块、上海板块的资金流存在联动关系，但与上证指数无线性相关。

估值模型应用

3.1 增长率和超额收益期设立

• 采用分阶段增长率进行预测，设定9年超额收益期。
• 未来预期年增长率如表所示，前3年为67.8%，后6年为10.19%。

3.2 营业净利率和营业净利

• 营业净利率为公司盈利的重要指标，影响自由现金流计算。
• 汉威电子近4年营业净利率平均为32.77%，假设未来保持不变。

3.3 所得税率和税负调整

• 税后营业净利（NOPAT）为营业净利乘以（1 - 税率）。
• 汉威电子4年平均税率为14.53%，用于计算税后营业净利。

3.4 净投资和营业资本

• 净投资是支持公司增长的资金投入，包括新投资减去折旧。
• 营业资本变化与收入变化相关，用于计算公司自由现金流。

3.5 公司自由现金流及剩余价值

• 公司自由现金流（FCFF）= 税后营业净利 - 净投资 - 营业资本净变化。
• 剩余价值= 税后营业净利 / WACC × 贴现因素。
• 通过不同WACC和增长率组合，得出不同阶段的估值结果。

估值结果与股价对比

• 不同组合下的每股内在价值：

  • 增长1 + WACC2：13.54元（2010年1月29日）
  • 增长1 + WACC3：5.53元（2010年2月26日）
  • 增长1 + WACC1：34.25元（2010年3月30日）
  • 增长2 + WACC2：130.12元（2010年4月30日）
  • 增长2 + WACC3：32.17元（2010年5月31日）

• 当前股价情况：2010年4月30日前复权股价为23.7元，低于部分估值，表明股票可能被低估。

结论与建议

• 创业板市场受资金推动，波动大，需关注资金流变化。
• 汉威电子在行业中表现优异，具有较高的成长性，其内在价值高于当前股价。
• 建议投资者在股价偏低时介入，利用DCF模型和资金流分析进行投资决策。
• 未来报告中将提供一个估值软件，帮助投资者自定义参数进行分阶段估值。