20230305-国盛证券-建筑装饰行业周报_建筑央企如何改善ROE与现金流表现__9页_926kb

建筑装饰：建筑央企如何改善ROE与现金流表现？

核心内容

本报告分析了建筑央企在当前监管考核体系改革背景下，如何通过优化经营质量与财务结构来改善ROE（净资产收益率）与现金流表现。重点探讨了提升ROE和自由现金流的路径，并对相关企业进行了投资建议与风险提示。

主要观点

• ROE改善路径：
  ROE的提升主要依赖于提高归母净利率与总资产周转率。

  • 归母净利率提升：可通过优化订单质量、加大集中采购规模、加强项目精细化管理、拓展盈利能力更高的新业务等方式实现。
  • 资产周转率提升：需减少长周期投资项目，优化投资结构，增加回收周期短的项目；同时通过出售或REITs等方式优化长周期资产。

• 自由现金流改善路径：
  自由现金流的改善需要从两方面入手：

  • 提升经营性现金流，减少垫资与回款较差的项目。
  • 控制投资性现金流，优化投资结构，减少PPP、BOT等长周期项目，同时加强现金流管理，提升现金流指标在考核中的权重。

• 监管导向：
  国资委将ROE与营业现金比率纳入考核体系，推动央企重视经营质量与现金流管理，引导其从“规模扩张”向“质量提升”转变。

• 行业趋势：
  随着“股权财政”概念的提出，国有公司经营效率和股权价值有望提升，对冲土地财政下行压力。同时，2023年“一带一路”十周年及第三届高峰论坛将为建筑央国企带来估值催化。

关键信息

• ROE与现金流改善趋势明确：
  2013-2021年，建筑央企ROE整体下降，主要因权益乘数与周转率下降。未来，国资委要求资产负债率保持稳定，因此提升ROE需依赖归母净利率和总资产周转率的改善。

• 资产负债率变化：
  建筑央企资产负债率由2015年的79%下降至2021年的73%，显示央企负债率已逐步降低。

• 投资建议：
  推荐关注低估值的建筑央企，如中国建筑（PE 4.2X）、中国交建（PE 8.2X）、中国铁建（PE 3.9X）等；同时关注受益于“一带一路”的国际工程龙头，如北方国际（PE 10.7X）、中材国际（PE 10.7X）等；以及优质高成长的地方国企，如四川路桥（PE 5.9X）、山东路桥（PE 4.2X）等。

重点标的

风险提示

• 基建稳增长政策不达预期
• 地产政策放松不达预期
• 资产减值风险
• 国企改革政策不达预期
• 海外业务进展不达预期

结论

建筑央企在“一利五率”考核体系的引导下，有望通过优化业务结构、提升经营质量、加强现金流管理等方式改善ROE与自由现金流表现，从而推动估值提升。随着“股权财政”和“一带一路”政策的推进，建筑央国企价值重估空间广阔。