商业贸易行业折扣零售深度报告：抵御经济周期，关注特卖电商-20200326-中泰证券-41页_4mb

折扣零售行业深度报告：抗经济周期与特卖电商发展

核心内容

折扣零售行业具备抗经济周期的特性，尤其在经济下行期间，其在供给侧去库存和需求端提供低价正品方面发挥重要作用。随着电商对线下零售的冲击，折扣零售在美国和中国均呈现出逆势增长的趋势，其中特卖电商在国内外均受到关注。本报告重点分析了TJX（美国折扣零售龙头）和唯品会（中国特卖电商龙头）的发展模式、行业格局及未来展望。

主要观点

• 折扣零售的抗周期性：折扣零售在经济不景气时期表现优于传统零售，尤其在去库存和价格优势方面具有显著竞争力。
• TJX的模式：TJX通过灵活的买手采购策略、高效的供应链管理、门店高度集约化和多产品线布局，实现了业绩的持续增长和盈利能力的提升。
• 中国折扣零售现状：中国折扣零售主要以奥特莱斯和快闪店为主，但缺乏类似TJX的龙头，且电商对线下折扣零售形成较大冲击。
• 唯品会的机遇与挑战：唯品会回归特卖主业后，用户增长和盈利能力有所提升，但面临品牌库存减少、用户增长放缓及引流成本上升等风险。

关键信息

行业概况

• 上市公司数：107家
• 行业总市值：845,315百万元
• 行业流通市值：329,673百万元

美国折扣零售行业

• 市场规模：2018年折扣商店销售额达282亿美元，同比增长9.2%。
• 主要企业：TJX、ROSS、Burlington是美国折扣零售的前三名，TJX在2018年市值达720亿美元。
• 营收占比：2018年TJX、ROSS和Burlington的销售额合计达600亿美元，占社零总额的1.14%。
• 门店布局：TJX在美国本土拥有2,343家门店，国际业务覆盖9个国家，整体门店数达4,306家。
• 运营效率：TJX存货周转天数为56.70天，远低于梅西百货的123.52天；应收账款周转天数为3.11天，优于梅西百货的5.34天。
• 盈利情况：2019财年TJX净利率达7.85%，是梅西百货的近两倍，实现扣非归母净利润30.6亿美元。

中国折扣零售行业

• 市场规模：预计2019年中国特卖市场规模将突破1.5万亿元。
• 主要业态：包括快闪店、工厂特卖仓储式平台、奥特莱斯等。
• 奥特莱斯发展：2019年3月全国奥莱共有189家，华东地区占比最高（39%）。
• 头部效应：2018年中国前20大奥莱营业额合计510亿元，同比增长25%。百联奥特莱斯（上海·青浦）连续五年位居榜首。
• 挑战与机遇：奥特莱斯面临品牌集聚度低、招商能力弱、品牌与价格缺乏优势等问题；但随着市场下沉和消费理念变化，未来仍有增长空间。

唯品会

• 用户与销售：唯品会拥有高粘性、高复购的忠诚用户，2019年用户增速回升，但新客增长仍低于综合电商。
• 收入与盈利：服饰品类拉动自营销售收入增长，但新客消费能力较低，客单价小幅下滑，收入增速放缓。2019年毛利率回升，净利率创历史新高。
• 未来看点：深度折扣与用户运营双管齐下，复购和ARPU有望回升；好货战略与腾讯、京东引流，新客增长趋势良好；线下店客流增加，经营有望回暖。

风险提示

• 库存管理能力提升：品牌商库存减少，尾货货源下降。
• 疫情冲击：线下门店客流锐减，亏损增加。
• 品质管控不足：产品质量投诉增加。
• 竞争加剧：用户增长放缓，引流成本上升。

图表目录（摘要）

• 图表1：美国零售行业宣布关闭门店数
• 图表2：美国百货商店零售和食品服务销售额
• 图表3：美国人均可支配收入增速80年代起下滑
• 图表4：美国人均信用卡持有量
• 图表5：美国零售商存销比
• 图表6：折扣零售供应链
• 图表7：2015年起折扣百货股价开始出现分化
• 图表8：美国折扣零售市场规模及增速
• 图表9：美国三大折扣零售商与梅西百货对比
• 图表10：前三大折扣零售商营收占社零总额比重
• 图表11：前三大折扣零售商和梅西百货营收增速对比
• 图表12：TJX发展历程
• 图表13：TJX营收占比（分产品）
• 图表14：TJX营收占比（分地区）
• 图表15：TJX模式形成良性循环
• 图表16：TJX门店情况
• 图表17：T.J.Maxx门店布局
• 图表18：TJX门店数量
• 图表19：TJX持续高速展店
• 图表20：TJX美国门店占比逐渐下降
• 图表21：TJX灵活的购买策略
• 图表22：分发中心相关支出
• 图表23：FY2019自有/租赁分发中心情况
• 图表24：存货周转天数
• 图表25：应收账款周转天数
• 图表26：TJX与MACY'S坪效对比
• 图表27：TJX营业收入（亿美元）
• 图表28：梅西百货营业收入（亿美元）
• 图表29：TJX销售毛利率与销售净利率
• 图表30：梅西百货销售毛利率与销售净利率
• 图表31：TJX销售、行政及一般费用（亿美元）
• 图表32：梅西百货销售、行政及一般费用（亿美元）
• 图表33：TJX现金流量（亿美元）
• 图表34：梅西百货现金流量（亿美元）
• 图表35：中国服装零售期末库存额（亿元）
• 图表36：2017-2018各区域时尚业销售增长情况
• 图表37：美国/中国个人消费支出占GDP比重
• 图表38：中美社会消费品零售总额对比
• 图表39：2019.09人均社零额度（测算）
• 图表40：社会消费品零售总额/限额以上企业商品零售总额同比增速
• 图表41：服装品类消费同比增速下降
• 图表42：中国不同阶层（以2017年家庭月收入实际购买力划分）城市居民
• 图表43：不同阶层城市居民人数2016-2030年预计复合增长率
• 图表44：中美电商渗透率对比
• 图表45：中国特卖市场规模及增速
• 图表46：中国服装零售期末库存额（亿元）
• 图表47：中国快闪店数量
• 图表48：快闪店城市布局
• 图表49：快闪店持续时间
• 图表50：服装快闪店现场陈设（广场空地）
• 图表51：奥特莱斯发展历程
• 图表52：欧洲品牌未来三年计划开设奥莱店
• 图表53：奢侈品牌奥特莱斯营业额占比
• 图表54：奥特莱斯基本要素
• 图表55：奥特莱斯经营方式对比
• 图表56：2019M3中国奥莱数量及面积
• 图表57：中国购物中心发展指数
• 图表58：集团项目&单体项目数量对比
• 图表59：奥特莱斯多数为百货公司运营
• 图表60：2018年中国年度营业额前20奥特莱斯
• 图表61：全国新开奥特莱斯分布
• 图表62：奥莱面积增量
• 图表63：首商股份旗下各业态坪效对比
• 图表64：国内奥莱奢侈品品牌数占比
• 图表65：百联奥特莱斯（上海·青浦）价格对比
• 图表66：打折款和品牌店正价商品对比
• 图表67：中国特卖电商市场规模
• 图表68：中国特卖电商产业链
• 图表69：特卖电商分类
• 图表70：唯品会上市以来股价复盘（日K线）
• 图表71：2019年用户增速回升
• 图表72：收入增长持续放缓
• 图表73：唯品会合作品牌数快速增加
• 图表74：复购订单占比持续提升
• 图表75：用户留存率稳步提高
• 图表76：年化ARPU下滑
• 图表77：年化人均订单增长
• 图表78：唯品会B2C市场份额较小
• 图表79：唯品会新客增长显著低于综合电商
• 图表80：品类扩充减弱差异化竞争优势
• 图表81：2018年服饰收入同比增长24%

总结

折扣零售行业在美国和中国均展现出较强的抗经济周期能力，尤其在经济不景气时期，其在去库存和价格优势方面表现突出。TJX作为美国折扣零售的标杆企业，通过高效的供应链管理和灵活的商业模式，实现了持续增长和盈利能力提升。在中国，唯品会作为特卖电商的代表，回归主业后，用户增长和盈利有所改善，但面临品牌库存减少和用户增长放缓等挑战。奥特莱斯在中国市场发展迅速，但品牌集聚度不足和招商能力有限是其主要问题。随着消费理念的转变和市场下沉，折扣零售行业在中国仍有较大的发展潜力。