20211112-安捷证券-舜宇光学科技-02382.HK-光学赛道领跑者_车载业务启动新引擎_60页_3mb

报告摘要

舜宇光学科技(2382.HK)首次覆盖分析总结

核心内容概览

舜宇光学科技(2382.HK)是一家全球领先的综合光学零件及产品制造商，长期聚焦于光学产品，下游应用涵盖手机、汽车、安防监控及VR/AR等多个领域。公司凭借前瞻性产品布局和下游终端性能加速升级，实现了收入及利润的高速成长。2011-2020年公司营收以35.3%的CAGR增长至380亿人民币，净利润以42.6%的CAGR增长至49.4亿人民币。

主要观点

车载业务成为主要增长驱动力：随着ADAS加速渗透及自动驾驶级别提升，车载摄像头需求快速增长。舜宇光学在车载镜头领域处于行业领先地位，2020年出货量市场份额超过30%，感知类镜头市场份额达51%。公司已实现L4级别8MP车载镜头研发，攻克塑料镜头温度稳定性技术难关，推动成本降低。
手机光学市场持续升级：在智能手机存量博弈背景下，镜头规格创新成为品牌差异化的重要手段。舜宇光学在手机镜头及摄像头模组领域保持行业领先，2020年手机镜头出货量超越大立光，市场份额约29.4%。2021年手机摄像头模组出货量首次超越欧菲光，成为行业第一。
技术储备与客户结构完善：舜宇光学自研封装技术MOB/MOC已完成第三代研发，推动产品小型化与成本优化。公司已进入苹果产业链，客户结构完善，有助于巩固行业龙头地位。
市场空间广阔：全球车载镜头市场预计2020-2026年以15.0%的CAGR增长至27.9亿美元。手机镜头及模组市场在5G普及及高端创新推动下保持增长，2024年市场规模预计达55亿美元。
估值与评级：首次覆盖给予“买入”评级，目标价为260.0港元/股，对应FY22E 33.2倍PE或1.5倍PEG水平。

关键信息

财务表现

收入：2019A至2023E分别为37,849百万、38,002百万、41,768百万、49,367百万、58,897百万人民币，年均增长率9.9%-19.3%。
毛利：2019A至2023E分别为7,751百万、8,699百万、10,057百万、12,070百万、14,694百万人民币，年均增长率15.6%-21.7%。
归母净利润：2019A至2023E分别为3,991百万、4,873百万、5,749百万、7,043百万、8,834百万人民币，年均增长率13.9%-20.0%。
市盈率：2019A至2023E分别为48.6、39.8、33.7、27.5、21.9倍。
PEG：2019A至2023E分别为0.8、1.8、1.9、1.2、0.9倍。

车载光学市场趋势

ADAS加速渗透：2020年全球汽车平均搭载摄像头数量约为2.3颗，预计2025年将达到3.5颗。2020年全球车载镜头出货量同比增长28%至3.2亿颗，预计2021年将突破4亿颗。
技术升级：高像素、玻塑混合及非球面镜片成为提升车载镜头性能的关键。舜宇光学已实现8MP全玻璃非球面镜头量产，并在2MP玻塑混合镜头研发方面取得进展。
产能与效率：舜宇光学2020年产能约为6KK/月，预计2021年扩产至8KK/月，产能利用率约为78%，显著高于其他厂商。
客户结构：舜宇光学终端客户涵盖绝大多数传统车企及国内新能源车企，客户结构稳定。

手机光学市场趋势

多摄方案渗透：2020年后置三摄及四摄成为市场主流，预计2024年三摄及以上渗透率将达88.3%。华为P40 Pro+和Mate40 Pro+搭载五摄方案，成为行业标杆。
规格升级：主摄向高像素+大传感器方向发展，2020年16MP以上镜头占比达48.5%，预计2024年将达51.7%。传感器尺寸提升显著改善成像质量。
市场增长：2019年智能手机镜头及摄像头模组出货量分别增长18.2%和29.0%。预计2024年全球手机镜头出货量达59亿颗，市场规模约55亿美元。