20210519-天风证券-5月第3周资产配置报告_风险定价-流动性和供给侧主导市场定价_5页_578kb

风险定价-流动性和供给侧主导市场定价总结

核心内容概述

本报告为2021年5月第3周的资产配置分析，重点围绕权益、债券、商品、汇率及海外资产市场展开。报告指出，当前市场定价主要受到流动性与供给侧因素的影响，同时对不同资产类别进行了风险溢价和交易拥挤度的评估，提示了潜在的风险点。

主要观点

1. 权益市场：流动性与供给侧主导

• 市场表现：5月第2周，Wind全A上涨2.23%，成交额4.1万亿，成交量与上周持平。
• 行业分化：综合金融、传媒涨幅靠前；有色金属、煤炭、石油石化表现靠后。
• 估值情况：上证50估值较贵，沪深300中性偏贵，中证500中性偏便宜，成长和周期估值便宜，消费和金融较便宜。
• 风格切换：大市值成长风格明显反弹，周期下跌0.35%；消费、成长、金融分别上涨4.35%、2.27%、2.43%。
• 风险偏好：市场短期情绪指数回升，但整体仍处于较悲观水平（38%分位）。
• 拥挤度：上证50和沪深300拥挤度维持在30%和44%分位，中证500在60%分位，周期、消费、成长拥挤度偏高，金融偏低。
• 期货基差：中证500期货基差在84%分位，上证50和沪深300基差回升至中位数水平。

2. 债券市场：专项债发行滞后

• 流动性：央行净投放300亿流动性，政策操作维持中性，对通胀容忍度较高。
• 专项债发行：4月以来地方政府债券发行进度明显滞后，若上半年持续偏慢，未来1-2个月流动性可能维持偏松。
• 流动性溢价：流动性溢价降至28%分位，为今年1月18日以来新低，市场对中长期流动性预期趋紧（92%分位）。
• 期限利差：维持高位（81%分位），短端利率风险继续酝酿，长端利率风险有限。
• 信用溢价：信用溢价与前期持平（44%分位），信用回落将进入斜率较大阶段，信用溢价将逐渐上行。
• 市场情绪：债券市场情绪上升，处于较乐观区间，国债、信用债和可转债的短期交易拥挤度分别为73%、59%和59%分位。

3. 商品市场：黑色系过快上涨引发调控风险

• 工业品价格：多数上涨，但黑色系商品因过快上涨受到政策调控，价格冲高回落。
• 价格数据：螺纹钢、热轧卷板、焦煤价格环比上涨，焦炭下跌，铜、锌、铝小幅上涨。
• 政策影响：国常会要求调控大宗商品价格过快上涨，交易所调整交易手续费和保证金比例。
• 风险溢价：能化品指数风险溢价降至12%分位，工业品指数风险溢价处于历史极低水平，农产品指数风险溢价降至10%分位以下。
• 铜价：短期供求错配难解，实际利率低位震荡和美元疲软支撑了大宗商品的金融属性。

4. 汇率市场：美元或将继续疲软

• 美元走势：美元指数低位震荡，收于90.31，美债10Y利率小幅回升至1.63%。
• 中美利差：短期利差小幅下降，但仍处于较高水平（84%分位以上），长期利差维持在70-80%分位。
• 人民币：升值0.33%至6.44，隐含汇率与实际汇率价差在中位数上方，长期性价比较高。
• 交易情绪：人民币短期交易拥挤度快速上升至89%分位，多头情绪较强；北向资金净流入下降，情绪回归中性。

5. 海外资产：通胀与利率背离

• 美国经济：制造业就业恢复不及预期，制造业PMI高位回落，复苏最快的阶段可能已过。
• CPI数据：4月CPI季调环比上升0.8%，创近十年新高，但实际利率未明显回升。
• 实际利率：维持在-0.8%至-0.9%低位，支撑大宗商品金融属性。
• 美股估值：整体处于历史高位，标普500、道琼斯和纳斯达克的风险溢价均处于过去十年的10%分位附近。
• 美债走势：长端利率震荡略偏强，非商品持仓拥挤度回升至13%分位，看空情绪有所缓解但依然较强。

关键信息

• 风险提示：疫情再爆发、信用下降超预期、行业景气度回落早于预期。
• 投资评级体系：
  • 股票投资评级：买入（预期相对收益20%以上）、增持（10%-20%）、持有（-10%-10%）、卖出（-10%以下）。
  • 行业投资评级：强于大市（涨幅5%以上）、中性（-5%至5%）、弱于大市（-5%以下）。

总结

本报告指出，当前市场定价主要受到流动性与供给侧因素的影响，国内资产表现分化，权益市场风格切换，债券市场流动性宽松，商品市场受政策调控影响，汇率市场美元疲软，海外资产呈现通胀与利率背离的特征。整体市场情绪偏谨慎，投资者需关注政策动向和经济数据变化，合理配置资产。