新零售行业即时零售专题研究报告：模式各有琢磨，生态塑造格局_34页_3mb

中信证券新零售行业研究报告总结

核心内容

本报告是中信证券对新零售行业的深入研究，重点分析了平台模式与自营模式在即时零售领域的特点、竞争格局及未来发展趋势。报告指出，平台模式在用户获取、商家拓展与履约配送方面具有较大优势，而自营模式则在供应链管理与商品质量控制上更具竞争力。

主要观点

1. 模式差异

   • 平台模式：以美团闪购、京东到家、饿了么等为代表，依托互联网巨头的用户资源和物流体系，具备规模效应，预计2025年GMV占比将达到71.7%。
   • 自营模式：以叮咚买菜、盒马鲜生等为代表，强调供应链和商品质量，通过前置仓或店仓一体模式实现即时配送。预计自营模式将向高线城市精耕细作，利润率将逐步接近传统线下零售商。

2. 竞争格局

   • 平台模式中的美团闪购和京东到家分别依托美团和京东的生态优势，形成错位竞争。
   • 自营模式中，叮咚买菜和盒马鲜生已实现盈利，表明其商业模式具备可持续性。

3. 发展趋势

   • 平台模式将主导即时零售行业，而自营模式将提供差异化供给，形成互补。
   • 即时零售将推动线下零售的线上化，重塑消费体验。

关键信息

• 市场格局：2022年平台模式市占率为63.5%，自营模式为36.5%。美团闪购、京东到家、饿了么分别占据37.4%、16.8%、9.3%。
• 盈利模型：平台模式在稳态下take rate预计为9%~10%，自营模式则接近传统线下零售商的利润率水平（2~3pcts）。
• 重点公司：美团-W、达达集团、京东、京东集团-SW、叮咚买菜、顺丰同城为研究重点。
• 投资建议：推荐美团-W、达达集团、京东、京东集团-SW；建议关注盒马（未上市）、叮咚买菜、顺丰同城。

详细分析

平台模式

• 美团闪购：依托美团外卖生态，拥有强大的用户基础和配送能力。预计2025年GMV占比达71.7%。
• 京东到家：与京东平台和达达快送合作，主打商超和数码产品，2022年GMV达633亿元，同比增长46.9%。
• 饿了么：提供多种到家服务，包括生鲜、药品等。虽然运力充足，但对商家赋能较弱。

自营模式

• 叮咚买菜：2022年实现盈利，单均亏损幅度较窄，毛利率较高。
• 盒马鲜生：通过店仓一体模式实现盈利，SKU丰富，覆盖生鲜和非生鲜商品，目标客群为中等消费力。

风险因素

• 国内消费市场复苏不及预期
• 即时零售渗透率提升速度不及预期
• 市场竞争格局恶化
• 部分玩家现金流断裂
• 互联网平台监管趋严

投资建议

• 推荐：美团-W(03690.HK)、达达集团(DADA.O)、京东(JD.O)、京东集团-SW(09618.HK)
• 建议关注：盒马（未上市）、叮咚买菜（DDL.N）、顺丰同城（09699.HK）

重点公司盈利预测及投资评级

总结

平台模式将主导即时零售市场，具备规模效应和生态协同优势。自营模式则通过精细化运营和供应链优化，提供差异化的商品供给。随着市场渗透率的提升，平台模式有望进一步扩大市场份额，而自营模式则在高线城市深耕，逐步优化盈利模型。整体来看，即时零售行业将朝着更加丰富和高效的消费体验发展。