20210531-天风证券-滔搏-06110.HK-打造全域_跨场景运动零售及服务平台_20页_1mb

滔搏（06110）总结

公司概况

滔搏为百丽集团旗下运动鞋服零售巨擘，已发展为国内最大的运动鞋服零售商。公司主要合作品牌包括Nike、Adidas、PUMA、Reebok、鬼冢虎等国际一线运动品牌，是Nike、Adidas在中国最大的零售合作伙伴及客户。根据弗若斯特沙利文数据，2018年滔搏在中国运动鞋服零售市场份额达到15.9%。截至2021年2月28日，公司门店数量达8006家，覆盖全国1至7线超过350座城市。

市场前景

• 国内运动鞋服市场规模在2021年预计达到3603亿元，同比增速10.43%，2021~2023年CAGR预计为9.83%。
• 市场集中度稳步提升，CR5和CR10分别达到63.3%和81%，市场头部聚拢趋势明显。
• 国内人均体育运动参与率从2014年的14.7%增长至2018年的18.7%，预计2023年进一步提升至23.4%。
• 政策支持体育产业发展，如《体育产业十三五规划》、《关于加快发展体育产业，促进体育消费若干意见》等，为行业提供良好发展环境。

业务模式与优势

• 公司以直营门店为主，2021年直营门店占比达85.35%。
• 门店网络持续优化，毛销售面积同比增长4.1%，300平米以上门店占比从7.3%提升至9.4%。
• 数字化转型显著提升运营效率，形成“精准+高效”的消费体验。
• 会员体系快速发展，截至2021年2月，注册会员达4090万人，会员季度同店销售贡献占比达95.3%。
• 公司还拓展了其他品牌销售，如彪马、匡威、VF集团等，FY21其他品牌销售额达43.21亿元，同比增长9.6%。

财务表现

• FY21营收达360.09亿元，同比增长6.88%。
• FY21归母净利润达27.70亿元，同比增长20.28%。
• FY21毛利率为40.77%，净利率为7.69%，盈利能力优于行业平均水平。
• 销售及分销、一般及行政开支占比为30.3%，较前年有所下降，体现控费能力提升。
• 存货规模同比下降6.59%，存货周转天数减少9.49天，显示公司营运能力稳步提升。

盈利预测与估值

• FY2022-2024预计营收分别为420.93亿元、481.86亿元、543.99亿元，对应EPS分别为0.53元、0.63元、0.75元。
• 目标P/E分别为18.24倍、15.36倍、13.04倍。
• DCF估值模型下，公司内在价值为1012.88亿元人民币，对应目标股价为19.85港元，目标P/E为30.82倍。

风险提示

• 新疆棉事件可能影响国际品牌需求，进而对滔搏业务造成不利影响。
• Adidas内部重组或战略调整可能导致终端销售表现不及预期。
• 人员与租金成本上升可能影响门店平均管理与销售费率。
• 品牌商合作协议变化可能影响滔搏的销售能力和合作关系稳定性。

关键数据

评级与展望

• 首次覆盖给予“买入”评级。
• 投资者可期待公司未来3年营收与利润持续增长，受益于市场高景气度及数字化转型带来的效率提升。
• 公司在运动零售领域具备显著的渠道优势与品牌合作优势，有望实现长期稳健发展。