中小市值：优然牧业，奶源争夺进行时，原奶龙头优势尽显！-20210611-天风证券-35页_1mb

优然牧业总结

核心内容

优然牧业是中国规模最大的乳业上游综合产品和服务提供商，深耕乳业市场近40年，业务覆盖从育种到饲料再到原料奶生产的全产业链。公司依托伊利的资源与支持，形成了强大的市场竞争力，并在原料奶和反刍动物养殖系统化解决方案业务上取得显著增长。

主要观点

• 行业趋势：中国原料奶需求持续增长，2020年达53百万吨，预计2025年将达62.5百万吨。供需失衡导致原奶价格持续上涨，预计未来两年仍将紧缺。
• 竞争格局：行业竞争分散，但规模化趋势明显，2020年千头以上牧场占比达43.5%，预计2025年将达55.5%。优然牧业凭借规模化和种养结合模式，占据行业领先地位。
• 业务布局：公司业务分为原料奶和反刍动物养殖系统化解决方案，其中原料奶业务占比达59.4%，反刍动物养殖系统化解决方案占比40.6%。公司拥有完整的产业链布局，提升行业壁垒。
• 技术优势：公司拥有先进的牧场管理技术、智能化系统及自主研发能力，推动单产提升与成本降低。
• 战略合作：与伊利建立长期战略合作关系，公司为伊利最大原料奶供应商，享受乳制品消费升级红利。
• 成长空间：公司具备良好的增长潜力，受益于行业集中度提升和消费升级，未来业绩有望持续增长。

关键信息

1. 公司概况

• 成立于1984年，原为伊利旗下全资子公司，2015年分拆独立运营。
• 2020年收入达117.81亿元，同比增长54%，2018-2020年CAGR为36.4%。
• 毛利36.03亿元，同比增长91%，毛利率达30.6%，同比增长6pct。
• 2020年原料奶业务收入69.95亿元，占比59.4%，同比增长128.3%。

2. 行业分析

• 中国原料奶需求增长快于供应，2020-2025年CAGR为3.3%，供应缺口预计达21百万吨。
• 乳制品消费持续增长，2020年总需求5431万吨，预计2025年达41百万吨。
• 高端液态奶增速远高于整体乳制品增速，特色乳制品如有机奶、A2奶等需求上升，带动原料奶品质提升与行业准入门槛提高。

3. 业务结构

• 原料奶业务：公司为全球最大的原料奶供应商之一，2020年原料奶产量约86万吨，成母牛年化单产达11吨，毛利率42.8%。
• 反刍动物养殖系统化解决方案：
  • 饲料业务：2020年收入43.96亿元，占反刍动物业务总收入的91.8%，毛利率12.1%。
  • 奶牛超市业务：2020年收入3.4亿元，毛利率16.8%。
  • 育种业务：2020年收入0.51亿元，毛利率41.5%。

4. 市场地位

• 公司在反刍动物精饲料市场占有率第一，达5.8%。
• 在苜蓿草进口市场占有率高，2020年进口量约25.9万吨，同比增长37%。
• 2020年奶牛存栏量达308195头，牧场数量达67座，其中42座为大型牧场（>5000头）。

5. 竞争优势

• 种养结合模式：实现资源、技术、人才共享，提升原料奶产量与质量，同时降低成本。
• 优质牧场布局：公司牧场主要位于黄金奶源带，便于供应新鲜原料奶。
• 技术优势：公司拥有14台美国进口精子分离机，19项专利技术，支持性控冻精生产，提高繁殖效率。
• 战略合作：与伊利签订长期购销协议，公司原料奶供应占比达95.8%，受益于伊利业务扩张。

6. 投资建议

• 公司作为乳业上游龙头，业务布局完整，盈利能力突出，建议投资者关注。
• 未来受益于乳制品消费升级和行业整合，业绩有望持续增长。

7. 风险提示

• 新冠疫情：可能影响乳制品消费，进而影响原奶需求。
• 养殖疫病：如口蹄疫等，可能影响原料奶生产。
• 原材料价格波动：玉米、豆粕、苜蓿草等价格波动可能增加成本。
• 大客户依赖风险：若伊利未按协议采购，可能对公司业绩产生不利影响。

业务增长驱动因素

• 规模化扩张：牧场数量和存栏量持续增加，提升产量与效益。
• 高端乳制品需求上升：推动特色原料奶需求，提升毛利率。
• 行业整合：中小牧场逐步退出，行业集中度提升，公司受益。
• 技术与服务：通过技术提升和优质服务，增强客户粘性，提高运营效率。

结论

优然牧业凭借完整的产业链布局、规模化经营、优质牧场资源以及与伊利的深度合作，在中国乳业上游市场占据领先地位。随着乳制品消费升级和行业整合加速，公司未来成长空间广阔，建议投资者关注其投资价值。