20220817-浦银国际证券-华润啤酒-00291.HK-高端化趋势不改利润率扩张持续；维持行业首选_7页_1mb

华润啤酒(291.HK)分析总结

核心内容概述

华润啤酒在2022年上半年（1H22）业绩表现整体令人满意，但市场对其次高端及以上产品销量增速放缓表示担忧。尽管疫情带来短期挑战，但高端化趋势仍在持续，且公司对未来的增长充满信心。公司预计2022全年核心EBIT与核心归母净利将同比增长25%与20%，并维持“买入”评级，目标价为70.0港元。

主要观点

高端化趋势持续

• 次高端及以上产品销量同比增长10%，符合市场预期。
• 喜力在1H22的销量增速达到30%以上，远超国产次高端产品，显示其在疫情期间依然强劲增长。
• 随着疫情好转及高端消费场景开放，次高端及以上产品销量增速有望恢复至20%以上。
• 管理层对中国啤酒行业持续高端化的愿景积极，有助于提振市场信心。

2022年业绩展望

• 全年销量同比增长预计为2-3%，隐含下半年增长5-6%。
• 平均单价同比上升6.5%，略低于上半年的7.7%。
• 收入同比增长预计为12%（2H22）和9%（2022全年）。
• 归母净利润预计同比增长19.9%（2022全年）。

费用率展望

• 1H22费用率同比下降2.2ppt，主要因疫情期间的战略性选择。
• 2H22费用率有望继续收窄，但幅度小于上半年。
• 在2023-2025年（华润3+3+3战略的最后三年），费用率有望进一步降低。

关键信息

财务预测与指标

产品销量增速

• 喜力经典：30%以上
• 喜力银星：30%以上
• 雪花纯生：低单位数
• Super X：低单位数
• 马尔斯绿：增速最快，但规模较小

投资风险

1. 原材料价格涨幅高于预期
2. 喜力增速慢于预期
3. 疫情持续影响现饮渠道
4. 市场竞争加剧

估值与评级

目标价与评级

• 目标价：70.0港元
• 潜在升幅：+25.0%
• 当前股价：56.0港元
• 52周股价区间：42.0-76.0港元
• 总市值：155,558百万港元
• 近3月日均成交额：577.9百万港元

评级定义

• “买入”：预期个股表现超过同期其所属的行业指数
• “持有”：预期个股表现与同期所属的行业指数持平
• “卖出”：预期个股表现逊于同期其所属的行业指数

财务比率分析

投资建议

• 维持“买入”评级：基于公司高端化趋势不改、利润率扩张持续以及市场情绪好转，上调目标估值至21x2023EV/EBITDA。
• 目标价不变：维持70.0港元目标价，预期有25%的潜在升幅。
• 财务杠杆与流动性：
  • 流动比率：从0.7提升至1.2
  • 速动比率：从0.4维持在0.4
  • 现金比率：从0.2提升至0.8
  • 负债/权益：从1.1下降至0.8

结论

华润啤酒的高端化战略持续推进，尽管1H22次高端产品增速放缓，但预计疫情过后将恢复至20%以上。公司预计2022全年核心EBIT与核心归母净利将分别增长25%和20%。费用率有望进一步优化，维持“买入”评级及70.0港元目标价。投资风险主要包括原材料价格、喜力增速、疫情持续影响及市场竞争加剧。