20230208-浦银国际证券-华润啤酒-00291.HK-高端化驱动2023年收入增长与利润率扩张；上调目标价_6页_1mb

报告摘要

华润啤酒（291.HK）总结

核心内容

华润啤酒（291.HK）在2023年预计将继续受益于高端化与结构升级带来的增长驱动力。随着疫情后餐饮行业复苏和消费力回升，公司有望在高端产品线上实现显著增长，尤其是喜力品牌的增速预计维持在30%左右。同时，次高端产品（包括SuperX与纯生）的增速也有望大幅提升。

公司计划通过提价来抵消原材料和包材成本上涨带来的压力，预计2023年收入增长将主要来源于平均单价的提升（高单位数），销量基本保持持平或小幅增长。在利润率方面，提价与结构优化将有效帮助公司实现毛利率的同比扩张，预计提升1.8个百分点，而整体费用率预计同比下降0.5个百分点，从而推动核心经营利润率同比扩张2.3个百分点。

主要观点

2022年业绩表现：2022年全年业绩确定性较强，尽管11-12月受疫情影响，但公司旺季（7-9月）表现强劲，全年收入预计实现中单位数增长，主要由单价驱动，销量基本持平。次高端及以上产品销量预计同比增长低双位数，其中喜力增长约30%，但次高端产品增速有所放缓。
2023年预测：2023年收入预计同比增长约9.4%，毛利率预计提升至41.0%（同比提升0.4个百分点），核心经营利润率预计提升至16.7%（同比提升14.5个百分点）。
估值与目标价：基于25倍2023年EV/EBITDA估值，公司目标价上调至75.6港元，潜在升幅为32.6%，维持“买入”评级。华润啤酒与重庆啤酒（600132.CH）被视为啤酒行业的首选标的。

关键信息

盈利预测变动

项目	2022E（新预测）	2022E（前预测）	变动	2023E（新预测）	2023E（前预测）	变动	2024E（新预测）	2024E（前预测）	变动
营业收入（人民币百万）	35,436	36,381	-2.6%	38,762	38,537	+0.6%	40,945	40,770	+0.4%
毛利润（人民币百万）	13,892	14,334	-3.1%	15,903	15,956	-0.3%	17,191	17,297	-0.6%
毛利率	39.2%	39.4%	-0.2%	41.0%	41.4%	-0.4%	42.0%	42.4%	-0.4%
归母净利润（人民币百万）	4,110	4,298	-4.4%	5,402	5,382	+0.4%	6,131	6,275	-2.3%
归母净利率	11.6%	11.8%	-0.2%	13.9%	14.0%	-0.1%	15.0%	15.4%	-0.4%

财务与估值比率

指标	2020A	2021A	2022E	2023E	2024E
每股销售额（人民币）	9.69	10.29	10.92	11.95	12.62
摊薄每股收益（人民币）	0.82	1.10	1.27	1.66	1.89
市盈率（x）	59.9	44.4	38.7	29.4	25.9
企业价值/EBITDA（x）	30.3	26.2	22.6	18.0	15.7
股息率	0.5%	1.2%	1.0%	1.4%	1.5%

情景假设

乐观情景（概率25%）：公司收入和利润率增长好于预期，目标价为94.5港元。次高端产品销量增长超30%，毛利率同比提升250bps，经营利润率提升至20%。
悲观情景（概率20%）：公司收入和利润率增长不及预期，目标价为60.5港元。次高端产品销量增长低于10%，毛利率同比提升100bps，经营利润率同比持平。