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东方雨虹（002271.SZ）防水龙头地位稳固，BIPV贡献新成长

核心内容概览

东方雨虹是我国防水材料行业的龙头企业，具备产能规模及品牌声誉的领先优势。随着行业集中度提升，公司通过渠道下沉及品类拓展加速市场份额的扩大，业绩增长韧性十足，同时TPO光伏一体化业务成为新的增长点。首次覆盖报告中，分析师给予公司“买入”评级。

主要观点

• 行业前景广阔：防水行业市场规模达千亿以上，但竞争激烈，行业集中度持续提升，政策及成本因素推动行业洗牌。
• 龙头地位稳固：公司凭借技术优势与市场拓展，巩固行业领先地位，具备明显的规模优势与品牌护城河。
• 业绩增长强劲：2021年公司逆势实现收入与净利润的高增长，预计2022-2023年仍保持较高增速。
• BIPV打开新市场：在双碳目标背景下，TPO光伏一体化业务成为公司新的增长曲线，有望进一步拓展市场空间。

关键信息

1. 防水行业市场空间与集中度

• 市场规模：防水行业市场空间达千亿以上，2020年规模以上企业营收超千亿。
• 行业格局：行业集中度较低，但近年来提升明显，2020年东方雨虹占规模以上企业总收入的20%。
• 政策驱动：行业监管及标准提升、地产企业集中度提升、原材料成本上涨是推动行业集中度提升的三大因素。

2. 公司经营情况

• 产能扩张：截至2021年，公司拥有36多个生产基地，防水材料产能领先行业。
• 组织架构优化：公司优化为六大中心，提升协同效应和经营效率。
• 渠道改革：推行合伙人制度，增强渠道黏性，提升销售人效，2020年销售人员达3077人，人均创收远高于可比公司。
• 应收账款管理：公司强化应收账款管控，2019年后应收账款周转天数降至100天以内，收入和盈利质量显著改善。

3. 产业延伸与多元化布局

• 产品矩阵扩展：公司已从单一防水系统服务商向建筑建材系统服务商转型，产品包括民用建材、建筑修缮、非织造布、节能材料、特种砂浆等。
• BIPV布局：公司推出BIPV屋面系统，以TPO单层屋面为基础，提升防水性能，降低后期修缮成本。

4. 盈利预测与估值

• 盈利预测：预计2021/2022/2023年归母净利润分别为41.9/56.9/72.1亿元，同比增长23.5%/36%/26.5%。
• 估值：2021年对应PE为29.8倍，2022年为21.9倍，2023年为17.3倍，高于可比公司平均PE。

风险提示

• 地产景气度下行：房地产行业需求波动可能影响公司业务。
• 原材料成本上涨：沥青、聚醚等原材料价格波动可能增加成本压力。
• 行业恶性竞争：行业内竞争激烈，可能影响盈利空间。
• 应收账款坏账：应收账款增长可能带来坏账风险。

关键财务指标（2019-2023年）

附：主要战略与业务布局

• 防水业务：公司防水材料业务占比约80%，其中防水卷材和涂料占比分别为52%和28%。
• 光伏防水：TPO材料具备优异的防水性能和较长的使用寿命，公司推出BIPV屋面系统，有望在分布式光伏市场占据先机。
• 战略合作：2021年公司与晶澳科技、信义电源、瑞和股份等签订战略合作协议，推动光伏屋面一体化业务发展。

总结

东方雨虹凭借其在防水材料领域的龙头地位及多元化布局，持续巩固市场份额。在行业集中度提升及政策推动下，公司业绩保持强劲增长。同时，TPO光伏一体化业务为公司带来新的增长点，进一步拓展市场空间。公司通过组织架构优化、渠道改革及应收账款管理，提升经营效率与质量。在可比公司中，公司享有估值溢价，未来增长潜力值得期待。