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2015年利率债投资策略总结

核心内容

本报告是2015年利率债投资策略的专题研究报告，主要分析宏观经济形势、流动性状况及投资策略，旨在为投资者提供参考。

主要观点

• 利率策略：预计2015年利率债市场将处于利率下行周期的慢牛阶段，建议采用“高杠杆，短久期，择机把握利率交易机会”的策略。
• 宏观经济展望：2015年宏观经济将呈现平缓下行趋势，内需下行压力较大，外需和大宗商品价格是重要风险点。
• 流动性状况：流动性整体宽裕，预计将继续采用定向宽松政策，降准1-2次，上半年流动性补充需求尤为迫切。
• 社融弱回升：社会融资总量预计同比增长13.9%，但由于房地产去化周期和基建融资规范，社融回升力度有限。
• 风险提示：需关注房地产投资超预期下滑、外需超预期回升以及改革协调不足带来的政策风险。

关键信息

一、2014年回顾：利率下行周期的波折

• 利率大幅下行：2014年十年国债及国开债分别较年初下行了89BP和176BP，十年国开债持有收益达到18.9%。
• 利率下行周期的波折：2013年下半年利率上行是下行周期的波折，2014年则是对2013年利率上行的纠正，经济压力较大，货币政策调整，流动性明显变化。

二、宏观展望：经济平缓下行

• 2012VS2014：2014年经济下行压力大于2012年，房地产销售和基建投资增速回升，但力度较弱。
• 需求管理发力：四季度以来政府在需求侧积极调整，房地产销售和基建投资增速回升，政策引导贷款扩张信号明确。
• 外需和大宗商品风险：未来1-2个季度外需和大宗商品价格可能对工业生产带来压力，强势美元对大宗商品价格形成压制。
• 物价处于低位：预计2015年全年CPI同比增长2.4%，食品价格是主要影响因素。

三、社融弱回升，定向宽松支持流动性

• 引导信用回升信号明确：央行窗口指导引导信用扩张，贷款数量改善，但贷款结构改善需要时间。
• 流动性总体宽松：预计2015年流动性宽松基调不变，可能会呈现前松后紧之势。
• 定向宽松概率较高：央行倾向于采用定向宽松政策，以信用支持方式直接提供资金供给，避免降准带来的全面刺激预期。

四、投资策略：高杠杆，短久期，择机把握交易机会

• 利率慢牛阶段：2015年利率债市场将处于慢牛阶段，利率下行周期尚未结束，但投资和信用底部逐渐形成。
• 上半年流动性补充迫切：预计2015年需补充流动性1.2万亿元，上半年尤为迫切。
• 建议策略：建议采用高杠杆、短久期策略，把握利率交易机会，看好可转债。

风险提示

• 房地产投资超预期下滑
• 基建投资受规范地方债务影响显著放缓
• 外需超预期回升
• 改革综合协调不足带来的政策风险

分析师信息

• 分析师：黄斌辉
• 联系方式：（8610）83574031，huangbinhui@chinastock.com.cn
• 执业证书编号：S0130513030001

相关研究

• 《收益率单边下行告一段落，波动性上升》（14.11.17）
• 《备战牛平，息差为纲，2014年中期利率债策略》（14.06.30）

图表目录

• 图1：2013-2014国债收益率曲线非常对称
• 图2：长周期利率呈下行趋势
• 图3：2014年初前后流动性前紧后松
• 图4：经济态势前升后降
• 图5：超预期的投资下滑是2014年经济下滑的主要因素
• 图6：2014年外需虽有波动整体呈向上态势
• 图7：两轮降息都面临较大的经济下行压力
• 图8：物价处于下行通道为政策调整提供空间
• 图9：降息前流动性调整在先
• 图10：基建投资对冲经济下滑
• 图11：两次经济下行的主导因素迥异
• 图12：两轮房地产回升势头明显不同
• 图13：9月份以来房地产销售出现回升
• 图14：9月份以来月度固定资产投资增速回升
• 图15：月度分项投资增速波动较大
• 图16：政策引导贷款回升信号明显
• 图17：美国经济一枝独秀
• 图18：强势美元压制CRB指数
• 图19：预计2015年CPI 2.4%
• 图20：强势美元压制PPI
• 图21：11月份信贷超预期回升彰显政策信号
• 图22：利息支出对企业利润的侵蚀力度有所提升
• 图23：二季度银行风险压力显著上升
• 图24：预计社融同比增速弱回升
• 图25：预计2015年固定资产投资增速较为平稳
• 图26：近期贷款显著回升
• 图27：中长期贷款企稳，短期经营贷款疲弱
• 图28：企业经营环境压力较大
• 图29：流动性内生于经济增长

表格目录

• 表1：2014年利率债大幅下行
• 表2：2014年央行积极创新流动性管理工具
• 表3：四季度以来保增长力度显著上升
• 表4：银行需拓展收入来源对冲拨备上升冲击
• 表5：核心资本充足率四个季度连续上行为阶段性信用扩张打下基础
• 表6：2015年流动性预测
• 表7：2013年以来流动性工具创新

评级标准

• 行业评级体系：推荐、谨慎推荐、中性、回避
• 公司评级体系：推荐、谨慎推荐、中性、回避

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