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国盛证券化工石油石化双周跟踪报告（2025年3月9日）

核心观点

• 近期油价大幅回调，WTI触及2024年9月关键支撑，短期或小幅反弹，若跌破65美金支撑存在技术性下跌风险。
• 原油供给侧变化：OPEC+拟4月逐步增产，对2025年减产计划进行调整；美国原油产量稳定，二叠纪产量环比小幅下滑；俄罗斯受制裁影响产能下滑明显但仍有增产空间。
• 原油需求侧变化：2025年1月全球制造业PMI重回扩张区间，显示经济软着陆可能性提升；全球石油消费同比增量周度环比走强。
• 库存情况：美国商业原油库存进入季节性累库阶段，对油价形成压力；炼化品景气分化，C2产业链景气提升，而成品油产业链整体承压。
• 估值与红利策略：A股石油石化板块龙头股息率较高，PB-ROE框架下具有相对估值优势。

详细分析

一、供给侧分析

• OPEC+：1月产量小幅下滑，配额执行率为持续偏高。决议于2025年4月起逐步增产约30万桶/日，后续供给增量可能受制裁影响减缓。
• 美国：2025年原油产量稳中趋缓，二叠纪单钻机日产下滑；炼厂开工率上升，检修季环比回落。
• 俄罗斯：受制裁后原油产能降至976万桶/日，2025年1月产量环比降6万桶/日，后续增产空间有限。

二、需求侧分析

• 全球制造业PMI企稳反弹，2025年1月以来重返荣枯线以上；
• 全球石油消费同比增量增长，月均消费量同比增幅环比提升；
• 区域表现分化：美国、欧洲需求强劲；中国2月制造业PMI回升。

三、炼化景气

• 成品油产业链承压：汽油、柴油裂解价差走弱，零批价差下滑；
• 芳烃产业链分化：PX、纯苯价差改善；丙烯腈、苯酚等产品价差波动较大；
• C2产业链（乙烯、乙二醇、环氧乙烷等）整体承压；
• C3产业链：丙烯、MMA等产品价差仍有下行压力。

四、库存与供需平衡

• 美国商业原油库存进入累库阶段，对油价形成支撑性下行压力；
• OECD商业原油库存同步小幅上升；
• 供需方面：2025年一季度仍现去库格局，但整体供需矛盾或逐步加大，预计油价呈现前高后低走势。

五、红利估值与趋势跟踪

• 能源板块股息率维持高位，多公司ROE水平超过5%，具备长期速动红利潜力；
• 钱包与估值匹配，较低PB对应合理ROE水平；
• 不同业务估值分化明显。

风险提示

• OPEC+增产政策实施存在不确定性；
• 地缘政治风险可能对原油供给造成扰动；
• 美联储政策调整及经济基本面变化增加宏观不确定性；
• 原油需求不及预期等测算误差风险。