核心内容
东方园林在2017年实现了显著的业绩增长，营业收入同比增长78%，归属于上市公司股东的净利润同比增长68%，扣非后净利润增长84%。公司业务逐渐形成“流域治理、全域旅游、危废处理”三大增长极，为长期发展提供保障。当前股价为19.03元，目标估值区间为27.8-30元，维持“强烈推荐-A”评级，并维持一年期目标市值800亿元，对应目标价30元。
主要观点
- 业绩增长强劲：2017年公司收入和利润均实现大幅增长，尤其是扣非后净利润增长显著，表明公司盈利能力提升。
- 业务多元化发展：公司业务结构日益丰富，形成了流域治理、全域旅游、危废处理三轮驱动的格局，增强了抗风险能力和持续增长潜力。
- 订单增长迅猛：2017年新签订单实现翻倍增长，达到约770亿元，2018年预计新增订单规模可达1000亿元，显示公司市场地位稳固。
- 现金流状况改善：2017年经营性现金流净额同比增长86%，虽收现比略有下降，但预计2018年将有所回升。
- 估值处于低位：公司当前估值为2018年13.7倍、2019年8.9倍，处于低位，具备较高投资价值。
- 盈利预测乐观：预计2018年归属净利润为37.2亿元，2019年为57.5亿元，分别同比增长62%和55%。
关键信息
财务数据概览
- 总股本：268,278万股
- 已上市流通股：162,325万股
- 总市值：511亿元
- 流通市值：309亿元
- 每股净资产（MRQ）：3.7元
- ROE（TTM）：16.5%
- 资产负债率：65.9%
2017年业绩表现
- 营业收入：152.3亿元，同比增长78%
- 归属于上市公司股东的净利润：21.8亿元，同比增长68%
- 扣非后归属净利润：22.9亿元，同比增长84%
- 净利率：保持在15%左右，受益于财务费用率下降和剥离少数股东损益
订单情况
- 2017年新增订单总额：约770亿元（其中PPP订单715亿元，非PPP订单约55亿元）
- 2018年预计新增订单：1000亿元，其中PPP项目占比约70%
- 2018年一季度民企PPP项目占比：提升至31%，显示民营龙头竞争力增强
现金流分析
- 经营性现金流净额：2017年同比增长86%，达29.2亿元
- 投资支付现金：2017年同比增长205%，显示SPV子公司快速设立
- 收现比：从2016年的82%降至2017年的68%，预计2018年将回升
盈利预测
- 2018年归属净利润：37.2亿元，同比增长70%
- 2019年归属净利润：57.5亿元，同比增长55%
- 每股收益（EPS）：2018年为1.39元，2019年为2.14元
业务方向分析
河道治理
- 市场空间：约3.4-5.8万亿元，2020-2030年仍需持续投入
- 公司地位：生态环境领域PPP项目市占率13.4%，为龙头
- 发展趋势：短期受益于黑臭水体治理政策，长期为公司业绩提供支撑
全域旅游
- PPP项目：截至2017年底，旅游PPP项目市占率10.7%
- 项目进展：已中标14个旅游类PPP项目，累计投资金额183.5亿元
- 政策支持：2018年3月国务院发布《关于促进全域旅游发展的指导意见》，推动行业发展
危废处理
- 布局进展：收购南通九州、杭州绿嘉等公司，设立甘肃东方瑞龙等子公司
- 处理能力：取得工业危险废弃物环评批复126.45万吨，经营许可证规模62.14万吨
- 未来贡献：2019年危废业务利润贡献有望大幅超预期
风险提示
- 应收账款坏账风险：公司应收账款占比较高，存在历史坏账风险
- 大股东股权质押风险：大股东持股比例为41.54%，股权质押比例较高
- PPP项目进展风险：项目进度不达预期可能影响业绩
- 存量项目停工风险：部分项目可能因政策或市场因素停工，影响收益
盈利预测模型
工程类业务贡献
- PPP项目：2018年收入213亿元，净利润32亿元；2019年收入346亿元，净利润51.9亿元
- 传统非PPP项目：2018年收入30亿元，净利润3亿元；2019年收入30亿元，净利润3亿元
- 合计：2018年归属净利润35亿元，2019年归属净利润54.8亿元
危废与水务贡献
- 保守预计：2018年归属净利润2.2亿元，2019年归属净利润2.7亿元
财务预测表
资产负债表（单位：百万元）
| 项目 |
2015 |
2016 |
2017 |
2018E |
2019E |
| 流动资产 |
14433 |
17303 |
24011 |
35351 |
53229 |
| 现金 |
2655 |
2789 |
3403 |
3643 |
5668 |
| 应收款项 |
3789 |
5124 |
7471 |
12756 |
19134 |
| 存货 |
7040 |
8783 |
12433 |
17766 |
26650 |
| 资产总计 |
17696 |
24006 |
35114 |
51236 |
74019 |
现金流量表（单位：百万元）
| 项目 |
2015 |
2016 |
2017 |
2018E |
2019E |
| 经营活动现金流 |
368 |
1568 |
2924 |
4429 |
5261 |
| 投资活动现金流 |
-1637 |
-2644 |
-4511 |
-4911 |
-5111 |
| 筹资活动现金流 |
707 |
1053 |
1611 |
723 |
1874 |
| 现金净增加额 |
-562 |
-24 |
23 |
240 |
2024 |
利润表（单位：百万元）
| 项目 |
2015 |
2016 |
2017 |
2018E |
2019E |
| 营业收入 |
5381 |
8564 |
15226 |
25580 |
38370 |
| 营业利润 |
694 |
1567 |
2617 |
4345 |
6719 |
| 净利润 |
600 |
1381 |
2221 |
3723 |
5754 |
| 归属于母公司净利润 |
602 |
1296 |
2178 |
3721 |
5752 |
| EPS |
0.60 |
0.48 |
0.81 |
1.39 |
2.14 |
主要财务比率
| 比率 |
2015 |
2016 |
2017 |
2018E |
2019E |
| 营业收入增长率 |
15% |
59% |
78% |
68% |
50% |
| 净利率 |
11.2% |
15.1% |
14.3% |
14.5% |
15.0% |
| ROE |
9.6% |
14.1% |
19.2% |
25.0% |
28.4% |
| 资产负债率 |
63.8% |
60.7% |
67.6% |
70.9% |
72.6% |
| PE |
31.9 |
39.3 |
23.4 |
13.7 |
8.9 |
| PB |
3.1 |
5.5 |
4.5 |
3.4 |
2.5 |
分析师信息
- 朱纯阳：招商证券环保行业首席分析师，拥有丰富的行业研究经验
- 张晨：招商证券研发中心副总裁，环保行业分析师
- 团队荣誉：多次获得《新财富》《金牛奖》《Wind资讯》《水晶球奖》等最佳分析师奖项
投资评级定义
- 强烈推荐：公司股价涨幅超基准指数20%以上
- 审慎推荐：公司股价涨幅超基准指数10%以上
- 中性：公司股价涨幅与基准指数相近
- 卖出：公司股价涨幅低于基准指数10%
