深度报告-20210104-兴业证券-福耀玻璃-600660.SH-三重拐点_全新福耀_28页_2mb

福耀玻璃研究报告总结

核心内容

福耀玻璃作为汽车玻璃和饰条业务的领先企业，正迎来三重拐点：汽车玻璃升级加速、汽车饰条业务扭亏为盈、经营杠杆效应显现。报告指出，随着电动智能汽车的发展，汽车玻璃在提升颜值、增强智能功能和改善座舱体验方面发挥着越来越重要的作用，预计未来几年天幕玻璃将快速渗透，成为行业增长的主要驱动力。

主要观点

1. 汽车玻璃升级加速

• 电动智能趋势：随着特斯拉、蔚来等造车新势力推动汽车技术升级，汽车玻璃成为产品差异化的重要元素。
• 天幕玻璃优势：相比传统天窗，天幕玻璃成本更低、提升空间感和科技感，且结构更简单，减少异响、漏水等问题。
• 渗透率提升：2020年天幕渗透率为1.6%，预计2025年中性渗透率将达30%，远期潜在空间为50%-75%。
• 市场扩容：天幕渗透率提升将显著增加汽玻市场空间，预计2025年汽玻市场空间将达330亿元，CAGR为16.5%。

2. 汽车饰条业务扭亏为赢

• 业务整合完成：欧洲SAM整合进入尾声，预计2021年扭亏为盈，国内饰条业务布局有望超预期。
• 饰条业务前景：预计2025年饰条业务贡献55亿元收入和9.9亿元净利润，2021-2025年收入CAGR为35%，利润CAGR为54%。
• 业务优势：福耀在铝饰条业务中具备垂直一体化和客户共享优势，可有效提升盈利能力。

3. 经营杠杆效应显著

• 产能利用率提升：福耀经营拐点已现，预计2021年产能利用率恢复至80%，带动毛利率提升。
• 盈利改善：2020Q3是福耀的经营拐点，后续ROE和毛利率有望回升，规模效应显著提升公司盈利能力。
• 重资产公司投资逻辑：经营拐点+低ROE是重资产公司的好买点，福耀具备典型特征。

4. 估值与盈利预测

• 盈利增长：预计2025年福耀汽玻业务收入达377亿元，净利润达77亿元，2020-2025年CAGR分别为15.1%和18.4%。
• 盈利与估值双击：随着汽玻、饰条和经营杠杆三重拐点到来，公司盈利和估值有望同步提升，维持“买入”评级。
• 盈利预测调整：考虑到20Q4汇兑损失的影响，公司2020-2022年归母净利预测调整为25.9/41.1/52.4亿元。

关键信息

财务数据

• 市场数据：截至2020-12-31，收盘价48.05元，总股本2508.62百万股，总市值120539.07百万元。
• 主要财务指标：2020年净利润2593百万元，净利润率12.9%；2021年净利润4109百万元，净利润率17.0%；2022年净利润5236百万元，净利润率18.3%。

业务分析

• 天幕玻璃：预计2025年渗透率达30%，单车价值量达2100元，汽玻市场空间达330亿元。
• HUD玻璃：W-HUD为主流，AR-HUD开始出现，预计装配率将逐步提升。
• 玻璃配置升级：随着新能源车占比提升，玻璃配置升级带来更高的透光隔热性能，提升整体汽车玻璃价值。

估值与盈利

• 估值提升：预计福耀的PEG将大于1，受益于三重拐点，盈利与估值有望双击。
• 净利润预测：在中性假设下，2025年福耀汽玻净利润预计77.3亿元；在悲观和乐观情况下，分别为71.7亿元和90.9亿元。

风险提示

• 天幕渗透率不及预期：若天幕渗透率增长不及预期，可能影响公司业绩。
• 乘用车产销不及预期：若乘用车销量增长放缓，将对天幕和汽玻市场产生负面影响。
• 汇率波动：20Q4汇兑损失对20年业绩产生负面影响，未来汇率波动可能影响盈利。

附录

• 图表：包括天幕车型结构图、天幕渗透率趋势、汽玻市场空间预测、福耀汽玻收入与净利润预测等。
• 表格：涵盖天幕车型销量、汽玻市场空间、玻璃配置对热管理的影响、福耀汽玻业务预测等。

此总结涵盖了福耀玻璃的财务数据、业务发展趋势、盈利预测及风险提示，全面反映了报告的核心内容与关键信息。