多维度估值观察：高成长消化高估值-20210815-国信证券-38页_2mb

证券研究报告总结：高成长消化高估值

核心内容

1. 估值与成长性关系

• 高成长消化高估值：近期海外股市估值快速下降，反映出市场预期盈利修复可消化高估值。对于A股而言，基金重仓股持续向高估值品种切换，但业绩的高成长正在消化估值，未来应关注成长性和确定性。
• 估值是交易结果：估值往往由市场交易行为驱动，而非盈利本身，盈利修复是消化估值的关键因素。

2. A股整体估值分化

• 估值中位数小幅上升：截至2021年8月12日，A股市盈率（TTM）中位数为34.7倍，处于2000年以来的29%历史分位数附近。
• 估值分化加剧：A股市盈率75分位数与25分位数的比值为3.26倍，处于2000年以来的84%历史分位数，估值分化程度较高。
• 非金融板块分化上升：非金融A股市盈率中位数为35.3倍，略高于全部A股，且分化程度继续上升。

3. 基金重仓股相对估值

• 重仓股估值提升：前100名基金重仓股市盈率中位数为56.3倍，市净率中位数为10.8倍，分别处于2010年以来的84%和97%历史分位点。
• 相对估值高位震荡：基金重仓股相对市盈率为1.62，相对市净率为3.79，均处于历史高位，表明重仓股估值优势显著。

4. 海外市场估值下行

• 估值回归正常水平：7月以来，法国CAC40、德国DAX等指数市盈率显著下降，接近疫情前水平。
• 恒生指数估值最低：在整体法计算下，恒生指数市盈率最低，沪深300与之相近，具有投资价值。
• 市净率差异显著：道琼斯工业指数市净率创历史新高，标普500市净率处于高位，而恒生指数和沪深300市净率处于中等水平。

主要观点

• 估值分化是经济结构变化的反映：A股估值分化程度的提升与经济结构的演变密切相关，未来可能成为新常态。
• 成长性与估值上限：公司未来业绩的成长性和确定性将影响估值上限和持续时间，不应过度依赖估值“均值回归”逻辑。
• 投资方向聚焦：建议关注“内需、科技、绿色”三大结构性方向，尤其是具有高成长性和确定性的行业和公司。

关键信息

1. 估值分化趋势

• A股整体估值分化程度持续上升，多数行业市盈率中位数低于历史中枢。
• 防御型行业（如食品饮料）估值下降明显，而成长型行业（如国防军工、通信）估值上升较多。

2. 基金重仓股表现

• 基金重仓股市盈率和市净率处于历史高位，相对估值优势显著。
• 重仓股估值变化与调仓行为密切相关，但盈利修复也起到重要作用。

3. 行业相对估值

• 13个行业相对市盈率高于历史中枢，其中国防军工、通信、电子等行业相对估值较高。
• 18个行业内部分化程度超过历史均值，房地产、建筑装饰、建筑材料等行业的分化尤为显著。

4. 海外市场表现

• 法国CAC40、德国DAX指数市盈率下降明显，估值回归正常水平。
• 恒生指数市盈率最低，具有投资吸引力；道琼斯工业指数市净率最高，处于高估状态。

5. 估值分位数与趋势

• A股市场整体估值处于历史低位，但基金重仓股估值处于高位。
• 各行业市盈率和市净率分位数差异显著，部分行业（如有色金属、电气设备）估值已接近历史高位。

风险提示

• 经济增速下行：可能影响企业盈利和估值。
• 通胀超预期：可能对价值股有利，但对成长股不利。

独立性声明

• 报告数据来源合规，分析基于职业理解，结论客观公正，不受第三方影响。

总结

本报告分析了2021年8月A股和海外市场估值变化，指出估值分化是经济结构变化的体现，未来应关注成长性和确定性。基金重仓股估值持续向高估值品种切换，但盈利修复正在消化估值压力。海外市场估值显著下行，恒生指数处于价值洼地，具有投资潜力。建议投资者关注“内需、科技、绿色”三大方向，把握趋势性机会。