20171025-华泰证券-华润双鹤-600062.SH-3Q17营收增长超预期_8页_836kb

华润双鹤2017年三季度业绩点评总结

核心内容

华润双鹤在2017年第三季度业绩表现超预期，实现营收47.56亿元（+14.7% yoy），归母净利润7.25亿元（+20.5% yoy），扣非净利润6.98亿元（+22.7% yoy）。3Q单季度收入同比增长29%，毛利率同比提升4.6个百分点，尽管销售费用率同比增加9个百分点，但利润端仍保持21.5%的同比增长，远超市场预期。公司整体表现良好，具备较强的盈利能力和增长潜力。

主要观点

• 输液板块：表现显著反弹，收入17.2亿元，同比增长12.7%。毛利率提升6个百分点至44.7%，主要得益于高毛利软袋产品销量增长以及BFS产品入院速度提升。预计全年输液板块利润增速将超过30%。
• 制剂板块：非输液业务收入29.3亿元，同比增长15%。专科药物表现突出，收入和毛利率均实现双升，其中匹伐他汀销量增长迅猛，珂立苏受益于进口替代及工艺改善，毛利率持续提升。
• 市场预期：公司全年业绩增长预计超过20%，同时具备较强的并购预期，有望推动未来三年复合增速超过20%。
• 估值调整：当前股价对应18年PE为20倍，考虑化药板块估值中枢上移，给予公司15%左右的估值折价，对应18年PE 24-26倍，调整目标价至27.6-29.9元，维持“买入”评级。

关键信息

财务表现

• 营收：2017年前三季度收入62.45亿元，同比增长13.66%；预计全年收入62.5亿元。
• 归母净利润：2017年前三季度归母净利润8.63亿元，同比增长20.88%；预计全年归母净利润8.6亿元。
• EPS：预计2017-2019年EPS分别为0.99元、1.15元、1.32元。
• PE：2017年对应PE为23.18倍，2018年对应PE为19.93倍，2019年对应PE为17.50倍。
• PB：2017年对应PB为2.68倍，2018年对应PB为2.38倍，2019年对应PB为2.12倍。

输液板块

• 收入：前三季度输液板块收入17.2亿元，同比增长12.7%。
• 毛利率：毛利率提升至44.7%，主要受高毛利软袋产品推动。
• 软袋产品：预计全年软袋销量占比接近60%，非PVC软袋在北京等核心地区销量增长迅速。
• BFS产品：3Q销量略有提速，预计全年销量增速在35-40%。

制剂板块

• 匹伐他汀：终端销量增速保持50-60%，全年收入增速有望超30%。
• 珂立苏：受益于二胎政策及进口替代，毛利率持续提升。
• 其他制剂：腹膜透析液市场恢复，复穗悦等小品种加速放量。
• 海南中化并表：预计全年贡献约4500万元净利润。

风险提示

• 核心产品降价幅度较大。
• BFS市场推广进展较慢。
• 并购资产协同效应不达预期。

盈利预测调整

经营指标概览

• 资产负债率：持续下降，2017E为14.00%，2019E预计降至13.23%。
• 流动比率：提升至4.96倍，显示良好的短期偿债能力。
• 速动比率：提升至4.25倍，进一步增强流动性。
• 毛利率：提升至57.02%，净利率提升至13.82%。
• ROE：2017E为12.19%，显示公司盈利能力增强。

估值对比

华润双鹤的PE估值低于可比公司平均水平，显示其存在一定的估值折价空间。

投资建议

• 投资评级：买入（维持评级）
• 目标价：27.6-29.9元
• 估值折价：15%左右
• 推荐理由：输液板块向高毛利产品倾斜，制剂板块增长强劲，账面现金充足，具备较强并购预期，未来三年增长潜力较大。

公司基本资料

结论

华润双鹤在2017年三季度业绩表现超预期，输液和制剂板块均实现快速增长，毛利率显著提升。公司具备良好的财务状况和增长潜力，估值折价明显，因此维持“买入”评级，目标价为27.6-29.9元。投资者应关注其核心产品降价、BFS推广及并购协同效应等潜在风险。