20160320-招商证券-金融行业专题报告_混业经营时代的大金融研究框架_36页_1mb

大金融行业研究框架与对比分析总结

核心内容概述

本报告由招商证券发布，旨在构建一个统一的大金融行业研究框架，以实现银行、保险和券商三大子行业之间的直接可比性。该框架基于“简洁、统一、直接可比”三大原则，通过合理解构金融机构业务，并设计统一的盈利能力指标，如“扣除营业成本和风险成本后的净收益率”来实现跨子行业对比。此外，报告还分析了金融机构交叉持牌带来的“新业务价值”以及各子行业在2016年的投资观点。

主要观点

1. 跨子行业盈利能力对比

• 资本占用型业务：按收益率排序为 产险 > 寿险 > 券商自营 > 券商信用业务 > 银行零售业务 > 银行对公业务 > 银行金融市场业务。
• 非资本占用型业务：券商投行业务收益率显著高于银行投行业务，而券商资管收益率正向银行资管趋同。

2. 银行业分析

• 银行对公、零售和金融市场业务的收益率受到经济周期和降息的影响，整体呈下降趋势。
• 对公业务：2014年平均收益率为 4.28%，其中宁波、北京、光大银行表现突出。
• 零售业务：2014年平均收益率为 4.87%，国有银行（如工行、建行）表现优于股份行和城商行，其中中信银行因高成本收入比，收益率偏低甚至亏损。
• 金融市场业务：2014年平均收益率为 2.62%，其中中信银行表现最佳，光大和农行表现较差。

3. 保险业分析

• 产险业务收益率显著高于寿险业务，2014年平均收益率为 26.24%，远高于寿险的 4.94%。
• 保险的负债成本支出确定，但实际支出金额具有不确定性，这导致其风险属性高于银行和券商。
• 保险的盈利链条与银行相似，但其“三差”中的死差是主要风险来源。

4. 券商行业分析

• 自营业务收益率波动剧烈，2014年达到 6.36%，但难以持续。
• 信用业务收益率相对稳定，2014年平均为 3.92%，预计未来将超越投行业务。
• 券商在资本占用型业务中未计提资产减值损失，因此信用成本为0。

关键信息

1. 指标体系

• 资本占用型业务：采用“扣除营业成本和风险成本后的净收益率”作为统一指标，计算公式为：
  $$
  \text{净收益率} = \text{净息差} \times (1 - \text{成本收入比}) - \text{信用成本}
  $$
• 非资本占用型业务：直接采用收益率指标，如投行业务收入/承销规模、资管业务收入/管理资产规模。

2. 交叉持牌分析

• 银行获取券商投行牌照：预计3年后对银行利润贡献为 1.3%-5.9%。
• 券商信用业务扩张：预计2016年利润可达 400-600亿元，信用业务将稳超投行业务。

3. 各子行业投资观点

• 银行：改革风至，心动正前方，2016年有系统性提估值的催化剂，主要是混业经营和供给侧改革。
• 保险：行业基本面夯实，静待催化，亮点在业绩，但催化剂层面的预期差不足。
• 券商：固化创新，夯实基础，曲折向前，短期弹性最大，但系统性提升估值的催化剂尚未出现。

行业数据

图表说明

• 图1：银行、保险、券商各条线最终净收益率对比。
• 图2-4：2014年银行零售、对公、金融市场业务最终收益率对比。
• 图5：2014年保险产险及寿险业务收益率对比。
• 图6-7：券商自营业务和信用业务收益率对比。
• 表1-14：详细列出各子行业资本占用型和非资本占用型业务的收益率、成本收入比、信用成本等关键数据。

结论

该研究框架为金融机构之间的跨行业比较提供了统一的指标体系，有助于分析混业经营和交叉持牌带来的新业务价值。各子行业在盈利能力、成本结构和风险属性上存在显著差异，银行受风险成本拖累明显，保险具有较高的收益率但面临较大的不确定性，券商则在信用业务和自营业务上具有较大的发展潜力。