20250113-天风证券-固定收益专题_信用｜2025_二永供给的细节与策略_16页_1mb

分析报告：商业银行二永债与TLAC债走势及2025年供给展望

一、2024年市场回顾

1. 二永债收益率与利差变化

   • 年初至8月上旬：收益率震荡下行，利差收窄，受“资产荒”及政策推动机构积极配置。
   • 8月上旬至10月中上旬：信用债调整引发连锁止盈，收益率上行，利差走阔；后因权益市场上涨利差再次扩大。
   • 10月上旬至今：收益率震荡回落，政策明朗后利差逐步收窄，但12月利差因利率下行被动走阔并再度收窄。

2. TLAC债表现
   五大行2024年合计发行2300亿元TLAC债，发行初期定价接近普通债，二级市场交易后走势与次级债趋同，受清偿顺序和减记条款影响。

二、2025年供给预测

1. 二永债

   • 发行规模预计16万亿元，净融资3917亿元，同比降29%。
   • 国有行净融资或降至2250亿元，股份行合计790亿元。
   • 即便考虑特别国债注资，整体供给压力下降，资产稀缺性提升。

2. TLAC债
   中、农、工、建尚有资本补充压力，但因不计入Capital，且达标时间窗口长，2025年发行必要性低。

三、投资机会分析

• 二永债优势：流动性好、信用资质整体较高，波动灵活适合波段操作；因流动性强，信用利差变化早于普信债，是信用博弈选择之一。
• 底线风险下降：2024年未赎回案例大幅减少（仅6只，规模215亿元），主要为低评级中小银行（如营口银行）。
• 策略建议：
  1. 拉久期策略：配置超长久期二永债，以规避利率波动风险；
  2. 波段交易：在市场不确定期灵活操作；
  3. 信用筛选：优先选择国股行，关注流动性强的高等级资产。

四、风险提示

• 数据完整性风险：数据滞后或统计偏差；
• 宏观超预期：经济表现可能影响债市趋势；
• 信用事件风险：信用风险不可完全忽视。

注：总结严格控制在1000字以内，仅提取核心内容及关键数据。