> **来源：[研报客](https://pc.yanbaoke.cn)** # 债市动态与二永债投资策略总结 ## 核心内容 在6月8-12日期间，债市因资金面超预期收敛而出现调整，理财赎回基金导致其抛售二永债和信用债，信用债收益率全线上行，信用利差普遍走扩。二永债方面，除5Y品种外，其余期限大多跑输普信债，且基金大幅净卖出二永债，而其他机构和保险则逆势加仓。 ## 主要观点 - **信用利差走扩**：信用债收益率普遍上行，信用利差扩大。其中，二永债1Y和3Y利差距离均值-2倍标准差仍有9-11bp空间，高于5Y品种和信用债各品种。 - **机构行为变化**：基金大幅净卖出信用债，理财净买入规模下降，但其负债端仍稳定；其他机构和保险则逆势加仓，其中其他机构净买入信用债269亿元，环比大增156亿元。 - **二永债修复路径**：参考2025年3月中旬的修复经验，二永债在资金面改善后出现收益率下行，修复速度与久期相关，短久期品种修复更快。 - **投资建议**：当前二永债1-4Y性价比相对较高，建议由短及长、渐进式买入。7月初理财放量或利好中短端品种，可提前布局。4Y品种持有期收益率略高于5Y品种，具有吸引力。 ## 关键信息 ### 债券市场表现 - **信用债收益率**：全线上行，城投债1-5Y收益率大多上行6-9bp，其中AA+和AA 3Y收益率上行9bp。 - **信用利差**：除AAA和AA+7Y利差被动收窄1bp外，其余品种利差均走扩，其中AA(2)及以上1-3Y利差走扩4-6bp，5Y利差走扩3-4bp。 - **二永债表现**：3Y以内收益率上行8-11bp，信用利差走扩5-7bp；5Y收益率上行4-5bp，利差走扩1-2bp；10Y收益率上行9bp，利差走扩6bp。 - **二永债修复情况**：2025年3月中旬，二永债在资金面改善后经历两阶段修复，收益率下行幅度与久期相关，短久期修复更快。 ### 机构交易动向 - **基金**：净卖出信用债335亿元，其中1-3年、3-5年、7-10年分别净卖出281亿元、33亿元、21亿元；净卖出其他类债券（主要为二永）326亿元。 - **理财**：净买入信用债71亿元，环比增加4亿元；净买入其他类债券31亿元，环比减少57亿元。 - **其他机构**：净买入信用债269亿元，环比大增156亿元；净买入其他类债券390亿元，环比大增267亿元。 - **保险**：净买入信用债105亿元，环比增加67亿元；净买入其他类债券36亿元，前一周净卖出138亿元。 ### 市场展望 - **资金面预期**：隔夜资金利率 $1.45\%$ 或是短期偏上限位置，后续随着市场进入跨季阶段，央行或加大中长期资金投放，推动利率下行。 - **资金观望状态**：近期离场资金可能处于观望状态，如银行理财将闲置资金用于回购融出，意味着债市仍有流动性空间。 - **持有期收益率**：4YAA+及以上二永债持有期收益率为0.56%-0.58%，略高于5Y品种的0.53%-0.58%。 ## 风险提示 - 货币政策出现超预期调整； - 流动性出现超预期变化； - 信用风险出现超预期。 ## 表格数据概览 ### 表1：2025年2月上旬至3月中旬，二永债收益率及信用利差表现 | 隐含评级 | 期限 | 2025/2/6 | 2025/3/11 | 2025/3/13 | 2025/3/17 | 2025/3/20 | 3/11较2/6变动(bp) | 3/13较3/11变动(bp) | 3/20较3/17变动(bp) | 信用利差 | 信用利差变动(bp) | |----------|------|---------|----------|----------|----------|----------|------------------|------------------|------------------|---------|------------------| | AAA- | 1Y | 1.75 | 2.15 | 2.06 | 2.05 | 2.00 | 40 | -10 | -5 | 32 | 12 | | AAA- | 2Y | 1.74 | 2.20 | 2.10 | 2.11 | 2.03 | 46 | -10 | -8 | 27 | 13 | | AAA- | 3Y | 1.75 | 2.23 | 2.15 | 2.16 | 2.06 | 49 | -9 | -11 | 28 | 16 | | AAA- | 4Y | 1.78 | 2.29 | 2.18 | 2.23 | 2.12 | 52 | -11 | -11 | 32 | 16 | | AAA- | 5Y | 1.78 | 2.30 | 2.19 | 2.25 | 2.12 | 52 | -11 | -13 | 34 | 15 | | AAA- | 10Y | 1.95 | 2.42 | 2.35 | 2.39 | 2.33 | 47 | -7 | -6 | 35 | 17 | ### 表2：各品种收益率和信用利差性价比 | 品种 | 期限 | 2026/6/12 | 2025/7/18 | 变动(bp) | 信用利差 | 信用利差变动(bp) | 滚动60个交易日分位数 | 相比区间最小值 | 滚动250个交易日分位数 | 相比区间最小值 | |-------------|------|----------|----------|---------|----------|------------------|----------------------|----------------|----------------------|----------------| | AAA中短票 | 1Y | 1.54 | 1.65 | -11 | 15 | 17 | 77% | 6 | 10 | 5 | | AAA中短票 | 3Y | 1.70 | 1.78 | -9 | 21 | 18 | 87% | 7 | 13 | 8 | | AAA中短票 | 5Y | 1.84 | 1.89 | -5 | 24 | 28 | 53% | 5 | 16 | 7 | | AAA中短票 | 7Y | 1.99 | 1.97 | 2 | 26 | 24 | 39% | 8 | 24 | 5 | | AAA中短票 | 10Y | 2.16 | 2.06 | 10 | 35 | 34 | 17% | 6 | 29 | 7 | | AA+中短票 | 1Y | 1.58 | 1.70 | -12 | 19 | 22 | 72% | 12 | 13 | 6 | | AA+中短票 | 3Y | 1.74 | 1.83 | -10 | 25 | 23 | 57% | 7 | 20 | 6 | | AA+中短票 | 5Y | 1.90 | 1.98 | -8 | 30 | 37 | 33% | 6 | 25 | 5 | | AA+中短票 | 7Y | 2.12 | 2.11 | 1 | 39 | 38 | 37% | 8 | 34 | 5 | | AA+中短票 | 10Y | 2.32 | 2.25 | 7 | 51 | 53 | 17% | 5 | 47 | 4 | ### 表3：二永债持有期收益率对比 | 债券期限 | 中短票 | 城投 | 二级资本债 | |----------|--------|------|-------------| | 1Y | 0.41% | 0.40% | 0.41% | | 2Y | 0.44% | 0.41% | 0.42% | | 3Y | 0.46% | 0.47% | 0.42% | | 4Y | 0.48% | 0.45% | 0.44% | | 5Y | 0.58% | 0.53% | 0.48% | | 6Y | 0.51% | 0.61% | 0.52% | | 7Y | 0.69% | 0.63% | 0.65% | | 8Y | 0.65% | 0.70% | 0.67% | | 9Y | 0.65% | 0.69% | 0.69% | | 10Y | 0.56% | 0.58% | 0.65% | ## 结论 当前二永债1-4Y品种具有较高的性价比，建议投资者采取由短及长、渐进式买入策略，以捕捉潜在的收益率修复机会。同时，需关注资金面变化及货币政策动向，以应对可能的市场波动。