投资策略定期报告：美国滞胀期纳斯达克的崛起，美股70年代复盘（更正）-20211019-安信证券-22页_1mb

美国滞胀期纳斯达克的崛起：美股70年代复盘总结

核心内容概述

1970年代的美国经历了三轮大规模滞胀，主要由石油危机、粮食危机和价格管控政策引发，期间经济增速波动剧烈，通胀水平高企。然而，在这一动荡时期，纳斯达克指数却表现出色，成为市场中的“黑暗中的曙光”。科技股在第四代集成电路革命的推动下实现了结构性大牛，而周期股、金融股和消费股则表现分化，部分行业因高通胀和高利率而受到压制。本文通过复盘1970年代美国的经济与市场表现，为当前投资者提供参考，特别是在当前能源价格上涨和制造业PMI下行的背景下，探讨类滞胀风险与投资策略。

主要观点与关键信息

1. 1970年代美国经济与市场特征

• 滞胀三轮：1969-1970、1974-1975、1978-1980，经济增速下降，CPI大幅上升。
• 通胀驱动因素：石油危机、粮食危机、价格管控政策、货币政策缺乏独立性。
• 周期股表现：能源价格上涨带动周期股上行，其收益率下跌先于大宗商品价格回落，整体波动性低于周期股，相较于标普500表现更优。
• 金融股表现：受利率上升影响，金融股表现尚可，但滞后于周期股。
• 消费股表现：高利率和高通胀导致居民可支配收入下降，消费意愿降低，引发戴维斯双杀。

2. 纳斯达克的崛起与科技革命

• 纳斯达克的成立与改革：1971年成立，初期为自动报价系统，后逐步完善并分层，成为科技公司的重要融资平台。
• 科技股表现：1975-1983年，纳斯达克指数三年累计上涨299.3%，显著跑赢标普500指数（82.9%）。
• 第四代集成电路革命：半导体技术突破推动计算机革命，带动科技股结构性上涨。
• 代表性企业：英特尔、AMD、苹果等科技公司在此期间快速成长，市值大幅增长。
• 技术授权与市场主导：英特尔主导x86架构，通过技术授权和收购巩固行业地位。

3. 日本70年代末期的通胀与产业结构转型

• 日本通胀特点：1970年代末期日本通胀压力显著低于美国，且未出现“工资-通货膨胀螺旋”。
• 产业结构调整：第三产业比重提升，第二产业内部结构优化，推动经济向知识密集型转型。
• 能源结构改善：能源进口依赖度下降，替代能源和核能占比上升。
• 产业政策与技术创新：通过产业政策和技术创新，日本成功抵御通胀压力，实现经济稳定增长。

当前市场分析与投资策略

1. 类滞胀风险分析

• 短期扰动，长期可控：当前中国不存在“滞”，经济增速在可控范围内；也不存在“胀”，货币和财政工具仍有空间。
• 美国通胀与经济：虽然美国通胀较高，但经济仍处于复苏路径，政府有多种手段控制油价。
• PPI走势：PPI超预期主要由海外宽松和国内供给受限导致，预计四季度将见顶回落，明年一季度有望降至3%-5%。

2. 投资建议

• 收缩周期配置：在PPI回落和经济压力释放后，市场风险降低，可考虑收缩周期配置。
• 高端制造板块：高估值高景气的高端制造板块面临分母端压力，但中长期看好。
• 消费板块：疫情缓解后基本面改善，消费仍有巨大提升空间，估值逐步可接受，具备配置价值。
• 地产与基建：受政策短期纠偏影响，地产可能迎来阶段性修复行情。

结构性总结

市场风格转变

• 漂亮50行情：1970-1972年消费、医疗等龙头股表现突出，但1973-1974年因高利率和高通胀而破灭。
• 科技股崛起：1975年后，科技股（特别是纳斯达克）成为市场主导力量，结构性机会明显。

行业表现

• 周期股：受益于能源价格上涨，但波动性较大，收益率下跌先于价格回落。
• 金融股：受利率上升影响表现尚可，但滞后于周期股。
• 消费股：受高通胀和高利率压制，业绩下滑导致估值下杀。
• 科技股：受益于技术革命，盈利增长迅速，估值提升，成为市场亮点。

历史经验启示

• 滞胀期间的结构性机会：科技股、高端制造等成长型行业表现突出，提供超额回报。
• 政策与经济周期：政府政策调整和产业结构优化有助于缓解通胀压力，维持经济增长。
• 当前对比：当前中国与美国70年代情况不同，与日本70年代末期更为相似，具备较强的抗通胀能力。

风险提示

• 无风险利率上行：可能对高估值资产造成压力。
• 经济不及预期：若经济增速不及预期，可能加剧市场波动。

结论

1970年代的美国在滞胀背景下，纳斯达克指数和科技股实现了结构性上涨，成为市场中的亮点。当前虽然面临能源价格上升和制造业PMI下行，但中国与美国70年代情况不同，与日本70年代末期更为接近。未来PPI压力有望缓解，经济在政策支持下保持稳定，科技和高端制造仍是值得重点关注的领域。