20181125-中泰证券-中炬高新-600872.SH-定位高鲜进军全国_机制改善释放活力_34页_2mb

中炬高新（600872）食品加工行业分析总结

核心内容概览

中炬高新（600872）作为中国调味品行业的重要企业，正积极向全国化发展，并通过体制优化释放企业活力。美味鲜作为其核心品牌，定位高鲜酱油市场，具备成长为准一线龙头的潜力。分析师范劲松维持“买入”评级，认为公司未来增长空间广阔。

主要观点与关键信息

1. 高鲜酱油增长空间广阔

• 消费升级趋势：高鲜酱油（氨基酸态氮高于1.2g/100ml）是酱油消费升级的核心方向，未来五年有望实现15%的CAGR。
• 市场规模：当前高鲜酱油市场规模约90-120亿元，占整个酱油市场的15-20%。
• 日本经验参考：日本特级酱油占比达74.1%，高鲜酱油占比提升至40%是可能趋势，公司有望受益于消费升级。

2. 行业集中度提升

• 日本经验：日本酱油行业CR3达47%，集中度持续提升，中小企业逐渐退出市场。
• 中国现状：中国酱油行业CR3为22%，集中度提升空间大，美味鲜有望成长为准一线品牌。

3. 美味鲜全国化路径

• 产品定位：美味鲜专注于高鲜酱油，其氨基酸态氮含量高于行业平均水平，具备较高的性价比。
• 产能扩张：阳西厨邦和中山基地产能逐步释放，支撑全国化战略。
• 渠道建设：通过经销商和销售人员的扩张，中炬高新正在加强市场渗透，尤其在外阜市场表现突出。

4. 体制优化释放活力

• 董事会换届：宝能系占据4席，陈琳担任董事长，推动公司向民营机制转变。
• 激励机制：原有激励机制较弱，董事会换届后有望增强，提升人均创收和创利水平。
• 运营效率：通过优化管理系统，公司有望提升毛利率和管理费用率，增强盈利能力。

5. 盈利预测

• 营业收入：预计2018-2020年分别为42.11亿元、48.63亿元、58.86亿元，CAGR分别为16.7%、15.5%、21.0%。
• 净利润：预计分别为6.16亿元、7.40亿元、9.51亿元，CAGR分别为36.0%、20.1%、28.5%。
• 估值：2019年调味品业务对应PE为24倍，考虑到成长性，维持“买入”评级。

6. 餐饮渠道与多品类发展

• 餐饮渠道：作为调味品最大消费渠道，餐饮市场增长稳健，美味鲜正加大餐饮渠道投入，目标将占比从24%提升至40%。
• 多品类布局：美味鲜正在拓展蚝油、醋等品类，2019年非酱油产能将进入释放期，蚝油有望成为第二大收入来源。

7. 风险提示

• 食品安全风险：需持续关注产品质量和安全。
• 行业景气度下降风险：行业竞争加剧可能导致景气度下滑。
• 原材料价格波动风险：瓦楞纸、玻璃等包材价格波动可能影响成本。

总结

中炬高新正通过高鲜酱油的市场定位、产能扩张、渠道建设和体制优化，推动其在全国调味品市场中的竞争力提升。美味鲜作为核心品牌，受益于消费升级和行业整合，具备成长为准一线龙头的潜力。公司通过董事会换届加速向民营机制转变，有望增强激励机制，提升人均创收和创利水平，推动行业集中度提升和盈利能力增强。未来几年，随着产能释放和渠道下沉，公司有望实现更快增长，特别是在餐饮渠道和多品类发展方面，展现良好的成长逻辑。