下半年宏观经济形势展望：关注出口和高质量发展两大主线_31页_1mb

证券研究报告总结：关注出口和高质量发展两大主线

核心内容概览

本报告分析了2024年下半年的宏观经济形势，指出当前经济的主要矛盾在于地产和消费偏弱，而出口和高质量发展是推动经济继续修复的关键主线。同时，报告对政策变化、大类资产配置以及主要变量指标进行了预测。

主要观点

1. 当前宏观环境定位

• 生产端：工业生产基本维持疫情前增长趋势，而服务业因地产拖累增长乏力。
• 需求端：出口和投资表现较好，消费偏弱，内循环不畅。
• 供需失衡：供给偏强，需求偏弱，导致物价和利润改善温和。
• 政策节奏：财政和货币政策力度偏弱，地方债发行慢，拖累财政支出进度，影响地方基建增长。

2. 后续关注两大主线

• 主线一：出口修复，但斜率不大

  • 海外高利率环境压制终端消费，美国投资信心出现拐点。
  • 中国出口占比仍高于疫情前，但增速温和。
  • 高技术产品出口面临外需收缩，而装备制造业出口占比高于疫情前。
  • 预计下半年出口增速稳定在7%左右。

• 主线二：高质量发展持续推进，但部分行业存在产能过剩压力

  • 高技术产业是经济动能改善和结构升级的重要力量。
  • 电子行业面临产能过剩，医药行业供需较为均衡。
  • 高质量发展推动下，新兴产业如新能源、新材料、高端装备等有望带动经济增长。

3. 可能的超预期政策

• 货币政策新框架：总量逻辑淡化，更加注重结构性工具和资金效率，可能对市场预期产生冲击。
• 财政政策节奏：专项债发行进度偏慢，若完成发行并用于项目投资，将提振市场预期；若结转至下年或补充稳定调节基金，则可能削弱政策效果。
• 地产政策：政策宽松持续，但市场对政策反应减弱，房价企稳预期增强，地产去库存趋势加强。

关键信息

大类资产配置展望

• 股债性价比：继续指向债市，股市或有小幅改善，建议关注能源、科技板块和高分红策略。
• 黄金走势：震荡向上，需关注美联储降息预期及各国央行购金力度。
• 油价走势：维持震荡格局，供需两弱，但中东局势可能引发供给冲击，推动油价上涨。

主要变量指标预测

• 出口：预计下半年同比增速稳定在7%左右。
• 固定资产投资：整体保持平稳，制造业和基建偏强，地产持续偏弱。
• 消费：下半年同比温和改善，稳定在5%左右。
• CPI与PPI：温和回升，但幅度有限。
• 社融：传统信贷拖累持续，政府债发行仍是重要支撑。
• 工业企业利润：平稳增长，部分新动能行业或高增。

风险提示

• 财政政策节奏超预期
• 美联储降息超预期
• 海外政治事件超预期

图表目录摘要

• 图1：工业生产定基指数基本在趋势线上
• 图2：服务业定基指数弱于趋势线
• 图3：第三产业基本在趋势线上，但房地产显著不及
• 图4：高技术制造业和装备制造业优于整体制造业
• 图5：出口持续高于疫情前趋势
• 图6：中国出口占比高于疫情前
• 图7：固定资产投资保持趋势增长
• 图8：消费不及疫情前趋势
• 图9：制造业投资强于趋势线
• 图10：基建投资强于趋势线
• 图11：地产投资持续下行
• 图12：装备制造业占比上升
• 图13：铁路和水利投资增速较快
• 图14：必选消费稳定，但可选消费和餐饮偏弱
• 图15：居民存量财富扩张放缓
• 图16：居民工资和可支配收入保持趋势增长
• 图17：居民储蓄意愿仍高
• 图18：居民消费占比与二手房房价同步
• 图19：PPI翘尾与新涨价因素分解
• 图20：多数行业产能利用率偏低
• 图21：CPI通胀分解
• 图22：猪肉消费与收入增长正相关
• 图23：能繁母猪存栏下降但产能仍偏高
• 图24：猪企利润改善
• 图25：工业品通胀与产出缺口正相关
• 图26：工资收入与服务业通胀正相关
• 图27：工业企业利润增速三因素拆解
• 图28：中央财政支出快于地方
• 图29：中央财政收入快于地方
• 图30：公共财政支出进度与近年相当
• 图31：政府性基金支出进度偏慢
• 图32：公共财政收入进度与近年相当
• 图33：政府性基金收入进度与近年相当
• 图34：国债发行进度快于近年均值
• 图35：专项债发行进度偏慢
• 图36：DR007中枢高于逆回购利率
• 图37：居民和企业实际利率仍偏高
• 图38：货币政策感受指数改善，但融资环境仍偏弱
• 图39：企业中长贷增速低位徘徊
• 图40：美国商品消费继续降温
• 图41：出口东盟占比提升
• 图42：装备制造业出口占比高于疫情前
• 图43：高技术产品出口占比持续下行
• 图44：美国投资信心出现拐点
• 图45：电子行业产能利用率或下行
• 图46：医药行业供需较为平衡
• 图47：贷款拉动力量脱离旧动能
• 图48：M1负增长无需过多关注
• 图49：非约束省份专项债占比高
• 图50：产业园区投资有所回落
• 图51：专项债发行基本完成
• 图52：房价对政策脱敏
• 图53：6月30城市日均成交面积改善
• 图54：固定资产投资预测
• 图55：制造业投资预测
• 图56：房地产投资预测
• 图57：基建投资预测
• 图58：社零预测
• 图59：出口预测
• 图60：CPI预测
• 图61：PPI预测
• 图62：社融预测
• 图63：工业企业利润增速预测
• 图64：GDP预测
• 图65：股债性价比仍偏低
• 图66：A股处于筑底时期
• 图67：顺周期和科创表现较好
• 图68：能源表现优于其他周期行业
• 图69：通信电子表现较好，医药相对偏弱
• 图70：高分红超额收益
• 图71：低波红利优于红利增长
• 图72：DR007中枢高于逆回购利率
• 图73：同业存单利率持续下行
• 图74：期货隐含联邦基金利率
• 图75：央行购金情况
• 图76：全球石油供需情况
• 图77：非OPEC国家石油生产情况

研究团队简介

• 张陈：东北证券首席宏观分析师，北京大学经济博士，拥有3年证券从业经验。
• 罗琦：东北证券宏观组研究助理，中国人民大学经济学博士，参与多项国家社科基金项目。

投资评级说明

• 股票投资评级：买入、增持、中性、减持、卖出
• 行业投资评级：优于大势、同步大势、落后大势

重要声明

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