20180625-申万宏源-银行业2018年下半年投资策略_继往开来_聚焦银行高质量发展的新航标_30页_1mb

银行业2018年下半年投资策略总结

核心内容概述

2018年下半年，银行业面临信用债违约、利率并轨等多重挑战，但整体仍处于“规模放缓、业绩增长”的高质量发展阶段。报告指出，银行资产质量企稳向好，负债成本上升好于预期，表内外业务结构优化，为银行板块带来估值修复机会。

主要观点

1. 银行业高质量发展是核心驱动力

• 趋势明确：当前银行业发展呈现“规模放缓而业绩增长”的特征，正处于从粗放式发展向精细化、高质量发展的过渡期。
• ROE改善：银行ROE降幅持续收窄，有望结束长达6年的下行趋势。
• 估值吸引力：当前板块估值已回到底部，对应18年0.87X PB，基本面稳健，具备投资价值。

2. 信用债违约不改资产质量向好趋势

• 违约原因不同：本轮信用债违约主要由“紧信用”引发，而非企业“资不抵债”。
• 风险可控：18年信用债违约数量和金额已明显减少，信用违约高峰期已过，系统性风险预期较低。
• 经济托底：宏观经济企稳，企业盈利改善，银行资产质量有望持续优化。

3. 负债成本上升好于市场预期

• 利率并轨：存款利率上行与市场利率下行同时发生，两轨趋近趋势显著。
• 类存款产品：理财产品、货币基金收益率下降，缓解银行存款成本压力。
• 央行降准：流动性托底措施有效，有助于降低银行负债成本。

4. 表内外业务回归本源

• 表内优化：压缩同业业务，回归存贷业务，推动息差稳定。
• 表外转型：资管新规推动理财业务回归本源，资管子公司加速落地。
• 主动管理：未来资管业务将更注重主动管理能力，提升资产端质量。

关键信息

1. 信用债违约情况

• 数量与金额：截至2018年6月5日，信用债违约涉及22只债券，违约金额达202亿元。
• 违约趋势：违约高峰期已过，5月底至6月初违约数量明显减少。
• 违约主体：新增违约主体主要为民营企业，但也有4家上市公司违约。
• 利息保障倍数：18年违约企业平均利息保障倍数为3.4，显著高于15、16年的-2和-1.3。

2. 银行资产质量改善

• 不良率：自2016年以来，不良率高位企稳，部分银行不良率和关注贷款率持续下降。
• 安全边际：大部分银行隐含不良率高于实际不良率，资产质量具备较强的安全边际。
• 经济影响：PPI维持正数震荡区间，名义GDP增速高于贷款利率，为银行提供良好外部环境。

3. 负债成本分析

• 存款利率：一季度存款利率上升，但市场利率下降，两轨趋近。
• 流动性支持：央行降准和流动性托底措施缓解银行负债成本压力。
• 结构性存款：未来结构性存款成本将降低，进一步缓解银行负债端压力。

4. 表内外业务转型

• 同业业务：同业资产和应收款项类投资已降至较低水平，同业业务回归本源。
• 存贷业务：新增资产负债以存贷款为主，贷款收益率有望继续提升。
• 资管业务：资管新规推动理财业务回归本源，资管子公司加速落地。

投资建议

1. 拐点银行

• 推荐银行：上海银行、南京银行、中信银行、平安银行。
• 涨幅表现：上述银行在上半年表现优于板块整体，具有估值修复潜力。

2. 龙头银行

• 推荐银行：招商银行、建设银行、工商银行、宁波银行。
• 业绩支撑：龙头银行具备更强的盈利能力和资产质量保障，是长期投资首选。

附录：数据与图表

图表目录

• 图1：18年上半年板块难获绝对收益和相对收益
• 图2：年初以来拐点银行涨跌幅表现
• 图3：图解银行高质量发展
• 图4：不良率自16年开始高位企稳
• 图5：银行估值水平与资产质量高度相关
• 图6：18年信用债主要集中在二季度偿还
• 图7：主体违约率和债项数违约率低于15-16年
• 图8：上半年违约个数明显增多
• 图9：截至5月，今年初次违约企业数量达10家
• 图10：新增违约主要集中为民企
• 图11：新增违约不乏上市企业
• 图12：18年以来表外融资增速大幅下降
• 图13：17年以来表外融资占比持续降低
• 图14：社融增速自17年下半年开始持续下行
• 图15：企业债信用利差显著走阔
• 图16：理财规模增速接近于零
• 图17：同业理财占比大幅降低
• 图18：银行同业资产已经负增长
• 图19：上市银行“同业负债+同业存单”占比
• 图20：银行体系资产增速进一步下穿M2增速
• 图21：年初以来同业存单发行利率高位下行
• 图22：同业存单利率将逐步回落至长端利率以下
• 图23：企业政府部门杠杆率有所降低
• 图24：当前名义GDP增速高于贷款利率
• 图25：本轮信用债违约对银行资产质量影响有限
• 图26：宏观经济复苏向好驱动资产质量改善
• 图27：当前PPI正处在正数震荡区间
• 图28：工业企业利润同比增速高于15、16年水平
• 图29：18年以来中小型企业PMI逐步回升
• 图30：16年工业企业亏损额不断降低
• 图31：利息保障倍数仍然大于1
• 图32：绝大部分银行隐含不良率高于“不良率+关注贷款率”
• 图33：信贷成本自16年以来波动下行
• 图34：2016年底以来货币市场利率中枢上升，1Q18有所下降
• 图35：2016年底以来企业债利率走高，1Q18有所下降
• 图36：2016年底以来公司债利率走高，1Q18有所下降
• 图37：金融机构贷款加权平均利率持续向上
• 图38：较基准利率上浮30%以内的贷款占比提升最多
• 图39：1Q18上市银行整体ROE降幅明显收窄
• 图40：12家上市银行ROE同比实现回升
• 图41：海外银行AUM占比显著高于我国银行业
• 图42：摩根大通与我国银行业理财权益类资产占AUM比重
• 图43：1Q17-1Q18上市银行贷款提升明显
• 图44：2H17上市银行贷款收益率改善尚未完全反映新发贷款利率提升幅度
• 图45：上市银行存贷利差远高于息差
• 图46：不同期限理财产品收益率在18年均开始步入企稳下降趋势
• 图47：货币基金7日年化收益率18年以来显著下降

表格目录

表1：信用债违约、推迟/取消发行周度数据统计

• 数据趋势：3月-5月为信用债违约和推迟/取消发行的高峰期，6月开始明显缓解。

表2：15、16年违约企业利息保障倍数远小于1

• 对比数据：18年初以来违约企业平均利息保障倍数显著提升，风险可控。

表3：测算估值、超额拨备对应的隐含不良率

• 安全边际：大部分银行隐含不良率高于实际不良率，资产质量稳固。

表4：情景1假设2017年底逾期90天以上贷款纳入不良后不核销也不增提拨备的影响

• 情景分析：不同情景下银行不良率和拨备覆盖率变化，显示银行具备应对能力。

表5：情景2假设2017年底逾期90天以上贷款纳入不良后不核销但增提拨备的影响

• 拨备影响：增提拨备有助于缓解不良压力，提升银行稳健性。

表6：情景3假设纳入不良后全部核销，不良率、拨备覆盖率不变的影响

• 核销影响：核销不良贷款对净利润有负面影响，但银行仍具备应对能力。

表7：上市银行不良先行指标一览表

• 不良指标：关注贷款率、逾期贷款率持续下降，显示信贷成本下行趋势。

总结

2018年下半年，银行板块面临多重挑战，但其高质量发展路径清晰。信用债违约虽引发市场担忧，但其对银行资产质量影响有限。利率并轨背景下，负债成本上升好于预期，表内外业务结构优化，推动息差稳定。总体来看，银行板块具备估值修复潜力，建议关注拐点银行和龙头银行，把握高质量发展带来的投资机会。