20180830-光大证券-大参林-603233.SH-2018年中报点评_自建扩张速度不减_静待后期收获_7页_1mb
报告摘要
大参林（603233.SH）2018年中报总结
核心内容概述
大参林在2018年上半年实现了营收40.8亿元，同比增长16.6%，归母净利润2.88亿元，同比增长15.9%，但低于市场预期。尽管营收和扣非净利润增速有所放缓，公司仍保持了门店数的快速增长，展现了其强大的自建扩张能力。公司认为，短期政策冲击不影响其长期发展，维持“买入”评级。
主要观点
- 门店扩张加速：18H1期末直营店数达到3404家，同比增长30%，其中自建332家，并购117家，关店30家，整体扩张速度加快。
- 区域布局优化：新增门店主要集中在两广和河南，其中广东门店下沉至县镇，巩固区域优势；广西和河南作为重点外延市场，高密度布局。
- 业绩短期承压：营收和扣非净利润增速放缓，主要受广东省推行药店分类分级监管政策影响，处方药消费流量受到冲击。
- 盈利改善趋势：18H1毛利率同比提升1.9个百分点，但净利率略有下滑，反映自建初期成本压力。
- 长期趋势看好：政策推动行业集中度提升，利好龙头企业，公司具备较强的扩张能力和盈利能力。
关键信息
营收与利润数据
| 指标 | 2016 | 2017 | 2018E | 2019E | 2020E |
|---|---|---|---|---|---|
| 营业收入（百万元） | 6,274 | 7,421 | 8,787 | 10,731 | 13,179 |
| 净利润（百万元） | 430 | 475 | 551 | 687 | 872 |
| EPS（元） | 1.08 | 1.19 | 1.38 | 1.72 | 2.18 |
估值指标
| 指标 | 2016 | 2017 | 2018E | 2019E | 2020E |
|---|---|---|---|---|---|
| P/E | 44 | 40 | 34 | 28 | 22 |
| P/B | 14 | 7 | 6 | 5 | 4 |
| EV/EBITDA | 24 | 24 | 22 | 18 | 14 |
| EV/EBIT | 29 | 30 | 26 | 21 | 17 |
| EV/NOPLAT | 39 | 40 | 35 | 28 | 22 |
| EV/Sales | 3 | 3 | 2 | 2 | 2 |
盈利能力指标
| 指标 | 2016 | 2017 | 2018E | 2019E | 2020E |
|---|---|---|---|---|---|
| 毛利率 | 40.22% | 40.26% | 40.63% | 40.96% | 41.09% |
| EBITDA率 | 11.52% | 10.92% | 10.03% | 10.55% | 10.89% |
| EBIT率 | 9.66% | 8.76% | 8.60% | 8.91% | 9.15% |
| 税后净利润率（归属母公司） | 6.86% | 6.40% | 6.27% | 6.41% | 6.62% |
| ROE（归属母公司，摊薄） | 32.65% | 17.25% | 17.97% | 18.88% | 19.94% |
现金流与财务数据
| 指标 | 2016 | 2017 | 2018E | 2019E | 2020E |
|---|---|---|---|---|---|
| 经营活动现金流（百万元） | 496 | 640 | 733 | 949 | 1,228 |
| 投资活动现金流（百万元） | -425 | -1,430 | -766 | -743 | -812 |
| 融资活动现金流（百万元） | 12 | 1,061 | 89 | 113 | -56 |
| 净现金流（百万元） | 82 | 272 | 56 | 319 | 360 |
资产负债表数据
| 指标 | 2016 | 2017 | 2018E | 2019E | 2020E |
|---|---|---|---|---|---|
| 总资产（百万元） | 3,580 | 5,823 | 7,000 | 8,442 | 10,117 |
| 总负债（百万元） | 2,238 | 3,020 | 3,879 | 4,806 | 5,784 |
| 股东权益（百万元） | 1,342 | 2,803 | 3,116 | 3,697 | 4,436 |
| 股本（亿股） | 4.00 | 4.00 | 4.00 | 4.00 | 4.00 |
| 未分配利润（百万元） | 839 | 1,302 | 1,558 | 2,073 | 2,806 |
评级与风险提示
评级
- 买入：未来6-12个月的投资收益率预计领先市场基准指数15%以上。
风险提示
- 并购药店业绩不达预期
- 新开和并购外延速度不达预期
分析师信息
- 林小伟：执业证书编号 S0930517110003
- 梁东旭：执业证书编号 S0930517120003
市场数据
- 当前价：47.29元
- 总股本：4.00亿股
- 总市值：189.16亿元
- 一年最低/最高（元）：38.44 / 77.85
- 近3月换手率：19.58%
附图表说明
- 图1：大参林门店数变化梳理
- 图2：大参林单季度净增门店及同/环比增长
- 图4：大参林历年营收增长情况
- 图3：大参林单季度新建比、并购比和关店率变化
- 图5：大参林历年扣非净利润增长情况
- 图6：大参林历年毛利率和销售净利率变化情况
估值方法的局限性说明
本报告基于各种假设进行分析，不同假设可能导致结果差异。估值方法及模型存在局限性，不保证所涉及证券能够在该价格交易。
特别声明
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