20141210-中国银河-中国化学-601117.SH-_一带一路_工业工程龙头_三头在外_模式引领者_18页_1mb

报告摘要

中国化学（601117.SH）作为“一带一路”工业工程的龙头，具备化工、石油、医药、电力、煤炭、建筑、环保等领域的最高资质，是工业园区及能源基建的重要参与者。公司以“三头在外”模式（能源、资源、市场在外）推动产品、设备和劳务输出，未来有望在政策与订单双重驱动下实现快速增长。

行业趋势与政策支持：
- 全球石化市场容量约为国内市场的5倍，预计2011-2016年投资CAGR达9.5%。
- “一带一路”不仅是修路架桥，更是推动沿线区域整体开发建设，中国化学具备参与国际竞争的优势。
- 新型煤化工是国家能源安全战略的重要组成部分，政策导向明确，未来将迎来规范准入文件的发布。
公司业绩与增长预期：
- 2010-2013年公司海外收入CAGR高达19.3%，2013年海外收入/毛利占比15.4% /18.3%，预计未来三年将提升至30% /40%。
- 2014年1-11月新签订单564亿元，YOY -23.2%，但11月订单YOY +96.7%，收入YOY +12.4%，11月YOY +15.8%。
- 2014年上半年公司煤化工新签订单165.8亿元，YOY +34%，占比52.61%，成为业绩增长的关键板块。
商业模式与市场拓展：
- 公司积极拓展海外业务，参与国际工程承包，计划到2015年末海外订单占比达到30%以上。
- 通过创新商业模式（如BOT/PPP、工厂运营承包等），打通上下游产业链，推动业绩持续增长。
- 公司在印尼、巴基斯坦等国家成功实施多个海外项目，成为“三头在外”模式的典范。

新型煤化工战略意义：
- 中国煤炭资源丰富，石油和天然气资源稀缺，煤化工成为国家能源安全战略的重要组成部分。
- 2013年石油和天然气对外依存度分别达58.1%和31.6%。
煤化工经济性分析：
- 煤制气成本优势明显，与进口天然气相比成本低0.5-1.5元/立方米，利润高。
- 煤制烯烃在西部地区具有成本优势，油煤价比下降不改其战略意义。
- 煤制油受油价影响，但具有战略储备价值。
投资规模预测：
- 2014-2020年新型煤化工投资规模约1.23万亿元，其中煤制天然气4000亿元，煤制烯烃3000亿元，煤制油4000亿元。

“一带一路”战略支持：
- 海外业务增长空间广阔，公司具备技术、成本、经验及资金优势。
- 海外收入稳步提升，毛利率高于国内，具备良好盈利能力。
政策与订单共振：
- 新型煤化工政策逐步明朗，预计明年初将发布规范准入文件，带动订单增长。
- 公司年初跟踪订单达9300亿元，若核准落地将形成较大增量。
商业模式创新：
- 公司积极拓展电力、环保等新领域，探索多元化经营模式。
- 通过参与海外国家行业规划，创新工厂运营承包、BOT/PPP等模式，提升业绩。

指标	2012	2013	2014E	2015E	2016E
营业收入（百万）	54117	61728	68124	75023	84341
净利润（百万）	3084	3358	3705	4220	4786
EPS	0.63	0.68	0.75	0.86	0.97
PE	9	9	8	7	6
PB	1.6	1.4	1.2	1.1	0.9

指标	2014H1	2013	2012	2011	2010
新签订单（亿元）	15.4	167.4	305.6	158.2	96.2
营业收入（亿元）	-	95.13	74.39	72.78	55.97
毛利率境外（%）	8.66	15.10	17.28	8.12	16.43
毛利率境内（%）	12.81	14.40	14.30	15.50	13.97

指标	2012	2013	2014E	2015E	2016E
营业收入增长率（%）	24.3	14.1	10.4	10.1	12.4
净利润增长率（%）	29.8	8.9	10.3	13.9	13.4
净利率（%）	5.70	5.44	5.44	5.63	5.67
净资产收益率（%）	17.14	15.95	15.33	15.32	15.26
资产负债率（%）	67.50	68.44	67.37	66.46	66.00

项目	金额（亿元）	时间	备注
巴基斯坦国家炼油有限公司界区内升级项目	9.61	2014年12月	采购总承包合同
土耳其 KAZAN 年产250万吨天然纯碱项目	68.42	2013年1月	工程承包合同
沙特SABIC PCQ-2罐区项目	21.43	2012年11月	工程承包合同
印尼CILACAP二期1X660MW燃煤电站项目	44.58	2012年6月	总承包合同
迪拜国民安居项目	186.44	2012年5月	施工总承包合同