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老板电器投资分析总结

核心内容

老板电器是一家专注于高端厨房电器生产的龙头企业，主要产品包括吸油烟机、燃气灶、消毒柜、电烤箱、蒸箱、电压力煲、电磁炉等。公司以“老板”、“名气”、“帝泽”三大品牌构建了立体化品牌体系，覆盖高端、中端及大众市场。其战略包括多品牌布局和多渠道经营，以提升市场占有率和盈利能力。

主要观点

• 行业成长性：厨电行业具有较高的成长潜力，吸油烟机保有量仍处于较低水平，未来仍有较大的增长空间。
• 行业与房地产的关系：厨电行业销售与房地产销售存在滞后关系，吸油烟机销量与商品房销售面积滞后3-6个月的相关性较高，当前强劲的地产销售可预测厨电行业的需求增长。
• 价格战可能性低：厨电行业向中高端转移，产品均价逐年上升，高端市场由少数品牌主导，价格战难以影响高端市场，且高端产品的毛利率和净利率远高于其他家电企业。
• 多品牌战略：公司通过“老板”、“名气”、“帝泽”三大品牌全面覆盖不同消费层次，其中“帝泽”专注于顶级市场，而“名气”则主打大众市场。
• 多渠道经营：公司已建立以KA、地方通路、专卖店为主，工程采购、电商等新兴渠道相结合的销售网络，以降低对单一渠道的依赖。

关键信息

财务数据

• 当前股价：28.29元
• 6-12个月目标价：32.00元
• 评级调整：首次推荐
• EPS：1.05元（2012年）
• 每股净资产：6.75元
• 资产负债率：25.4%
• 毛利率：2012年为53.6%，预计未来几年将保持稳定或略有上升。
• 净利率：2012年为13.7%，预计未来三年将逐步提升至14.9%。
• ROE：2012年为15.5%，预计未来三年将提升至18.1%。

盈利预测（单位：亿元）

产品结构变化对毛利率的影响

• 欧式机占比提升：预计毛利率将由48.9%提升至50.3%，提升幅度为1.39个百分点。
• 近吸式机占比提升：预计毛利率将提升约4-5个百分点，未来将为公司带来新的增长点。

渠道变化对毛利率的影响

• 电商渠道占比提升：预计电商渠道将为公司带来约3.6%的毛利率提升。
• 新兴渠道增长：随着电商和电视购物等新兴渠道的快速发展，公司毛利率有望持续改善。
• 传统渠道占比下降：KA、地方通路等传统渠道收入占比逐步下滑，但公司通过多元化渠道策略降低对单一渠道的依赖。

品牌与渠道

• 品牌策略：
  • 老板：高端品牌，主打精湛科技和轻松烹饪。
  • 名气：大众市场品牌，注重性价比，通过经销商网络快速扩张。
  • 帝泽：顶级市场品牌，专注于精装修市场，虽不直接带来利润，但有助于完善产品线。
• 渠道策略：
  • KA渠道：与苏宁、国美等主要商家合作，快速铺货。
  • 专卖店：加强专卖店建设，提升品牌影响力。
  • 电商与电视购物：积极拓展线上渠道，提升销售占比。

风险提示

• 房地产销售下滑：若房地产销售大幅下滑，将影响厨电行业需求。
• 新产品推出受阻：新产品开发和渠道拓展若出现困难，将影响公司增长。
• 市场竞争加剧：尽管高端市场由少数品牌主导，但市场竞争仍可能影响公司市场份额。

图表与数据

• 图1：公司历年收入与利润增长迅速。
• 图2：吸油烟机1995-2011年销量复合增速10.8%。
• 图3：吸油烟机保有量与多年前冰洗相似。
• 图4：吸油烟机保有量与冰洗仍有较大差距。
• 图5：吸油烟机销量与商品房销售面积滞后3-6个月相关性很高。
• 图6：商品房销售面积滞后一期增速与吸油烟机销量增速相关性极高。
• 图7：吸油烟机销量与商品房销售面积滞后3-6个月相关性很高。
• 图8：油烟机均价逐年上升。
• 图9：中高端市场份额逐年提高。
• 图10：高端价格逐年上升，中低端价格较稳定。
• 图11：高端厨电毛利率远高于其他类家电龙头。
• 图12：高端厨电净利率远高于其他类家电龙头。
• 图13：名气建立由来已久。
• 图14：名气收入增速极快。
• 图15：公司物流配送。
• 图16：公司渠道分布。
• 图17：抽油烟机结构向近吸式和欧式转变。
• 图18：欧式机占公司产品比例逐年上升。
• 图19：欧式机毛利率高于深罩式。
• 图20：抽油烟机欧式变为深罩式带来的毛利率提升为1.39%。
• 图21：各渠道销售收入情况。
• 图22：传统渠道收入占比下滑，新兴渠道占比提升。
• 图23：电商渠道毛利率明显高于其他渠道。
• 图24：公司业务及产品模式的转变。
• 图25：公司历年营收和净利润情况。
• 图26：公司各产品收入情况。
• 图27：公司油烟机累计零售额市占率逐步提升。
• 图28：公司油烟机零售单价逐步提升。
• 图29：公司燃气灶累计零售额市占率逐步提升。
• 图30：公司燃气灶零售单价逐步提升。

结论

综合来看，老板电器凭借其清晰的战略布局、多品牌多渠道的经营模式以及行业向中高端发展的趋势，具备良好的成长性和盈利能力。预计未来三年，公司营业收入和净利润将保持稳步增长，毛利率也有望逐步提升。因此，给予“推荐”评级，目标价为32元。