新三板主题报告：思维造物冲击创业板，打造线上线下业务联动的终身教育服务体系-20200930-安信证券-30页_1mb

思维造物总结

核心内容

思维造物是逻辑思维的母公司，于2020年9月30日预披露招股书，计划冲击创业板，成为知识付费领域的领先企业。公司以“得到”App为核心，结合“得到大学”和“时间的朋友”跨年演讲等线下形式，构建了覆盖终身学习者的内容和场景全覆盖的教育服务体系。

主要观点

• 业务结构：公司业务包括线上知识服务、线下知识服务、电商业务三大板块，其中线上知识服务占主体，2019年占比超过50%。
• 线上线下联动：公司通过“得到”App提供在线课程、听书、电子书等知识服务，同时通过“得到大学”、“时间的朋友”跨年演讲等形式拓展线下业务。
• 产品金字塔：公司构建了不同层级客单价的产品体系，线上课程单价9.9元至365元，线下课程单价1,600元至13,000元，满足不同用户的需求。
• 市场定位：公司处于终身教育行业第一梯队，市场份额占比约15%，与行业竞争对手如知乎、樊登读书、巴九灵等具有可比性。
• 品牌与运营优势：公司重视课程研发和版权管理，研发费用率高达17.94%，远高于同业。公司拥有大量签约讲师，累计达159人，且研发人员占比46.79%，为知识服务的高品质提供了保障。
• 行业前景：预计2023年中国终身教育市场规模可达1,488.8亿元，年复合增长率15.13%。线上付费用户渗透率将逐步提升，未来增长空间广阔。
• 业绩表现：2019年公司营收6.28亿元，净利润1.17亿元，扣非净利润3,067.57万元，线上知识服务收入占比提升，但整体营收出现下滑。
• 募资计划：公司计划募集10.37亿元，用于知识服务平台优化升级、人工智能研发中心建设、技术平台构建及学习中心拓展，进一步增强核心竞争力。

关键信息

• 用户规模：截至2020年3月31日，“得到”App月度活跃用户数超过350万，累计注册用户达2,135万。
• 课程销量：2019年公司累计销售在线课程600万份，电子书及会员销量110万份，听书及会员销量280万份。
• 付费用户ARPPU：2019年ARPPU为231.93元，较2017年的203.81元有所提升。
• “得到大学”发展：截至2020年3月31日，“得到大学”线下校区覆盖11个城市，开设85个班次，累计录取学员超过7,000人。
• 课程质量：公司注重课程品控，推出《得到品控手册》并开源，提升课程质量和行业标准。
• 市场格局：终身教育行业整体较为分散，第一梯队公司（年营收5亿以上）占比约9%，第二梯队公司（年营收2-5亿）占比约6%，长尾梯队占比约85%。
• 风险提示：包括监管政策风险、行业增速不达预期、产品创新和业态创新无法获得市场认可等。

市场与行业分析

• 行业规模：2019年中国终身教育市场规模达824亿元，预计2023年将达到1,488.8亿元，年复合增长率15.13%。
• 线上增长引擎：线上付费用户规模持续增长，2019年线上付费用户达8,173.9万人，预计2023年将超1.5亿人。
• 线下核心收入：线下教育贡献了终身教育行业70%以上的收入，预计2023年仍保持在55%以上。
• 通识教育市场：2019年通识教育市场规模达141.8亿元，占终身教育市场17.2%，呈现快速增长趋势。

公司亮点

• 品牌优势：公司获得多项国家及行业奖项，如“知识服务模式（综合类）出版单位试点”、“2019年数字出版精品遴选推荐计划”等。
• 研发驱动：公司研发投入持续增长，研发费用率高于行业平均水平，研发人员占比达46.79%。
• 用户粘性与成长性：公司用户覆盖广泛，用户活跃度高，学习行为呈现多样化，且付费用户数量和ARPPU持续增长。
• 线上线下联动：公司构建了完整的线上线下知识服务生态，提升用户体验，推动“人人皆学、处处能学、时时可学”的学习型社会建设。

费用与盈利能力

• 销售费用率：公司销售费用率保持在11%-12%，低于行业平均水平，主要得益于自有流量及产品驱动策略。
• 管理费用率：公司管理费用率在9%-10%之间，低于可比公司，主要因职工薪酬和中介机构费用较低。
• 研发费用率：公司研发费用率高达17.94%，高于可比公司，表明其对研发的重视。
• 毛利率：公司整体毛利率为44.84%，略低于可比公司，主要由于产品结构差异，但线上知识服务毛利率持续上升。

总结

思维造物作为知识付费行业的先行者，通过“得到”App与“得到大学”等线上线下结合的模式，构建了完整的终身教育服务体系。公司重视内容研发与版权管理，拥有较高的研发费用率和较强的盈利能力，同时具备显著的品牌优势和用户粘性。随着终身教育行业的快速发展，公司有望借助本次IPO进一步扩大市场影响力，提升核心竞争力。