20250430-东海证券-非银金融_资本市场聚焦（一）-从蚂蚁要约收购耀才证券_看金融科技并购券商的国际化布局_5页_290kb

行业研究报告分析总结

交易事件：
2025年4月25日，蚂蚁控股全资子公司上海云进通过其旗下公司向香港耀才证券（1428HK）发起要约收购，拟以328港元/股（较停牌前溢价176%）收购大股东叶茂林及其一致行动人全部持股（约85.8亿股，占比50.55%），总对价2814亿港元，已支付10%定金。收购完成后，蚂蚁将间接控股耀才证券50.55%股权，成为控股股东及实际控制人。

交易分析：

1. 要约人链条：蚂蚁财富（上海云进全资子公司）通过IECL（上海云进间接全资子公司）发起收购，IECL为WPHL（要约人）的全资股东，WPHL为上海云进旗下公司。
2. 卖方构成：叶茂林作为耀才证券现任主席，其控制的卖方合计持有耀才证券85.8亿股（占比50.55%），其余股份由公众股东持有（约49.32%）。
3. 估值分析：要约价对应耀才证券2024Q3末PB为4.65x，2023/24年度PE为9.96x，与老虎证券（235x PB，254x PE）和富途控股（355x PB，183x PE）相比，耀才证券PB估值有一定溢价，但PE估值显著低估。
4. 价格波动：耀才证券复牌后股价已上涨139%至73港元/股，较要约价溢价123%，后续交易进展需密切跟踪。
5. 股息调整：交易可能推动耀才证券在短期股东回报与长期价值间平衡，增加资金投入业务及基建建设。

耀才证券现状：

1. 业务牌照：持有香港1、2、3、4、5、7、9号牌照，覆盖港股、美股、沪深港通、孖展融资及期货业务，与富途控股、老虎证券牌照差异不大，但尚未实现规模扩张。
2. 客户资源：截至2024年末，客户总数达579万，排名17，市占率0.82%，低于富途控股（排名4，市占率3.85%）及老虎证券（排名40，市占率0.22%）。
3. 客户资产：2024年中报显示户均资产为1042万港元，仅为富途控股的约1/3（3082万港元），高净值客户吸引力仍有提升空间。
4. 业务结构：核心业务以经纪和孖展为主（占比85.1%），但佣金已调降至万五，较行业标准（千分之二五）大幅降低，推动市占率提升。

业务协同效应：

1. 客户与产品整合：蚂蚁财富连接的150余家机构及丰富产品线可与耀才证券的股票交易、资管及衍生品业务形成互补，叠加蚂蚁集团十亿用户基础，有望提升市场份额，构建财富管理生态。
2. 扩展牌照资源：通过收购补齐香港本土券商牌照短板，完善蚂蚁集团国际化布局，提供跨境金融服务能力。
3. 科技赋能：金融科技能力可提升耀才证券数字化水平，优化客户获取、服务体验及运营效率，降低成本并增强客户粘性。

行业格局变化：

1. 香港券商分化加速：在超500家经纪商背景下，缺乏技术支撑的传统中小券商将面临佣金劣势和差异化服务不足的双重压力。
2. 科技与金融双轨制：传统巨头（如汇丰、中银香港）专注机构客户，科技券商（如蚂蚁+耀才、腾讯+富途、小米+老虎）通过低佣金、智能投顾及极致体验争夺零售市场。
3. 未来趋势：数字化转型、产品创新及完善体系将成为核心竞争力，为内地资本市场发展提供参考。

投资建议：

1. 关键逻辑：把握并购重组、高“含财率”及ROE提升主线。
2. 标的推荐：关注资本实力强、业务稳健的大型券商配置机会。

风险提示：

1. 权益市场波动影响交投活跃度。
2. 投资者风险偏好降低拖累景气度。
3. 宏观环境下行冲击市场基本面。
4. 政策落地力度不及预期。

总结要点：
本次蚂蚁收购耀才证券是金融科技企业拓展跨境券商服务的重要举措，通过整合资源补齐牌照短板，提升市场份额及数字化能力。耀才证券虽具备完整牌照，但客户规模和资产水平与富途、老虎相比仍有差距，需通过科技赋能增强竞争力。交易完成后，香港券商行业可能加速分化，科技券商地位进一步巩固。投资需关注并购重组及行业高质量发展政策，同时警惕市场波动与政策不确定性风险。