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中国飞鹤证券研究报告总结

核心内容概述

本报告是中国飞鹤（06186.HK）的证券研究报告，发布于2021年3月24日。报告维持“买入”评级，将目标价提升至30港元，预期目标价较现价20.75港元有44.58%的升幅。报告指出，公司2020年业绩超预期，且通过产品结构优化和渠道管理，持续巩固市场地位，并积极布局第二增长曲线。

主要观点

1. 2020年业绩表现强劲

• 营业收入：185.9亿元，同比增长35.5%。
• 毛利：134.8亿元，同比增长40.3%。
• 归母净利润：74.37亿元，同比增长89.0%。
• 经调整净利润：60.45亿元，同比增长48.5%。
• 毛利率：72.5%，同比提升2.5个百分点。
• 经调整净利率：32.5%，同比提升3.8个百分点。
• 每股派息：全年合计0.2961港元，同比增长52.4%。

2. 产品结构持续优化

• 婴幼儿配方奶粉：收入176.73亿元，同比增长41%。
• 其他乳制品和营养补充品：收入分别为6.07亿元和3.11亿元，分别增长4.4%和减少46.1%。
• 超高端产品占比提升：从2019年的69%提升至2020年的74%。
• 超高端产品表现突出：星飞帆、臻稚有机等超高端产品增速分别达40%、68%。

3. 市场地位稳固

• 市占率：2020年达到17.2%，超高端产品市占率超过30%。
• 区域市场表现：在北京市场份额已居首位，深圳、广州、上海等地销售增长约翻倍。
• 行业趋势：随着新生儿数量下降，行业逐渐从分散格局转向“一超多强”，飞鹤正通过优化渠道库存和价盘，进一步提升市占率。

4. 第二增长曲线布局

• 儿童奶粉增长显著：2020年儿童奶粉增长超209%。
• 高端成人奶粉计划上线：预计2021年8月推出，以“有配方、更营养”为卖点，线上线下全渠道推广。
• 奶粉新国标利好：有利于提升一线品牌竞争力。

5. 未来盈利预测

• 2021-2023年净利润：预计分别为76.2亿元、95.3亿元和120.7亿元，分别同比增长2.5%、25%和26.6%。
• 估值：目标价30港元对应2021-2023年PE分别为20.7倍、16.5倍和13.1倍。

关键信息

财务数据

资产负债表（单位：百万元）

财务比率

风险提示

• 食品安全事件：可能对品牌形象和市场表现造成负面影响。
• 新生儿数量不及预期：可能影响婴幼儿奶粉市场需求。
• 新品推广不及预期：高端成人奶粉上线后可能面临市场接受度不足的风险。

投资建议

• 评级：买入（维持）
• 目标价：30港元
• 理由：公司产品结构优化、市占率稳固、渠道管理能力强，且有第二增长曲线的布局，未来盈利增长可期。

报告来源与分析师信息

• 分析师：宋健
• 邮箱：songjian@xyzq.com.cn
• SFC编号：BMV912
• SAC编号：S0190518010002
• 数据来源：公司公告，兴业证券经济与金融研究院