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代建行业系列报告（一）代建行业的前世今生与星辰大海

行业发展阶段
我国代建行业经历了三个主要阶段：

1. 地方探索及政策试点（1993-2003年）：以厦门等地政府代建为主，2002年国家开始研究“政府投资项目管理方式改革”，北京、贵州、重庆等地开展试点，推动代建模式在公益性项目中的应用。
2. 政策鼓励与全国化发展（2004-2015年）：国务院《关于投资体制改革的决定》明确非经营性项目推行代建制，代建模式逐步应用于全国政府工程，行业标准逐步规范。
3. 政策完善与模式创新（2016年至今）：伴随城镇化率提升和地产投资增长，商业代建崛起，同时资本代建及上下游衍生模式出现。行业模式从政府代建转向平台化、柔性代建，形成以商业代建为主、政府代建和资本代建为辅的格局。

业务模式分类
代建业务按委托方类型分为政府代建、商业代建和资方代建：

• 政府代建：主要服务于保障性租赁住房、城市更新及市政建设，收费率为总投资额的4%-20%。
• 商业代建：以中小房企为核心委托方，按服务费或部分股权形式合作，包含纯服务费、配资和股权式代建。纯服务费模式占比最大，费率逐年下降。
• 资方代建：由金融机构主导，代建企业负责开发管理，主要应对房企流动性危机和不良资产处置需求。

行业优势与特点
代建模式相比传统开发模式具有以下优势：

1. 逆周期属性：代建新签约面积与商品房销售面积呈逆向波动，受益于周期低谷期需求。
2. 高盈利性：代建业务净利率普遍高于传统开发，2021年行业平均净利率达25.4%，传统百强房企净利率约11.2%。
3. 低杠杆轻资产：无需土地购置和资金垫付，主要依赖品牌和管理服务收费，融资渠道多元化，财务风险更低。

市场规模测算
2022-2026年代建行业总规模预计达1729亿元，年均增速6-11%，显著高于地产销售市场。

• 政府代建：2026年新签约代建费规模53亿元，新签约建面约4.2亿平方米，占比整体代建市场约34%。
• 商业代建：2026年新签约代建费规模326亿元，新签约建面10.6亿平方米，占比71.6%。
• 资本代建及衍生服务：预计占总规模5%，主要涉及不良资产处置和纾困项目。

重点企业与投资建议
行业龙头绿城管理控股（9979HK）表现突出，2022年上半年新签约代建费达406亿元，毛利率增至50.4%，负债率保持40%以下。公司业务覆盖政府、商业和资方代建，客户结构优化助力其市占率提升，轻资产转型趋势明确。建议关注其在品牌溢价、标准化管理及区域深耕方面的竞争优势。

风险提示

1. 行业竞争加剧可能导致代建费率下降；
2. 疫情可能影响项目开工与交付进度；
3. 中小房企暴雷及供应商不稳定可能减少代建合约面积。