深度报告-20230310-东吴证券-代建行业系列报告（一）_代建行业的前世今生与星辰大海_25页_1mb

代建行业系列报告（一）总结

核心内容概述

代建行业是中国房地产行业在轻资产转型背景下的重要组成部分，其发展历程可分为三个阶段：地方探索及政策试点（1993-2003年）、政策鼓励与全国化发展（2004-2015年）、政策完善与模式化创新（2016年至今）。目前，代建模式已从政府代建为主，发展为商业代建、资本代建及衍生服务并存的多元化格局。代建模式具有逆周期、高盈利与轻资产三大特点，未来5年有望显著跑赢房地产销售市场。

主要观点与关键信息

1. 代建模式的演变与分类

• 代建1.0至代建4.0：从政府代建逐步演变为平台化、柔性化的代建模式。
• 业务模式分类：
  • 政府代建：主要由政府及企事业单位委托，涉及保障性租赁住房、城市更新及市政建设。
  • 商业代建：以中小房企为委托方，委托方提供土地与资金，代建企业输出品牌与管理。
  • 资本代建：由金融机构作为委托方，涉及不良资产处理及项目纾困。
  • 衍生服务：包括代建咨询、设计规划、代建培训等。

2. 行业发展趋势

• 政府代建：受益于保障性租赁住房政策和城市更新需求，持续扩容，预计2026年新签约建面达0.42亿平方米，新签约代建费达53亿元。
• 商业代建：因房企流动性危机，委托方对配资代建需求提升，预计2026年新签约代建费达326亿元，新签约建面达1.06亿平方米。
• 资本代建：因金融机构介入“保交楼”项目，短期受益明显，但目前落地项目较少。

3. 行业优势分析

• 逆周期属性：代建业务与商品房销售面积呈逆向波动，2012年至今年均增速达21.9%。
• 高盈利性：代建业务净利率普遍高于传统开发业务，2020年代建行业平均净利率达25.4%。
• 轻资产模式：代建企业无需购置土地，主要依靠品牌与专业管理，资产负债率较低，融资渠道多元。

4. 收入规模测算

• 2022-2026年预测：
  • 总代建费规模：预计从287亿元增长至397亿元，年均增速6%-11%。
  • 政府代建占比：2026年占比约28.4%，预计新签约建面达0.42亿平方米。
  • 商业代建占比：2026年占比约71.6%，预计新签约建面达1.06亿平方米。
  • 资本代建及衍生服务：预计占总规模的5%，主要为定制化服务与不良资产处理。

5. 行业重点公司

• 绿城管理控股：作为代建行业龙头，具有先发优势，业务模式成熟，品牌与信用优势明显。
  • 2021年营收增长23.7%，新拓建面同比增长21.8%。
  • 2022年H1代建费收入达40.6亿元，全年预计可达81.2亿元。
  • 2022年H1毛利率达50.4%，负债率保持在40%以下。
  • 公司代建费市占率预计在30%左右，未来有望进一步扩大市场份额。

6. 风险提示

• 行业竞争加剧：随着更多房企进入代建领域，代建费率可能下滑。
• 疫情对项目开工与交付的影响：疫情反复可能导致项目交付延迟，影响代建费支付。
• 委托方及供应商风险：中小房企暴雷及供应商不稳定可能影响代建合约面积。

代建行业模式与政策背景

• 政策推动：从2004年国务院出台《关于投资体制改革的决定》开始，代建模式逐步在全国推广。
• 市场化发展：随着房地产行业去杠杆，代建模式成为房企轻资产转型的重要路径。
• 国际经验借鉴：新加坡和日本代建模式高度金融化与专业化，代建企业与金融机构、政府、开发商形成合作闭环。

行业数据与趋势

• 政府代建：2025年新签约建面预计达0.78亿平方米，CAGR为23.5%。
• 商业代建：2026年新签约建面预计达1.06亿平方米，新签约代建费达326亿元。
• 资本代建：短期受益于金融机构介入“保交楼”项目，但落地项目较少。

总结

代建行业在政策与市场双重推动下，正逐步成为房地产行业的重要组成部分。随着房企流动性危机和政策环境的变化，代建业务在政府与商业领域均迎来发展机遇。绿城管理控股作为行业龙头，凭借其品牌、信用及运营能力，有望在未来5年中持续领跑行业。