深度报告-20231001-浙商证券-桐昆股份-601233.SH-桐昆股份深度报告_涤纶景气向上_炼化落子印尼_长丝龙头成长可期_19页_1mb

全球涤纶龙头桐昆股份深度分析：产业链优势与印尼炼化项目驱动未来增长

1. 公司概况

桐昆股份起源于1981年，深耕化纤领域四十余载，形成“炼化-PTA-聚酯-纺丝-加弹-纺织”全产业链布局。截至2022年，拥有PTA产能1020万吨、聚酯产能1120万吨、长丝产能1170万吨，长丝产能全球领先。

2. 公司优势

• 全产业链布局：通过参股浙石化、建设新疆中昆乙二醇项目、印尼炼化项目等，提高原料自给率并延伸产业链。
• 规模化与一体化成本优势：22年毛利率32.3%，低于行业平均水平；PTA自给率达100%以上，成本优势显著。
• 逆周期扩张：21-22年连续投资超百亿，落地多个产能项目，巩固涤纶长丝龙头地位。

3. 行业与需求分析

• 涤纶长丝需求修复：22年需求首次下滑，但23年起随纺服内需改善、海外库存去化，需求有望重增长。行业CR6达64.6%，集中度提升。
• 供给端优化：2023-24年新增产能897万吨，92.8%来自前六大企业，后续扩产节奏放缓，利润空间打开。

4. 盈利预测与估值

• 业绩预测：2023-2025年营收预计82780亿元（+3353%）、94776亿元（+1449%）、103933亿元（+966%）；归母净利润1735亿元（+123237%）、3338亿元（+9240%）、5206亿元（+5598%）。
• 估值：当前PE/PB分别为2050/102倍，公司PB低于可比公司（新凤鸣、荣盛石化等），维持“增持”评级。

5. 未来增长看点

• 印尼炼化项目：计划与新凤鸣合作建设1600万吨炼化一体化项目，预计年均利润132.7亿元，显著提升盈利水平。
• 国际化布局与成本控制：通过印尼项目降低PX进口依赖度，并利用一体化协同效应平抑周期波动。

6. 风险提示

• 原材料价格波动、需求不及预期、印尼项目进度延迟等。

结论：桐昆股份凭借全产业链布局与逆周期扩张，叠加印尼炼化项目产能释放，具备长期成长空间。估值合理，维持“增持”建议。