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桐昆股份深度研究报告总结

核心内容

桐昆股份作为涤纶长丝行业的龙头，正处于行业复苏的关键节点。报告指出，涤纶长丝行业在2015年开始趋势性向好，供给和库存周期双重向上，需求端纺织业生产性需求见底，替代性需求弹性显现。桐昆股份凭借其竞争优势、盈利高弹性及供应链金融创新，有望在行业景气周期中获得显著收益。

主要观点

• 行业复苏预期：涤纶长丝行业将受益于供需改善和库存周期回升，预计2015年涤纶长丝产能利用率将显著提升至83%，较2014年的78%有所改善。
• 盈利弹性：桐昆股份在行业低迷时逆势扩张，拥有行业领先的产能和成本优势，预计涤纶长丝价差每扩大100元，EPS将增厚0.23元。
• 供应链金融创新：公司设立互联网金融服务公司，利用其庞大的客户资源和行业影响力，拓展盈利空间，提升产业链整合能力。
• 成本优势：桐昆股份拥有规模效应、精细管理、生产设备更新等优势，带来每吨250-400元的成本优势，对应300万吨产能的盈利优势达7.5-12亿元。

关键信息

一、行业趋势分析

• 供需向好：涤纶长丝的供需格局改善，产能利用率提升，库存周期向上。
• 比价效应：涤纶长丝价格低于棉花、锦纶等产品，具有显著的替代性需求弹性。
• 油价影响：油价处于大周期底部，为涤纶长丝行业提供成本优势，推动需求增长。

二、桐昆股份的竞争优势

• 行业龙头地位：桐昆股份是国内涤纶长丝行业龙头，市占率超过10%，拥有300万吨涤纶长丝产能和150万吨PTA产能。
• 成本优势：公司凭借规模采购、经营管理、生产设备等优势，实现每吨250-400元的成本优势，对应300万吨产能的盈利优势达7.5-12亿元。
• 高杠杆空间：公司带息负债率仅为26%，拥有较大的融资空间和财务灵活性。
• 地理位置优势：公司位于浙江桐乡，靠近纺织业发达地区，具备运输和采购成本优势。
• 人才优势：公司员工稳定且忠诚度高，拥有庞大的销售和生产团队，为未来发展奠定基础。

三、财务表现与盈利预测

• 财务健康：公司具有较强的现金流能力和低资产负债率，2014年带息债务仅为39亿元，占总资产的26%。
• 盈利预测：预计公司2014-2016年收入分别为255亿、301亿、354亿，同比增长15%、18%、18%；净利润分别为1.05亿、9.4亿、15.2亿，同比增长46%、796%、62%；EPS分别为0.11、0.97、1.58元。
• 估值分析：公司2015年市盈率12.76倍，2016年市盈率7.89倍，显著低于同行业可比公司，具备投资价值。

投资建议

• 评级：首次覆盖，给予“买入”评级。
• 目标价格：34.76元。
• PE估值：给予2016年20-22倍PE，目标价为31.6-34.76元。
• 绝对估值：基于DCF方法，公司绝对估值为30.34元/股。

风险提示

• PTA跌价风险：PTA产能过剩，价格波动可能影响公司利润。
• 中小产能恢复：若中小聚酯厂产能恢复超预期，可能对行业利润空间造成压力。

结构总结

• 行业复苏：供需改善、库存周期向上、油价和棉价底部企稳。
• 公司优势：行业龙头、成本优势、高弹性、供应链金融创新。
• 财务稳健：现金流充足、资产负债率低、带息负债率适中。
• 未来展望：公司有望在行业景气周期中实现盈利增长和市场份额提升。