军工行业2019年度投资策略：国防建设“必选消费”，逆周期属性凸显-20181126-华创证券-30页-1mb

军工行业2019年度投资策略总结

核心内容概述

军工行业在2018年表现出“抗跌”特性，与市场整体下跌趋势相比，其走势更加趋同于沪深300指数，反映出市场对军工基本面改善的认可。随着军费增速触底反弹、军改影响逐渐消除以及国防建设临近关键节点，军工行业基本面持续改善，具备较高的增长确定性和逆周期属性。此外，军工改革正在加速推进，包括资产证券化、定价机制改革和激励机制改革，有望释放行业潜力。军工板块估值趋于合理，机构持仓处于历史低位，具备配置价值。

主要观点

1. 2018年军工行业回顾

• 走势变化：军工板块在2018年整体下跌，但表现出“抗跌”特性，特别是在7、8月份之后，与创业板出现背离，与沪深300趋同。
• 基本面改善：军工行业整体收入、利润、现金流等指标均有所改善，尤其是航空和兵器装备领域。
• 军费结构优化：军费结构向装备倾斜，预计武器装备投入增速将快于整体军费增速，达到两位数。
• 行业成长性提升：军工板块增长确定性较高，具备一定的溢价能力。

2. 2019年展望

（一）基本面改善的确定性凸显行业比较优势

• 军费增长：2018年军费增速反弹至8.1%，未来有望长期保持高于GDP增速。
• 交付节奏加快：随着“十三五”进入最后两年，国防和军队建设接近关键节点，装备交付节奏有望加快。
• 行业增长潜力：军工行业在经济下行背景下具备逆周期属性，增长确定性高。

（二）改革趋势明确，有望释放潜力

• 资产证券化：军工资产证券化趋势明确，有望加速推进，尤其关注航空、兵器装备等领域。
• 定价机制改革：当前我国定价机制仍以成本加成为主，改革后有望提高盈利能力。
• 激励机制改革：股权激励、员工持股等机制逐步推广，有助于激发员工积极性，提升盈利水平。

（三）估值趋于合理

• 整体估值：军工板块PE估值约为60倍，剔除船舶影响后约为50倍，处于历史中枢下部。
• 龙头估值：中航飞机、中直股份、中航沈飞等军工龙头PS估值在2倍左右，具备配置价值。
• 白马股估值：中航机电、航天电器、中航电测等军工白马股PE为30倍左右，处于合理区间。

（四）机构持仓处于历史低位

• 配置比例低：军工行业机构持仓比例为1.62%，处于近五年历史低位。
• 主动配置少：主动配置机构较少，军工分级基金、军工ETF基金等占比近六成。
• 持仓集中度高：军工板块前十大重仓股占比达72.47%，进一步向中下游集中。

关键信息

• 军费结构：我国军费分为人员生活费、武器装备费和训练维持费，各占约三分之一。
• 军费增速：2018年军费增速达到8.1%，高于市场预期。
• 军品定价机制：我国军品定价机制正逐步向目标价格管理转变，以提高盈利能力和效率。
• 军工改革方向：包括资产证券化、定价机制改革和激励机制改革，重点在航空、兵器装备和电子等领域。

投资策略

1. 关注产业链下游的军工主机龙头：

   • 重点标的：中航沈飞、中航飞机、中直股份、内蒙一机、航发动力
   • 核心逻辑：增长确定性高、改革潜力大、市场关注度高

2. 关注产业链配套中的军工白马：

   • 重点标的：航天电器、中航机电、航天发展、中航电测
   • 核心逻辑：估值合理、有望通过军民融合扩大业务、具备持续盈利能力

3. 关注资产注入潜力大且有业绩支撑的标的：

   • 重点标的：航天电子、四创电子、国睿科技、中航电子
   • 核心逻辑：资产证券化空间大、业绩支撑强、具备成长性

风险提示

• 军工板块整体估值仍高于其他板块
• 军工改革进程可能低于预期

重点标的分析

图表目录

• 图表1-6：2018年军工板块与主要指数走势对比
• 图表7-15：2008年至今军工板块与主要指数走势对比
• 图表16-25：军费增长、结构调整、装备交付等数据
• 图表26-28：2018年前三季度军工重点公司业绩与现金流情况
• 图表29-31：军工资产证券化政策与事件
• 图表32-35：军工集团资本运作与资产证券化率
• 图表36-45：军品定价机制变迁及股权激励事件
• 图表46-53：军工板块估值情况
• 图表54-59：军工行业机构持仓情况及分布

结论

2019年军工行业具备较高的配置价值，其基本面持续改善，改革加速推进，估值趋于合理，机构持仓处于低位，具备较大的增长空间和投资机会。重点应关注产业链下游的军工主机龙头、产业链配套中的军工白马以及资产注入潜力大的标的，以获取较高的回报。同时，需关注军工改革的进程和军工板块整体估值风险。