建筑材料行业分析报告总结
核心内容
本报告对艾迪西（002468）进行首次覆盖分析，重点探讨其借壳申通快递上市后的投资价值及行业前景。艾迪西通过两步交易完成对申通快递的收购，成为A股首家快递企业，具备较强的行业整合能力和市场稀缺性。
主要观点
- 行业高增长与利润率下滑：快递行业受益于电商持续高景气，2015年行业增速仍保持在50%以上，但随着电商增速放缓，预计未来三年行业增速将下降至25%-30%。同时，行业利润率由2005年的30%以上降至2014年的5%-8%，利润率下滑倒逼行业整合。
- 政策与市场驱动整合：国家政策支持快递行业发展，鼓励企业兼并重组和上市融资，预计未来将形成寡头垄断型市场。同时，电商与跨境电商的发展为行业提供了新的增长点，尤其跨境电商预计未来三年保持22%以上的增速。
- 艾迪西的收购与股权结构：艾迪西通过两步交易完成对申通快递100%股权的收购，完成后陈德军将成为新公司的实际控制人，持股30.63%，陈小英为第二大股东，持股28.61%。此外，艾迪西还有望注入其他关联资产，如申通国际、天天快递等，进一步增强其行业地位。
- 盈利预测与估值：在不考虑资产注入的情况下，艾迪西预计2015-2017年每股收益分别为0.04元、0.06元、0.09元。根据海外快递公司估值水平，公司合理估值在30倍左右，目标市值或在350亿元起步，当前市值仍有至少70%的上涨空间。
关键信息
市场数据
| 项目 |
数据 |
| 收盘价（元） |
13.71 |
| 一年内最高/最低（元） |
33/13.7 |
| 市净率 |
6.2 |
| 息率（分红/股价） |
0.07 |
| 流通A股市值（百万元） |
4549 |
| 上证指数/深证成指 |
3584.82/12447.38 |
基础数据
| 项目 |
数据 |
| 每股净资产（元） |
2.2 |
| 资产负债率 |
53.27% |
| 总股本/流通A股（百万） |
332/332 |
| 流通B股/H股（百万） |
-/- |
投资评级与估值
- 投资评级：首次覆盖给予“买入”评级。
- 目标市值：预计350亿元起步，当前市值仍有至少70%的上涨空间。
- 核心假设风险：快递行业整体增速放缓、借壳上市进度不达预期。
财务数据及盈利预测
| 年份 |
营业收入（百万元） |
同比增长率(%) |
净利润（百万元） |
同比增长率(%) |
每股收益（元/股） |
毛利率(%) |
ROE(%) |
市盈率 |
| 2014 |
1716 |
17.86 |
8 |
-6.72 |
0.03 |
13.8 |
1.1 |
546 |
| 15Q1-Q3 |
1058 |
-16.09 |
5 |
-60.99 |
0.01 |
13.5 |
0.7 |
- |
| 2015E |
1802 |
5.01 |
14 |
68.07 |
0.04 |
13.2 |
2.0 |
343 |
| 2016E |
1874 |
4.00 |
19 |
35.71 |
0.06 |
12.8 |
2.6 |
229 |
| 2017E |
1949 |
4.00 |
29 |
52.63 |
0.09 |
13.0 |
3.7 |
152 |
盈利预测说明
- 本盈利预测暂不考虑申通快递注入的影响。
- 假设2015年净利润为8亿元，2016-2018年承诺净利润分别为11.7亿元、14亿元及16亿元，增速分别为19.7%、14.29%。
有别于大众的认识
- 电商增速放缓但仍有潜力：尽管电商增速有所下滑，但预计未来三年仍将保持15%以上的增长，带动快递行业维持25%-30%的增长。
- 利润率下滑是整合动力：快递行业利润率逐步接近美国水平，未来竞争将更多体现在资金与规模上，公司可通过资本运作提升规模效益。
股价表现的催化剂
- 快递行业政策扶持力度加大
- 公司行业资源整合进度超预期
行业现状
1.1 下游需求驱动行业高速增长
- 电商带动快递业务单量增长，2014年全国快递总量超过140亿件，其中60%来自电商。
- 2015年电商交易规模预计达到15万亿元，同比增长22.3%。
- 未来三年，网购仍将保持15%以上的快速增长，预计由网购带来的快递收入将以25%-30%的增速增长。
1.2 竞争格局：资本博弈或成新角斗场
- 行业集中度CR4从2009年的68.7%下滑至2014年的55.9%，竞争加剧。
- 快递行业利润率下滑，2014年平均为5%-8%，竞争集中在价格、服务及网络建设方面。
- 未来行业整合趋势明显，参考美国经验，预计形成寡头垄断型市场。
申通快递经营状况
- 业务及收入：2014年完成业务单量24亿，全国占比17%，收入为59.73亿元，年增长率17.76%。
- 利润及净利率：2014年净利润6.39亿元，预计2015年可达8亿元，净利率维持在10%左右。
- 备考盈利预测：2016-2018年净利润分别为11.7亿元、14亿元及16亿元，增速分别为46.2%、19.7%、14.29%。
目标市值测算
- 对标FedEx和UPS，公司合理估值在30倍左右。
- 假设2016年净利润11.7亿元，目标市值为350亿元。
- 当前市值为210亿元，因此公司至少有50%的上涨空间。
- 申通快递的稀缺性与整合预期，可能推动公司市值进一步上涨。
附录：关键企业及关联资产
陈德军控制的重要核心企业
| 企业名称 |
注册资本(万元) |
持股比例 |
经营范围 |
| 申通国际快递（深圳）有限公司 |
1,000.00 |
60.00% |
货运代理、物流配送信息系统、进出口业务等 |
| 桐庐君悦广场有限公司 |
4,000.00 |
50.00% |
房屋出租、物业管理 |
| 杭州瑞兆控股有限公司 |
10,000.00 |
55% |
实业投资、投资管理、投资咨询 |
| 申通投资有限公司 |
5,000.00 |
60% |
项目投资、投资管理、投资咨询 |
| 北京多元申通快递服务有限公司 |
120 |
16.7% |
国内快递、普通货运 |
陈小英控制的重要核心企业
| 企业名称 |
注册资本(万元) |
持股比例 |
经营范围 |
| 杭州瑞兆控股有限公司 |
10,000.00 |
45% |
实业投资、投资管理、投资咨询 |
| 杭州昌彤投资管理合伙企业 |
1,000.00 |
50% |
实业投资、投资管理、投资咨询 |
| 建德市天天快快递有限公司 |
4,200.00 |
49% |
国内快递、普通货运 |
总结
艾迪西借壳申通快递上市，成为A股首家快递企业，具备稀缺性与整合优势。未来行业增速预计在25%-30%，利润率逐步接近国际水平，但行业整合仍是主要增长动力。公司通过资本运作有望进一步扩大市场份额，实现市值增长。投资评级为“买入”，目标市值或在350亿元起步，当前市值仍有较大上涨空间。
