20180911-东吴证券-中国国旅-601888.SH-海南免税风头正劲_免税航母破浪前行_45页_4mb

海南免税行业分析总结

核心内容概述

海南免税行业在政策支持和企业整合的推动下发展迅猛，中免作为国内唯一经国务院授权开展全国免税业务的国有专营公司，业务版图持续扩张，盈利能力显著提升。随着免税政策的逐步放宽，尤其是海南建省30周年相关举措，免税行业有望进一步整合，形成更大的市场影响力。同时，管理层的优化和市场化改革为公司发展提供了有力支撑。

主要观点与关键信息

1. 免税业务发展迅猛

• 业务扩张：中免通过并购日上中国和日上上海，获得了首都机场和上海浦东/虹桥机场的免税运营权，业务版图持续扩大。
• 业绩表现：2017年中免位列世界旅游零售商排名第八，合并日上上海后位列第六。2018年H1实现营收210.85亿元，同比增长67.77%，归母净利19.19亿元，同比增长47.60%。
• 盈利能力：免税业务毛利率提升至52.49%，贡献了90.3%的毛利，盈利能力突出。

2. 政策利好推动消费回流

• 政策支持：国家通过政策引导消费回流，海南离岛免税政策持续优化，免税限额有望大幅提升。
• 消费趋势：2017年中国出境旅游消费达1153亿美元，人均消费近900美元，奢侈品消费外流超4000亿人民币，免税成为重要消费回流渠道。
• 市场潜力：中国游客在免税渠道购买香化类商品的渗透率高达65%，免税渠道成为富裕客群首选购物地点。

3. 免税牌照稀缺，行业整合预期增强

• 牌照优势：中免是国内唯一经国务院授权在全国开展免税业务的国有公司，拥有全国性免税牌照，具备显著的政策优势。
• 整合趋势：国务院国资委提出推动国有资本向重点行业集中，中免作为免税龙头，有望优先受益。同时，与海免、中侨等企业合作，推动市内免税店的设立和业务整合。

4. 三亚海棠湾免税店表现亮眼

• 标杆地位：三亚海棠湾免税购物中心是全球最大的单体免税店，总建筑面积约12万平方米。
• 区域协同：周边拥有多个五星级酒店和特色景区，形成导流效应，提升客流量。
• 业绩贡献：2017年三亚海棠湾免税店贡献集团净利润的37%，2018年上半年净利率达19%，高于机场免税店。
• 未来潜力：预计2018年三亚海棠湾免税店营收达73.73亿元，净利润为14.75亿元，受益于客流和客单价增长。

5. 管理层优化提升运营能力

• 管理层更替：2017年国旅董事会换届，中免出身的李刚担任董事长，提升免税业务管理能力。
• 专业化管理：首席运营官Lee Charn Cheng具有丰富的全球免税业务管理经验，有助于中免拓展国际市场。
• 激励机制：行业逐步市场化，合理的薪酬体系和业绩激励模式有望推动公司长期健康发展。

6. 盈利预测与投资评级

• 盈利预测：预计2018-2020年公司归母净利润分别为40.32亿、48.14亿、58.06亿，对应EPS分别为2.07元、2.47元、2.97元。
• 估值：对应PE分别为30倍、25倍、21倍，考虑政策利好和规模效应，维持“买入”评级。
• 风险提示：宏观经济增速放缓、政策落地不及预期等。

业务拓展与战略意义

1. 机场免税业务拓展

• 首都机场：中免中标T2和T3航站楼免税业务，2018年预计贡献营收63.32亿元，净利润约1.47亿元。
• 上海机场：中标浦东和虹桥机场免税店，业务版图持续扩张。
• 广州机场：通过谈判方式取得T2出境免税店，强化区域布局。
• 国际化布局：联合中标香港机场免税店，开拓海外市场。

2. 澳门机场与市内免税店

• 澳门机场：取得免税店运营权，计划开设市内免税店，形成出境游 + 多业态免税的协同效应。
• 市内免税店：随着政策推进，市内免税店有望落地，成为消费回流的重要渠道。

市场前景与行业地位

• 免税市场增长：中国免税市场目前约50亿美元，有望成为全球重要增量市场。
• 全球免税格局：中免在国际免税市场中占据重要地位，全球免税销售额持续增长，亚太地区增长尤为显著。
• 行业整合预期：免税行业具备较强的整合能力，中免作为龙头有望持续受益。

总结

海南免税行业在政策支持和企业整合的双重推动下，展现出强劲的发展势头。中免凭借其牌照优势、业务拓展和管理层优化，成为免税行业的领头羊。随着免税限额的提升、市内免税店的设立以及国际化进程的加快，中免有望持续受益于消费回流趋势，提升盈利能力与市场份额，为投资者带来长期回报。