【债券分析】9月流动性月报：央行SPV或再出手，模式、价格及影响-20230910-华创证券-25页_2mb

债券分析：央行SPV或再出手，9月流动性承压

核心内容概述

2023年8月，央行通过多项措施防范资金空转和套利，推动货币政策向市场利率靠拢。在财政存款消耗、政府债券缴款提速、汇率贬值压力及外资流出等多重因素影响下，资金面明显收敛，DR007价格攀升至政策利率上方。9月流动性面临缴准、节前取现、政府债券缴款及信贷冲刺等扰动，预计流动性缺口有所扩大，央行或将加大公开市场操作力度以对冲资金紧张。

主要观点

• 8月资金面表现：资金价格明显收敛，DR007偏高于政策利率波动，隔夜与7D价格倒挂缓解，资金分层现象有所改善。
• 8月流动性变化：超储率季节性回升至1.25%附近，央行公开市场操作力度加大，逆回购和MLF操作规模上升。
• 货币政策调整：首次不对称降息落地，5年期LPR报价持稳，稳汇率诉求增强，央行工具箱充足，注重政策传导效率。
• 9月流动性缺口：财政因素对流动性影响显著，政府债券净融资规模或达1.3万亿，信贷冲刺及节前取现加大流动性消耗。
• 央行SPV工具：SPV工具通过定向补充基础货币，缓解流动性波动，成本较低，体现商业银行风险自担原则。

关键信息

一、8月资金面和流动性回顾

1. 资金价格走势：

   • 8月资金面整体偏紧，DR007价格攀升至2.25%，高偏于政策利率45bp。
   • 隔夜和7D资金价格波动区间有所放大，但月末资金价格小幅放松。

2. 流动性总量：

   • 8月末超储率回升至1.25%附近，超储规模增加约5700亿元。
   • 央行公开市场净投放11620亿元，MLF余额小幅抬升至5.195万亿元。

3. 资金分层与波动率：

   • 资金分层价差处于偏低水平，银行间与交易所价差收敛。
   • 隔夜资金波动率回落至季节性水平，7D资金波动率处于偏高水平。

4. 交易量变化：

   • 银行间质押式回购日均成交规模降至7.4万亿元，较上月有所回落。
   • 8月质押回购规模接近170万亿元，显示市场活跃度有所下降。

二、8月货币政策追踪

• 首次不对称降息落地：MLF和OMO利率分别下调15bp和10bp，向市场利率靠拢。
• 稳汇率诉求增强：央行通过多种工具管理汇率波动，防止单边贬值，逆周期因子和外汇存款准备金率调整。
• LPR调整：1年期LPR下调10bp至3.45%，5年期LPR持稳，显示央行对净息差的呵护。
• 存款利率调整：多家全国性银行在9月1日起下调存款挂牌利率，一年期下调10bp，三年期和五年期下调25bp。

三、9月流动性缺口预判

• 刚性缺口：缴准压力小幅放大，预计约2000亿元。
• 外生冲击：节前取现行为可能消耗流动性2000亿元，非金存款消耗约600亿元。
• 财政因素：政府债券净融资规模预计在1.3万亿附近，对流动性形成一定补充。
• 综合判断：9月流动性压力较大，央行或加大公开市场操作力度以对冲资金缺口。

四、央行SPV工具分析

• 历史背景：2020年6月，央行创设两项SPV直达工具，支持小微企业贷款。
• 工具特点：
  • 央行主动提供流动性，设立普惠信贷增长目标。
  • 成本更低，无需抵押，体现商业银行风险自担原则。
  • 有助于定向补充基础货币，稳定市场预期。
• 对流动性影响：SPV工具通过定向投放，有助于缓解资金面波动，对银行超储有一定补充作用。

总结

在政府债券缴款、信贷冲刺、汇率贬值及基金赎回等多重扰动下，9月资金面承压。央行将密切关注流动性变化，可能通过SPV工具和公开市场操作对冲资金缺口，同时继续推动LPR下调和存款利率调整，以支持实体经济融资需求。虽然短期资金紧张，但整体流动性管理相对稳健，且较去年赎回潮影响较小。

风险提示

• 流动性超预期收紧：若央行未能有效对冲资金缺口，可能引发流动性紧张。

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